招商银行(600036)房地产风险缓释，高股息代表银行

2024 年 08 月 29 日 敬请阅读末页的重要说明。特别提示：本报告所覆盖之公司为招商证券之实际控制人招商局集团的控股子公司、或其可施以重大影响的公司，分析师承诺本报告之独立性，但提请投资者审慎使用。 强烈推荐（维持） 房地产风险缓释，高股息代表银行 总量研究/银行 目标估值：40.60 元 当前股价：33.7 元 1、零售优势带来显著高于同业的盈利能力 三十余年厚积薄发，终成零售标杆银行。招行是目前资产规模最大的股份行，24Q1 资产达 11.5 万亿元。招行 2004 年开始零售转型，2014 年实施“轻型银行”战略转型，2018 年以来探索数字化时代的 3.0 模式，构建大财富管理价值循环链，打造最好财富管理银行。董事会领导下的行长负责制是机制保障，保证了招行管理层及战略的稳定，为零售战略实施的根基。 我们认为，招行稳定且显著高于同业的盈利能力主要在于其深耕零售，负债成本低造就较高的息差，财富管理收入贡献不低，以及资产质量好。2023 年招行ROE 达 16.22%，1Q24 为 16.08%，均领先可比股份行。 深耕零售，多点开花，盈利能力突出。24Q1 招行零售客户达 1.99 亿户，居股份行首位；零售 AUM 达 13.85 万亿元，遥遥领先其他股份行。23 年零售金融业务营业收入 1,901.67 亿元，占营业收入的 61.85%，“零售之王”名副其实。 财富管理业务的王者。2023 年招行大财富管理合计收入达 452.7 亿元，与营收的比例达 13.3%，近年来该比例有所下降，但地位仍突出。 零售业务优势带来了较低的存款成本。招行 24Q1 个人贷款占比高达 53.4%。2023 年末活期存款占比 55%，近年由于存款定期化活期占比有所下降，但仍显著高于同业。24Q1 存款占付息负债的比例达到 82%，其他股份行平均在 62%左右。招行 24Q1 净息差为 2.02%，在同业处于领先地位。 2、资产质量保持稳定，房地产风险缓释 招行对不良贷款认定严格，不良率较低。2023 年末逾期 90 天以上的贷款/不良贷款余额为 74.41%，不良认定标准严格。2016 年以来，招行不良贷款率下降幅度领先同业，24Q1 不良贷款率为 0.92%（商业银行整体为 1.59%），关注贷款率 1.04%，逾期贷款率 1.31%，均保持较低水平。 房地产风险缓释，预计下半年不良生成率下行。1Q24 招行不良贷款生成率为1.03%，同比下降 0.06 个百分点，保持平稳。对公房地产贷款余额 3,109.42 亿元，占贷款总额的 4.83%，1Q24 对公房地产业不良贷款率 4.82%，较 23 年末下降 0.19 个百分点。房地产风险前期基本暴露，预计下半年整体不良生成率继续往下走。24 年 5 月，招行牵头参与了万科的 200 亿银团贷款项目，体现了招行对万科及房地产行业的信心和支持。 3、高股息代表银行，内源补充能力强 分红率提高，高股息优势明显。2023 年利润分配方案中，分红比例上升至 35%，较上年提升 2pct，创历史新高，截至 24 年 8 月 27 日，股息率（TTM）为 5.85%。招商银行 2023 年现金分红率从 33%提升至 35%，为上市银行中最高，并强调不会下调该比例。招行内源资本补充能力及资本充足水平均为行业领先，具有提升分红率的内在底气。 投资建议：给予“强烈推荐”评级。依靠零售业务，招行实现了“低负债成本- 基础数据 总股本（百万股） 25220 已上市流通股（百万股） 20629 总市值（十亿元） 849.9 流通市值（十亿元） 695.2 每股净资产（MRQ） 44.4 ROE（TTM） 13.0 资产负债率 90.2% 主要股东 招商局轮船股份有限公司 主要股东持股比例 12.89% 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现 3 11 15 相对表现 6 16 26 资料来源：公司数据、招商证券 相关报告 1、《招商银行（600036）—2023 年业绩怎么看？》2024-03-26 2、《招商银行（600036）—3Q23业绩怎么看？》2023-10-28 3、《招商银行（600036）—1H23业绩怎么看？》2023-08-26 邵春雨 S1090522040001 shaochunyu@cmschina.com.cn -20-1001020Aug/23Dec/23Apr/24Aug/24(%)招商银行沪深300招商银行（600036.SH） 敬请阅读末页的重要说明 2 公司深度报告 较高的息差-较好的贷款质量-盈利较快增长”的良性循环，ROE 领跑上市银行。招行摆脱了“信贷扩张-资本约束-再融资-新一轮信贷扩张”的路径依赖，轻资本转型卓效显著。24 年招行房地产风险缓释，资产质量平稳，预计 24 年业绩保持稳定，叠加分红率提升，股息率较高，具备较高投资价值。虽然 24 年一季度招行盈利增速明显下滑，我们认为全年利润增速转正，预测 24/25 年归母净利润同比增长 0.2%/0.4%，维持强烈推荐评级，目标价 40.6 元。 ❑风险提示：经济下行超预期，基本面恶化；地产破产风险引起房地产企业贷款恶化；房地产销售不及预期，按揭余额增长不及预期，按揭贷款资产质量需要关注；市场利率下行使得负债成本优势减弱；消费需求较差，消费信贷资产质量有可能恶化；其他政策风险。 财务数据与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万元) 344783 339123 334180 347937 360249 同比增长 4.1% -1.6% -1.5% 4.1% 3.5% 营业利润(百万元) 165113 176618 168593 169204 174716 同比增长 11.4% 7.0% -4.5% 0.4% 3.3% 归母净利润(百万元) 138012 146602 146958 147496 150599 同比增长 15.1% 6.2% 0.2% 0.4% 2.1% 每股收益(元) 5.47 5.81 5.83 5.85 5.97 PE 6.2 5.8 5.8 5.8 5.6 PB 1.0 0.9 0.8 0.8 0.7 资料来源：公司数据、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 3 公司深度报告 正文目录 一、招行历史与概况——三十余年厚积薄发 ...................................................... 6 1.1 三次转型，终成零售标杆银行 ...................................................................... 6 1.1.1 一次转型：明确零售银行的发展方向（2004 年-2008 年） ...................... 7 1.1.2 二次转型：主动控规模，资本内生补充强化（2009 年-2013 年） ........... 8 1.1.3 轻型银行战略推进，盈