2024年中报点评：下游需求持续释放，募投新产能释放在即

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2024 年 08 月 28 日 证 券研究报告•2024 年 中报点评 买入 （ 维持） 当前价： 9.00 元 天马新材（838971） 基 础化工 目标价： ——元（6 个月） 下 游 需 求持 续 释放 ， 募投 新 产能 释 放在即 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：刘言 执业证号：S1250515070002 电话：023-67791663 邮箱：liuyan@swsc.com.cn 联系人：李艾莼 电话：17396222897 邮箱：liac@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：ifind 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(万股) 10600.80 流通 A 股(万股) 8469.03 52 周内股价区间(元) 6.72-19.93 总市值(亿元) 9.54 总资产(亿元) 5.67 每股净资产(元) 4.00 相 关研究 [Table_Report] 1. 天马新材（838971）：精细氧化铝粉体隐形冠军，产能释放+创新产品助推业绩高增 (2024-03-21) [Table_Summary]  事件：公司发布 2024年中报，24H1公司实现营业收入 1.1亿元，同比+33.1%，归母净利润 1518.9 万元，同比+5.5%，扣非归母净利润 1414.1 万元，同比+23.7%；其中单 24Q2 公司实现营业收入 5889.5 万元，同比+27.1%，归母净利润 772.6 万元，同比-19.7%，扣非归母净利润 748.3 万元，同比+3.6%。  消费电子等下游需求持续释放，24H1 业绩高速增长。24H1，公司电子陶瓷用粉体材料/电子及光伏玻璃用粉体材料/高压电器用粉体材料/其他精细氧化铝粉体材料/其他业务分别实现收入 6291.3/2036.5/681.5/1712.6/149.5 万元，同比分别+119.1%/-40.1%/+81.0%/+25.4%/-3.0%，毛利率 分别为28.5%/20.6%/15.3%/29.5%/8.8%，同比分别-2.3/-1.8/-3.2/-13.8/+35.6pp。其中，受下游需求持续释放带动，公司电子陶瓷用粉体材料销售实现大幅增长；电子玻璃类粉体受产能阶段性的供应紧张影响而调整生产计划，阶段性供应减少；高压电器用粉体材料订单量增加，并已送样至国际知名企业，并一次性通过技术检测，获得高度认可。  募投项目已全线贯通，新产能释放在即。截至 24年上半年末，募投项目年产 5万吨电子陶瓷粉体材料建设项目基本达到全线贯通，公司将根据生产计划和客户需求合理排产；年产 5 千吨高导热粉体材料生产线已基本建设完成，进入设备调试和试生产阶段。公司将加快推进新客户和新产品的认证工作，不断提高新产品销售转化率。  盈利预测与投资建议。预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 44.6/61.5/77.5百万元，CAGR为 85.0%，对应 PE 为 21/16/12倍。考虑到下游需求筑底回升，公司于 2024年进入产能释放周期，公司业绩有望进入快速增长阶段。综上，维持“买入”投资评级，建议关注。  风险提示：主要客户收入占比较高的风险、应用领域拓展不达预期的风险、原材料价格波动的风险、存货跌价的风险、募集资金投资项目效益不达预期风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 188.79 287.66 392.04 486.96 增长率 1.54% 52.37% 36.28% 24.21% 归属母公司净利润（百万元） 12.25 44.62 61.48 77.50 增长率 -65.62% 264.25% 37.77% 26.07% 每股收益 EPS（元） 0.12 0.42 0.58 0.73 净资产收益率 ROE 2.81% 9.27% 11.33% 12.49% PE 78 21 16 12 PB 2.18 1.98 1.76 1.54 数据来源：Wind，西南证券 -50%0%50%100%150%23-0823-0923-1023-1123-1224-0124-0224-0324-0424-0524-0624-07天马新材 沪深300 60722 天 马新材（838971） 2024 年 中报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 假设 1：随着消费电子下游需求转好，下游核心客户扩产与技术升级有望推动公司电子玻璃粉体需求持续增长。由于公司电子陶瓷用、电子及光伏玻璃用粉体材料共用产线，难以拆分具体产量，我们预计 2024-2026 年，伴随着公司新产能释放，公司电子及光伏玻璃业务突破产能瓶颈，收入变动为-13%/+30%/+20%，毛利率分别为 20.5%/20.5%/20.5%；公司电子陶瓷业务收入增速约 125%/40%/25%，预计毛利率分别为 28.5%/28.5%/28.5%。 假设 2：公司高纯氧化铝中试样品已对标进口产品技术参数并得到下游客户的认证，随着高纯氧化铝业务的持续推进，公司有望开拓新的增量空间。我们预计 2024-2026 年，公司氧化铝系列业务收入增速约为 35%/40%/30%，毛利率保持稳定。 基于以上假设，我们预测公司 2024-2026 年分业务收入及成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 百 万 元 2023A 2024E 2025E 2026E 电子及光伏玻璃 收入 71.1 61.9 80.4 96.5 增速 60.3% -13.0% 30.0% 20.0% 成本 56.6 49.2 63.9 76.7 毛利率 20.4% 20.5% 20.5% 20.5% 电子陶瓷 收入 73.0 164.3 230.0 287.5 增速 -7.3% 125.0% 40.0% 25.0% 成本 51.2 117.5 164.4 205.5 毛利率 29.9% 28.5% 28.5% 28.5% 氧化铝系列 收入 32.94 44.5 62.3 80.9 增速 -33.5% 35.0% 40.0% 30.0% 成本 20.8 31.4 43.9 57.1 毛利率 36.7% 29.5% 29.5% 29.5% 高压电器 收入 9.48 14.7 16.9 19.4 增速 -15.7% 55.0% 15.0% 15.0% 成本 8.2 12.4 14.3 16.4 毛利率 13.7% 15.5% 15.5% 15.5% 其他 收入 2.3 2.4 2.5 2.6 增速 12.2% 5.0% 5.0% 5.0% 成本 2.5 2.1 2.2 2.4 毛利率 -9.1% 10.0% 10.0% 10.0% 合计 收入 188.8 287.7 392.0 487.0 增速 1.5% 52.4% 36.3% 24.2% 成本 1