公司信息更新报告：Q2线下承压线上高增，斯搏兹并表，延续高分红

纺织服饰/服装家纺 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 10 海澜之家（600398.SH） 2024 年 08 月 22 日 投资评级：买入（维持） 日期 2024/8/21 当前股价(元) 5.73 一年最高最低(元) 10.04/5.57 总市值(亿元) 275.20 流通市值(亿元) 275.20 总股本(亿股) 48.03 流通股本(亿股) 48.03 近 3 个月换手率(%) 41.13 股价走势图 数据来源：聚源 《2023 年业绩亮眼且延续高分红，2024Q1 稳健增长 —公司信息更新报告》-2024.5.4 《Q3 男生女生剥离增厚利润，主品牌稳健&团购高增—公司信息更新报告》-2023.11.15 《2023Q2 业绩亮眼，团购定制&直营表 现 突 出 — 公 司 信 息 更 新 报 告 》-2023.9.4 Q2 线下承压线上高增，斯搏兹并表，延续高分红 ——公司信息更新报告 吕明（分析师） 周嘉乐（分析师） 张霜凝（分析师） lvming@kysec.cn 证书编号：S0790520030002 zhoujiale@kysec.cn 证书编号：S0790522030002 zhangshuangning@kysec.cn 证书编号：S0790524070006  Q2 线下承压线上高增，斯搏兹并表，延续高分红，维持“买入”评级 公司 2024H1 收入 113.70 亿元（同比+1.53%，下同），归母净利润 16.36 亿元（-2.54%），中期派息率67.5%，2024Q2收入51.93亿元（-5.9%），归母净利润7.50亿元（-14.42%），扣非归母净利润 6.3 亿元（-27.5%），扣非净利润与归母净利润的差异主要系公司全资子公司以自有资金 8800 万元收购斯搏兹 11%股权后持股比例提至 51%，投资收益同比增加 1.17 亿元。考虑线下客流疲软，消费信心仍在恢复，同时团购业务承压，我们下调盈利预测，预计 2024-2026 年归母净利润 27.8/29.4/32.2 亿元（原为31.5/35.3/38.8 亿元），当前股价对应 PE 为 9.9/9.4/8.6 倍，预计主品牌电商高增势头延续、运动板块及海外稳步推进，维持“买入”评级。  2024H1 主品牌稳健、团购承压，2024Q2 线上收入及盈利能力进一步提升 （1）分品牌：2024H1 主品牌收入 89.2 亿元（+3.15%），占比 81.7%，毛利率同比+0.86pct；团购收入 10.86 亿元（-0.65%），占比约 10%，毛利率同比-1.16pct；其他品牌收入 9.06 亿元（-14.85%），占比 8.3%，毛利率同比+2.9pct。Q2 主品牌/团购/其他品牌收入同比-1%/-27.20%/-5.97%，毛利率同比+1.1/-3.9/+2.6pct，主品牌稳健，团购业务收入及毛利率下降较多，其他品牌下降主要系男生女生 2023Q3 剥离但斯搏兹并表贡献部分收入。（2）线上延续高增态势，海外顺利推进：2024H1 线上收入22.1亿元（+47%），高增带动收入占比20.28%（+6.4pct），毛利率+0.25pct至49.33%，2024Q2 线上收入+56.41%至 13.65 亿元，毛利率+0.3pct 至 50.38%。2024H1 海外收入 1.61 亿元（+25.44%），截至 2024H1 海外门店 68 家，深耕马来西亚/泰国/越南/新加坡等成熟市场的同时进驻马尔代夫/肯尼亚等市场。  门店：年初以来主品牌线下净关而直营净开，斯搏兹并表致其他品牌净开 截至 2024H1 线下总门店 6957（-15.28%），同比净关 1255 家，主要系 2023Q3 男生女生剥离导致其他品牌净关 1157 家，主品牌同比净关 98 家主要由加盟净关 257 家，主品牌直营门店同比净增 159 家带动占比同比+3pct 至 22.24%。2024H1 直营/加盟收入同比+6.79%/-0.58%，毛利率同比-0.15/+0.82pct 至 62.68%/42.08%。年初至今，海澜之家净关 68 家至 5908 家，直营净增 62 家/加盟净关 130 家，其他品牌净开 148家至 1049 家，其中直营净开 28 家/加盟净开 120 家，加盟店显著增长主要系 2024Q2斯搏兹并表。Q2 直营/加盟收入-1.3%/-1.76%，毛利率-3/+2.6pct 至 62%/42.5%。  2024Q2 斯搏兹并表增厚利润，主品牌存货周转良好 盈利能力：2024H1 毛利率同比+0.1pct 至 45.2%，期间费用率 25.4%（+1.2pct），销售/管理/研发/财务费用率分别同比+2.3/-0.1/+0.1/-1.0pct，广告宣传费及租赁物管费同比增加致销售费用率提升，财务费用率下降主要系可转债转股利息支出减少所致，归母净利率为 14.4%（-0.6pct）。营运能力：截至 2024H1 存货为 95.5 亿元（+22.1%），存货周转天数 273 天（+20 天），增长主要系斯搏兹并表，主品牌存货周转良好。应收账款周转天数 17 天（-3 天），经营性现金流净额 19.97 亿元（-27.8%）。  风险提示：线上增长、线下店效恢复、运动板块进展不及预期。 财务摘要和估值指标 指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 18,562 21,528 21,812 23,522 25,223 YOY(%) -8.1 16.0 1.3 7.8 7.2 归母净利润(百万元) 2,155 2,952 2,784 2,943 3,219 YOY(%) -13.5 37.0 -5.7 5.7 9.4 毛利率(%) 42.9 44.5 44.5 44.5 44.6 净利率(%) 11.6 13.7 12.8 12.5 12.8 ROE(%) 14.2 18.2 15.1 15.6 16.5 EPS(摊薄/元) 0.45 0.61 0.58 0.61 0.67 P/E(倍) 12.8 9.3 9.9 9.4 8.6 P/B(倍) 2.0 1.8 1.5 1.5 1.4 数据来源：聚源、开源证券研究 -32%-16%0%16%32%48%2023-082023-122024-042024-08海澜之家沪深300相关研究报告 开源证券 证券研究报告 公司信息更新报告 公司研究 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 10 目 录 1、 Q2 线下承压线上高增，斯搏兹并表，延续高分红 ............................................................................................................... 3 1.1、 按品牌：2024H1 主品牌稳健、团购承压、斯搏兹并入其他品牌 ....................................