贵州茅台(600519)公司半年报点评：Q2业绩稳中有进，分红规划提振信心

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/食品/饮料 证券研究报告 贵州茅台（600519）公司半年报点评 2024 年 08 月 10 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 维持 股票数据 [Table_StockInfo] 08 月 09 日收盘价（元） 1436.80 52 周股价波动（元） 1361.30-1898.58 总股本/流通 A 股（百万股） 1256/1256 总市值/流通市值（百万元） 1804904/1804904 相关研究 [Table_ReportInfo] 《Q1 业绩表现亮眼，现金流高速增长》 2024.04.29 《营收稳健增长，业绩表现超指引》 2024.04.04 《上调普飞出厂价，增厚利润、提振信心》2023.11.09 市场表现 [Table_QuoteInfo] -29.99%-23.99%-17.99%-11.99%-5.99%2023/8 2023/11 2024/2 2024/5贵州茅台海通综指 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） 0.8 -9.8 -17.2 相对涨幅（%） 2.5 -3.3 -9.3 资料来源：海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师:颜慧菁 Tel:(021)23183952 Email:yhj12866@haitong.com 证书:S0850520020001 联系人:苗欣 Tel:(021)23180000 Email:mx15565@haitong.com Q2 业绩稳中有进，分红规划提振信心 [Table_Summary] 投资要点：  事件。公司发布 2024 半年报：24H1 实现营业总收入 819.31 亿元，同比+17.8%，归母净利润 416.96 亿元，同比+15.9%；其中 Q2 单季实现营业总收入 369.66 亿元，同比+17.0%，归母净利润 176.30 亿元，同比+16.1%。公司同时公告，规划 24-26 年每年度实施两次现金分红，红利总额不低于当年实现归母净利润的 75%。  系列酒延续高增，传统渠道占比提升。分产品看，24H1 公司茅台酒/系列酒营收分别同比+15.7%/+30.5%至 685.67/131.47 亿元，其中 Q2 单季分别同比+12.9%/+42.5%至 288.60/72.11 亿元。茅台酒稳定增长的同时系列酒延续高增趋势。分渠道看，24H1 直销/批发代理渠道营收分别同比+7.3%/+26.5%至 337.28/479.86 亿 元 ， 其 中 Q2 单 季 分 别 同 比 +5.8%/+27.4% 至144.09/216.62 亿元，2Q24 公司传统渠道收入占比较 23 年同期上升 4.52pct，延续了 1Q24 以来的渠道结构变化趋势（1Q23 同比+3.64pct）。产量方面，24H1 公司茅台酒/系列酒产量分别为 3.91/2.27 万吨，同比-12.3%/-5.4%。  毛利率&销售费用率波动，归母净利率略有下滑。24H1/24Q2 毛利率同比-0.05pct/-0.14pct 至 91.9%/90.9%，或主因生产成本增加与产品结构变化。期间费用率管控良好，24H1/24Q2 分别同比-0.02pct/+0.12pct，其中，销售费用率因广告宣传及市场费用的增加而略有波动，24H1/24Q2 分别同比+0.62pct/+0.74pct ， 管 理 费 用 率 则 持 续 收 窄 ， 24H1/24Q2 分 别 同 比-0.80pct/-0.95pct，或主要受益于职工薪酬费用的降低。其他方面，24H1/24Q2税金及附加率同比+1.24pct/+0.77pct。综上，公司 24H1/24Q2 归母净利率分别同比-0.72pct/-0.35pct 至 49.96%/47.69%。  蓄水池充足，现金流稳健。2Q24 公司合同负债 99.93 亿元，较 23 年同期同比+36.3%，若考虑合同负债变动，公司 Q2 实际销售同比+22.3%，高于营收增速，体现增长确定性。现金流方面，2Q24 公司销售收现 408.36 亿元，同比+22.6%；经营活动产生现金流量净额 274.34 亿元，同比+9.1%，主因 2Q23财务子公司存放中央银行和同业款项净增加额减少致基数较高。  公司明确未来 3 年年度分红比例不低于 75%。公司公告，规划 2024-2026年度每年度分配的现金红利总额不低于当年实现归母净利润的 75%，每年度的现金分红分两次（年度和中期分红）实施。  盈利预测与投资建议。我们预计 24-26 年公司 EPS 分别为 68.78、77.70 和86.56 元/股，参考可比公司估值，我们给予公司 24 年 25-30 倍 PE，对应合理价值区间为 1719.44-2063.32 元，维持“优于大市”评级。  风险提示。宏观经济波动，行业竞争加剧。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 127554 150560 174803 196511 217549 (+/-)YoY(%) 16.5% 18.0% 16.1% 12.4% 10.7% 净利润（百万元） 62717 74734 86398 97611 108738 (+/-)YoY(%) 19.6% 19.2% 15.6% 13.0% 11.4% 全面摊薄 EPS(元) 49.93 59.49 68.78 77.70 86.56 毛利率(%) 92.0% 92.0% 92.4% 92.5% 92.7% 净资产收益率(%) 31.8% 34.7% 33.6% 32.1% 30.5% 资料来源：公司年报（2022-2023），海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究〃贵州茅台（600519）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表 1 可比公司估值表 代码 简称 收盘价（元） 总市值（亿元） EPS（元） PE（倍） PB（倍） 2023 2024E 2025E 2023 2024E 2025E 2023 2024E 2025E 000858.sz 五粮液 128.08 4971.56 7.78 8.74 9.79 16.46 14.66 13.09 3.84 3.28 2.84 000568.sz 泸州老窖 129.15 1901.07 9.02 10.97 13.20 14.35 11.77 9.78 4.59 3.70 3.05 600809.sh 山西汾酒 193.50 2360.63 8.56 10.78 13.18 22.62 17.95 14.69 8.48 6.33 4.91 600779.sh 水井坊 36.18 176.69 2.61 2.87 3.23 13.93 12.6