徐工机械(000425)优质资产注入增长动能，海外业务提升盈利能力

请务必阅读报告末页的重要声明 glzqdatemark1 证券研究报告 非金融公司|公司深度|徐工机械（000425） 优质资产注入增长动能，海外业务提升盈利能力 2024年08月27日 |报告要点 |分析师及联系人 证券研究报告 请务必阅读报告末页的重要声明 1 / 38 公司为国内工程机械龙头企业，2022 年徐工机械反向收购徐工有限，实现徐工集团工程机械板块的整体上市。上市后公司传统优势起重机械仍保持强势；土方机械、混凝土机械等高毛利产品竞争力增强；高空作业机械、矿山机械等业务加速发展。同时公司加大海外市场销售力度，海外经销商超过 300 家，高毛利产品占比及海外业务占比提升有望推动公司盈利能力持续增强。 田伊依 SAC：S0590524070001 请务必阅读报告末页的重要声明 2 / 38 非金融公司|公司深度 glzqdatemark2 徐工机械(000425) 优质资产注入增长动能，海外业务提升盈利能力 行 业： 机械设备/工程机械 投资评级： 买入（维持） 当前价格： 6.53 元 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 11,816.17/8,120.09 流通 A 股市值(百万元) 53,024.18 每股净资产(元) 4.89 资产负债率(%) 64.01 一年内最高/最低(元) 8.14/4.91 股价相对走势 相关报告 1、《徐工机械（000425）：公司海外业务持续放量，毛利率持续提升》2024.05.09 2、《徐工机械（000425）：公司海外业务持续稳健发展》2024.02.23 扫码查看更多 投资要点 公司为国内工程机械龙头企业，2022 年徐工机械反向收购徐工有限，实现徐工集团工程机械板块的整体上市。上市后公司传统优势起重机械仍保持强势，市占率连续多年居行业首位；土方机械、混凝土机械等高毛利产品竞争力增强；高空作业机械、矿山机械等业务加速发展。同时公司加大海外市场销售力度，海外经销商超过 300 家，高毛利产品占比及海外业务占比提升有望推动公司盈利能力持续增强。 ➢ 行业情况：传统工程机械需求有望回暖，矿山设备等仍具有空间 起重机、混凝土机械、土方机械等传统工程机械产品主要受到基建投资、国标切换后的置换等因素影响，2021 年 5 月至今国内需求持续下滑，中央财政在 2023Q4 增发国债 1 万亿元，2024 年有望拉动设备需求逐步提升。中国高空作业平台市场起步较晚，近年高速发展，2019-2022 年中国高空作业平台保有量增速分别为65.4%/62.8%/57.0%/36.0%，预计未来随着人工成本提升，行业有望维持较高增速。矿山设备全球市场空间广大，预计 2025 年矿山装备市场规模将达 1308 亿美元。 ➢ 公司优势：核心产品市场地位领先，新兴潜力业务加速发展 公司起重机械、土方机械、混凝土机械等主导产品具有领先地位，设备更新政策有望带来公司传统产品需求增加。公司矿山机械、高空作业车等新兴业务加速发展，高空作业机械迅速跻身国产龙头之列，2023 年在中国企业中位列第一，全球市占率约为 5.3%;公司矿机位列国内第一、世界第五，2019-2021 年，矿机收入由 13.50亿元上升至 58.61 亿元，CAGR 达 44.35%，新兴业务高速增长为公司带来空间。 ➢ 优质资产注入&海外业务放量提升盈利能力，维持“买入”评级 我们预计公司 2024-2026 年营业收入分别为 1034.08/1161.64/1306.46 亿元，同比增速分别为 11.37%/12.34%/12.47%，归母净利润分别为 65.63/82.81/107.75 亿元，同比增速分别为 23.22%/26.17%/30.12%，EPS 分别为 0.56/0.70/0.91 元/股，3 年 CAGR 为 26.47%。绝对估值法测得公司每股价值为 8.87 元，可比公司 2024 年平均估值 15.36 倍，鉴于公司土方机械等传统业务稳定增长，矿机等新业务有望持续放量,国外业务布局逐渐深入。综合相对估值法和绝对估值法，我们维持公司“买入”评级。 风险提示：原材料等价格波动风险，国际贸易风险，行业空间测算偏差风险 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 93817 92848 103408 116164 130646 增长率（%） -19.67% -1.03% 11.37% 12.34% 12.47% EBITDA（百万元） 8374 10376 11423 14279 17487 归母净利润（百万元） 4312 5326 6563 8281 10775 增长率（%） -47.46% 23.51% 23.22% 26.17% 30.12% EPS（元/股） 0.36 0.45 0.56 0.70 0.91 市盈率（P/E） 17.9 14.5 11.8 9.3 7.2 市净率（P/B） 1.4 1.4 1.3 1.2 1.0 EV/EBITDA 9.0 8.1 7.2 6.4 5.2 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为 2024 年 08 月 21 日收盘价 -30%-10%10%30%2023/82023/122024/42024/8徐工机械沪深3002024年08月27日 请务必阅读报告末页的重要声明 3 / 38 非金融公司|公司深度 投资聚焦 核心逻辑 公司为国内工程机械龙头企业，2022 年徐工机械反向收购徐工有限，实现徐工集团工程机械板块的整体上市。上市后公司传统优势起重机械仍保持强势，土方机械、混凝土机械等高毛利产品竞争力增强；高空作业机械、矿山机械等新兴潜力业务加速发展。同时公司加大海外市场销售力度，海外经销商超过 300 家，高毛利产品占比及海外业务占比提升有望推动公司盈利能力持续增强。 核心假设  土方机械业务方面，徐工机械挖掘机位居全球第六、中国第二，装载机位居全球第二、国内第一。2023 年受行业周期影响，下游需求减弱，公司挖掘机业务收入同比下滑，我们认为随着国内挖掘机需求逐步回暖，公司挖掘机业务有望恢复正增长，我们预测 2024-2026 年公司土方机械增长率将分别为 8%/12%/10%，对应营收分别为 243.65/272.89/300.18 亿元。  起重机械业务方面，起重机械为徐工机械传统优势产品，近两年公司起重机械业务稳步发展，市场份额保持行业领先。公司起重机械、移动式起重机持续保持全球第一，随车起重机、塔式起重机保持全球第三。我们预测 2024-2026 年公司起重机械增长率将分别为 5%/5%/10%，对应营收分别为 222.46/233.58/256.94 亿元。  混凝土机械业务方面，2023 年公司混凝土机械市场地位稳中有升，产品竞争力持续增强，混凝土机械稳居全球第一阵营，公司混凝土搅拌车、泵车等纯电动产品销量持续提升，电动