2024年中报业绩点评：结构稳步提升，弹性持续释放

证券研究报告·公司点评报告·白酒Ⅱ 东吴证券研究所 1 / 4 请务必阅读正文之后的免责声明部分 老白干酒（600559） 2024 年中报业绩点评：结构稳步提升，弹性持续释放 2024 年 08 月 29 日 证券分析师 孙瑜 执业证书：S0600523120002 suny@dwzq.com.cn 研究助理 于思淼 执业证书：S0600123070030 yusm@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 16.30 一年最低/最高价 15.19/25.75 市净率(倍) 3.11 流通A股市值(百万元) 14,739.62 总市值(百万元) 14,910.38 基础数据 每股净资产(元,LF) 5.25 资产负债率(%,LF) 49.13 总股本(百万股) 914.75 流通 A 股(百万股) 904.27 相关研究 《老白干酒(600559)：冀酒龙头积厚成势，费效优化稳步兑现》 2024-08-14 《老白干酒(600559)：次高端击节而进，费效比乘势优化》 2024-05-31 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 4653 5257 5795 6480 7245 同比（%） 15.54 12.98 10.23 11.81 11.81 归母净利润（百万元） 707.60 665.94 868.14 1,087.91 1,316.30 同比（%） 81.81 (5.89) 30.36 25.32 20.99 EPS-最新摊薄（元/股） 0.77 0.73 0.95 1.19 1.44 P/E（现价&最新摊薄） 21.07 22.39 17.18 13.71 11.33 [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 ◼ 事件：公司发布 24 中报，24H1 收入实现 24.7 亿元，同比+10.7%；归母净利 3.0 亿元，同比+40.25%；24Q2 收入实现 13.4 亿元，同比+9.0%；归母净利 1.68 亿元，同比+46.7%。Q2 利润高增，主因销售费率同比高位回落，且毛利率表现超预期。 ◼ 本部积厚成势，武陵淡季整固。24H1/Q2 公司酒类收入分别同增 16.3%/ 11.5%，Q2 淡季增速有所回落，与主力品牌淡季调控有关。1）分品牌看：①24H1 主力品牌本部、武陵收入分别同比增长 19.1%、15.1%。其中，本部受益大众宴席及企业团购带动，中高端与次高端齐头并进，Q1/Q2 高档酒-剔除武陵（主要是本部核心产品）收入 2 年 cagr 分别为9.7%/15.1%。武陵 Q2 增速放缓（湖南区域 Q1/Q2 收入同比为 21.2%/ 3.7%，2 年 cagr 为 12.3%/18%），与基数波动有关，同时淡季高端酒销售蓄势整固，并加强渠道质量管控，H1 合计调出 141 家终端客户。②24H1 板城、文王、孔府家收入增速分别同增 6.5%、14.3%、28.1%。其中，板城河北产品布局加强与本部协同，价格带错位发展；文王、孔府家经过前期产品梳理净化，目前在大本营市场销售渐有起色。2）分结构看：24Q2 公司高档酒、中低档酒收入增速分别为 10.5%、12.7%，100元以上产品增速放缓与武陵增速波动有关，估算本部仍保持 15%+增速；中低档酒增速保持平稳。 ◼ 毛利率表现好于年度目标指引，销售费用高位回落。1）收现端：Q2 季末公司合同负债 18.6 亿元，同比/环比分别-0.1/-5.0 亿元，淡季回款正常回落；H1 收现比达 126%，仍维持较好水平。2）利润端：Q2 净利率同比高增 3.2pct，主系毛销差贡献。①Q2 毛利率同比-0.1pct 至 68.5%，H1毛利率降幅收窄至 1.3pct，好于年度目标指引（同比-3.0pct，与原料成本上升有关），主系结构提升效能释放。②Q2 销售费率同比-4.7pct 至30.1%，1 是去年同期高基数，23Q2 公司集中进行衡水老白干酒文化节、春季糖酒会等品牌宣传及渠道招商投入。2 是公司控费提质强化管控，通过定期工作复盘及时调整无效、低效投入，并加强各销售单元预算管理约束。参考 24H1 销售费用同比-3.7%，预计全年销售费用持平附近，费率改善 3pct+。③Q2 管理费用(含研发)保持改善，费率同比-1.3pct，预计全年保持下降。 ◼ 盈利预测与投资评级：伴随 2024~26 年股权激励步入解禁阶段，公司业绩弹性释放适逢其时，看好后续季度利润增长稳步兑现。我们上调 2024-26 年归母净利润至 8.7/10.9/13.2 亿元（前值为 8.6、10.8、13.1 亿元），同比+30%/25%/21%，当前市值对应 2024-2026 年 PE 为 17/14/11X，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：省内消费升级不及预期、省外竞争加剧、食品安全问题 -38%-34%-30%-26%-22%-18%-14%-10%-6%-2%2023/8/292023/12/282024/4/272024/8/26老白干酒沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司点评报告 东吴证券研究所 2 / 4 图1：24H1 利润增速贡献拆分 图2：24Q2 利润增速贡献拆分 数据来源：wind、东吴证券研究所 数据来源：wind、东吴证券研究所 10.7%-15.1%-7.2%45.4%22.0%-0.5%1.0%1.6%0.7%-0.2%0.0%-0.2%-2.4%-15.1%0.0%40.3%-20.0% -10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%总营收毛利率营业税金率销售费用率管理费用率财务费用率资产减值损失其他收益投资收益公允价值变动信用减值损失资产处置损益营业外收支所得税少数股东权益归母净利润增速9.0%-1.4%3.0%55.0%15.0%-1.4%0.2%-1.0%1.6%0.9%0.2%-0.4%-3.3%-30.8%0.0%46.7%-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%总营收毛利率营业税金率销售费用率管理费用率财务费用率资产减值损失信用减值损失其他收益投资收益公允价值变动资产处置损益营业外收支净额所得税少数股东权益归母净利润增速 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司点评报告 东吴证券研究所 3 / 4 老白干酒三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 5,866 6,629 7,568 8,624 营业总收入 5,257 5,795 6,480 7,245 货币资金及交易性金融资产 2,285 2,609 3,122 3,699 营业成本(含金融类) 1,727 2,009 2,230 2,472 经营性应收款项 197 130