2Q24量价承压，成本红利加速释放

食品饮料 | 证券研究报告 — 调整盈利预测 2024 年 9 月 1 日 600600.SH 买入 原评级：买入 市场价格:人民币 59.45 板块评级:强于大市 股价表现 (%) 今年至今 1 个月 3 个月 12 个月 绝对 (17.4) (10.6) (23.2) (36.8) 相对上证综指 (13.3) (9.4) (15.1) (27.4) 发行股数 (百万) 1,364.20 流通股 (百万) 1,364.10 总市值 (人民币 百万) 81,101.50 3 个月日均交易额 (人民币 百万) 419.33 资料来源：公司公告，Wind，中银证券 以 2024 年 8 月 30 日收市价为标准 相关研究报告 《青岛啤酒》20240430 《青岛啤酒》20240328 《青岛啤酒》20231101 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 食品饮料：非白酒 证券分析师：邓天娇 (8610)66229391 tianjiao.deng@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300519080002 联系人：周源 yuan.zhou_bj@bocichina.com 一般证券业务证书编号：S1300123040013 青岛啤酒 2Q24 量价承压，成本红利加速释放 青岛啤酒披露 2024 年中报，1H24 实现营收 200.7 亿元，同比-7.1%，实现归母净利润 36.4 亿元，同比+6.3%；其中 2Q24 实现营收 99.2 亿元，同比-8.9%，实现归母净利润 20.4 亿元，同比+3.6%。公司 1H24 主品牌表现平淡，2Q24 吨价承压。成本红利加速释放，销售费用投放克制，盈利水平持续提升。公司坚持高质量发展，持续强化库存管理，后续经营有望保持稳健，维持买入评级。 支撑评级的要点  主品牌表现平淡，2Q24 吨价承压。1H24 公司营收同比-7.1%，量/价分别同比-7.8%/+0.9%至 463 万千升/4335 元。1）分产品结构来看，公司主品牌/其他品牌产品 1H24 销量分别同比-7.2%/-8.6%，主品牌销量占比同比小幅提升 0.4pct 至56.4%，表现平淡。其中中高端产品 1H24 销量同比-4%，销量占比同比+1.6pct至 41.0%。2）分季度来看，1Q24/2Q24 公司销量分别同比-7.6%/-8.0%，吨价分别同比+2.5%/-0.8%。受去年同期高基数、发货节奏变化的影响，公司 1、2 季度销量持续承压。同时由于消费疲软，公司 Q2 主品牌销量占比同比下降 0.4pct，吨价增幅转负。3）分区域来看，公司 1H24 山东/华北/华南/华东/东南区域营收分别同比-3.7%/-7.7%/-10.3%/-17.4%/-29.6%，山东区域营收占比持续提升，分别同比+2.2pct 至 64.3%。  成本红利加速释放，销售费用投放稳健，盈利水平持续提升。1）成本端，公司2Q24 单季吨成本同比-5.4%，成本红利加速释放，带动 1H24 吨成本同比-3.1%至2531 元。受益于吨成本的大幅回落，公司 1H24 毛利率同比提升 2.4pct 至 41.6%。2）费用端，公司 1H24 销售/管理/财务费用率分别同比-0.3/+0.3/-0.4pct；销售费用投放稳健。同时由于营收下滑，公司管理费用率小幅提升。3）盈利表现上，虽然吨价增幅放缓，但受益于吨成本的大幅下降，公司 1H24 归母净利润率同比+2.3pct 至 18.1%，延续了增长趋势。  坚持高质量发展，持续强化库存管理，后续经营有望保持稳健。1）短期来看，我们预计受制于当前较弱的消费力，下半年公司营收增长压力依然存在，但受益于成本红利的大幅释放，公司 2024 年归母净利仍有望实现双位数增长。2）长期来看，公司拥有优质的品牌资产、广阔的渠道网络。同时坚持高质量发展，近期持续强化库存管理，后续经营有望保持稳健。 估值  根据 1H24 公司的量、价表现、成本端的变化情况，我们调整此前的盈利预测，预计公司 24-26 年 EPS 为 3.45、3.73、3.99 元，同比分别+10.1%、+8.3%、+7.0%，对应 PE 17.3/15.9/14.9 倍，维持买入评级。 评级面临的主要风险  原材料成本波动、食品安全风险。 [Table_FinchinaSimple] 投资摘要 年结日：12 月 31 日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营收入(人民币 百万) 32,172 33,937 32,765 33,555 34,267 增长率(%) 6.6 5.5 (3.5) 2.4 2.1 EBITDA(人民币 百万) 4,838 5,490 6,289 6,845 7,275 归母净利润(人民币 百万) 3,711 4,268 4,700 5,089 5,444 增长率(%) 17.6 15.0 10.1 8.3 7.0 最新股本摊薄每股收益(人民币) 2.72 3.13 3.45 3.73 3.99 原先股本摊薄每股收益(人民币) 3.66 4.19 4.73 变化幅度(%) (5.7) (11.0) (15.6) 市盈率(倍) 21.9 19.0 17.3 15.9 14.9 市净率(倍) 3.2 3.0 2.8 2.6 2.5 EV/EBITDA(倍) 26.7 15.1 9.7 8.5 7.7 每股股息 (人民币) 1.8 2.0 2.2 2.4 2.6 股息率(%) 1.7 2.7 3.7 4.0 4.3 资料来源：公司公告，中银证券预测 (35%)(27%)(20%)(12%)(4%)4%Aug-23 Oct-23 Nov-23 Dec-23 Jan-24 Feb-24 Mar-24 Apr-24 May-24 Jun-24 Jul-24 Aug-24 青岛啤酒 上证综指 2024 年 9 月 1 日 青岛啤酒 2 图表 1. 青岛啤酒 2024 年半年报业绩 （人民币，百万元） 2Q23 2Q24 同比（%） 1H23 1H24 同比（%） 营业收入 10,886 9,918 (8.9) 21,592 20,068 (7.1) 营业成本 6,522 5,674 (13.0) 13,126 11,719 (10.7) 毛利率(%) 40.1 42.8 2.7 39.2 41.6 2.4 毛利 4,363 4,244 (2.7) 8,465 8,349 (1.4) 税金及附加 795 735 (7.5) 1,422 1,345 (5.4) 销售费用 906 868 (4.3) 2,388 2,169 (9.2) 管理费用 335 322 (4.1) 655 667 1.8 研发费用 11 12 1.0 22 29 32.7 财务费用 (121) (150) 23.9 (223) (291) 30.4 资产减值损失 1 1