债市专题研究：近期机构行为演绎的三个关键点

证券研究报告 | 债券市场专题研究 | 债券研究 http://www.stocke.com.cn 1/12 请务必阅读正文之后的免责条款部分 债券市场专题研究 报告日期：2024 年 08 月 15 日 近期机构行为演绎的三个关键点 ——债市专题研究 核心观点 下一阶段长端利率或维持区间震荡走势，10 年国债震荡区间或在 2.10%-2.25%，30 年国债震荡区间或在 2.3%-2.45%，建议逢高配置。 ❑ 大行卖债有何特征？ 短期大行卖债操作可能还未结束。央行调控收益率区间的需求有二：1）避免出现金融体系系统性风险；2）债市收益率与经济乐观复苏的预期尽量匹配。若考虑第一个思路，防金融体系出现风险需要避免双向都出现大幅波动。利率快速下行时，金融体系就可能隐藏投机风险，大行可能就会通过卖债操作重新引导。 ❑ 理财负反馈压力如何？ 近期利率波动放大的特征，对理财的抗压能力提出较高要求。我们判断，后续负反馈压力依然较小，主要基于两点判断：（1）历史经验来看，2023 年四季度理财扛住了利率大幅调整的压力测试；（2）理财产品今年大量增持信托产品，当前对于收益仍可构成一定的平滑作用。 ❑ 30 年国债交易结构如何？ 二季度以来，二级市场 30 年国债交易出现三点显著的变化：（1）农商行虽然仍会根据波段操作，但整体卖大于买，呈现净卖出特征，自 5 月中旬以来累计的 30 年国债买入规模持续压降；（2）券商资管等产品户做多 30 年国债的意愿明显抬升，尤其是 7 月以来，累计买入 30 年国债规模明显增长；（3）保险拉久期速度加快，受到 30 年震荡调整以及季末增连资金入场等因素叠加，保险二季度明显大量买入30 年国债用作配置。 在三点新变化之后，当前 30 年重要的买盘和卖盘力量调整：主要买盘都是非银，分别是保险、基金和其他产品类；主要卖盘是大行、券商和农商行。我们认为，受到农商行仓位调整的影响，当前 30 年国债交易结构的脆弱性有所降低。 ❑ 风险提示 宏观经济政策出现超预期边际变化；机构行为大幅趋同并形成负反馈。 分析师：覃汉 执业证书号：S1230523080005 qinhan@stocke.com.cn 分析师：沈聂萍 执业证书号：S1230524020005 shennieping@stocke.com.cn 相关报告 1 《如何看待黄金价格创历史新高》 2024.08.14 2 《7 月金融数据的四个关注点》 2024.08.13 3 《从多资产的角度看市场当前在定价什么？》 2024.08.11 债券市场专题研究 http://www.stocke.com.cn 2/12 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 大行卖债有何特征？ ................................................................................................................................... 4 2 理财负反馈压力如何？ ............................................................................................................................... 8 3 30 年国债交易结构如何？ ........................................................................................................................... 9 4 风险提示 ..................................................................................................................................................... 11 债券市场专题研究 http://www.stocke.com.cn 3/12 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图表目录 图 1： 7 月以来，债市行情演绎的关键节点和主线 ..................................................................................................................... 4 图 2： 8 月 2 日，10Y 国债利率基本创下历史低点 ..................................................................................................................... 4 图 3： 8 月 5 日以来，大行二级市场国债成交情况（单位:亿） ................................................................................................ 4 图 4： 5 月至 6 月，大行大量增配 5-7 年新老国债 ...................................................................................................................... 5 图 5： T2409 可交割券期限和成交量 ............................................................................................................................................ 5 图 6： 5-7 年成交量出现小幅抬升 ................................................................................................................................................. 5 图 7： 今年以来，大行在二级市场买债明细 ................................................................................................................................ 5 图 8： 四大行 5 年以上国债交易盘规模测算（单位：万亿） ....................................................................................