如何理解全球市场剧震？A股如何应对？

请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 策略报告 策略专题 报告 证券研究报告 分析师： 张启尧 zhangqiyao@xyzq.com.cn S0190521080005 陈恭懿 S0190523060001 ＃assAuthor＃ ＃relatedReport＃ 相关报告 20240804 《海外动荡，更加确认“8月转机”的临近——A 股策略展望》 20240731 《七大维度剖析 ETF 的过去、现在和未来》 20240731 《从过度防御转向攻守兼备——A 股策略展望》 20240625 《全行业旺季投资机会梳理》 20240728 《转机在何时？——A 股策略展望》 投资要点 ＃summary＃ 引言：7 月以来，以日本为首的全球市场迎来快速下跌，8 月 5 日全球资本市场更是遭遇“黑色星期一”。如何看待本轮全球资本市场的剧烈波动？外围市场巨震之下，A 股又将如何应对？详见报告。 一、如何理解全球市场剧震？ ——第一，本轮全球资本市场波动放大的本质还是在于估值偏高、交易过于拥挤。以美股为例，截至 7 月底，标普 500 席勒市盈率处于 2010 年以来 90%以上的较高分位数水平。并且结构上，全球资金的仓位都过于集中在美国科技龙头中，做多美国科技巨头更是连续 17 个月被视为为全球最为拥挤的交易。 ——第二，套息交易的逆转是导致全球股市剧烈波动的“导火索”。伴随着日元升值，叠加美股调整，套息交易中所包含的资本利得利差收益和汇兑收益快速收缩，导致此前市场流行的日元套息交易迎来逆转。而在套息交易平仓的过程中，一方面抛售美元资产将使美元资产贬值、压缩资产和负债端的收益并加剧日元的被动升值压力，另一方面买入日元又将降低汇兑收益并导致日元升值，收益被双重挤压后，就会触发更多的套息交易平仓，所以出现了日元的自我强化式的升值以及高息货币计价资产的负反馈的下跌。并且，由于日本杠杆率偏高，若市场调整幅度过大，又将导致触发保证金的追加，那么就需要再进一步卖出高息资产以换取用于补充保证金的流动性，资产端的抛售压力又会进一步被加剧。随着套息交易的逆转趋势不断强化，资金快速从美元高息资产回流至日元，甚至可能已经演变为资金恐慌式抛售的踩踏行为，前期过于拥挤的做多美国大盘科技龙头的策略已逐渐遭到“反噬”。 ——第三，全球经济下行压力增大，美国经济快速放缓，导致企业盈利面临不确定性。尤其是对于依赖海外营收的日股而言，外需收缩叠加日元升值，企业盈利的不确定性或将提升。 ——第四，微软等科技龙头 Q2 业绩及 Q3 指引不及预期，使全球投资者对 AI 产业的进程有所担忧。美国科技龙头大幅提升 AI 相关资本开支，但其营收和净利润的预期提升幅度却相对较慢，导致市场逐渐开始担忧人工智能的回报周期和预期收益率。 ——第五，历史上每年三季度都是美股波动率的回升窗口，在大选年中这一特征将更为显著。回到当下，在民主党改为哈里斯竞选后，特朗普胜选概率下降，美国大选的不确定性导致美股波动率走高、市场风险偏好进一步回落。 ——第六，上周末伯克希尔哈撒韦披露的二季报显示巴菲特减持苹果近半持仓、增持现金，也对市场情绪造成扰动。 二、A 股如何应对？ ——多重宏观因素冲击之下，此前过度一致的预期、过度拥挤的交易出现了阶段性的逆转和“高低切”，而伴随全球资本市场剧烈波动，类似 4-5 月份，中国资产或逐渐获得海外资金增配。4 月下旬开始，国内房地产政策预期升温，叠加海外由日本加息预期和美联储降息预期回调导致全球资产波动加大的背景下，海外对冲基金等外资交易盘大幅加仓 AH 股。回到当下，随着政治局会议强调“扩内需”、各部委积极落实和部署新一轮稳增长政策，叠加外围市场剧烈波动，7 月 30 日以来外资交易盘率先回流 A 股。 ——短期维度来看，8 月 5 日外围市场已逐渐演变为资金恐慌式踩踏的非理性下跌，尤其是日股已显著超卖，后续不排除情绪修复的可能性。但未来 1-2 周内，由于缺乏数据证伪市场当前在演绎的“衰退交易”，且杰克森霍尔会议对货币政策的表述也要等到 8 月中下旬，在没有紧急外部干预的前提下，美日相关资产或维持高波动、全球市场短期或继续 risk-off。考虑到中国资产在外资的头寸占比较低、且 A 股也不属于套息交易范畴中，叠加估值便宜，A 股短期大概率相对全球将有显著的超额收益。 ——中期维度来看，8-9 月中国资产将面临更为有利的流动性环境。一方面，美国 9 月大概率降息，有望改善全球流动性环境并压低美债利率。另一方面，美国经济走弱和大选导致不确定性将持续压制此前过度拥挤的交易，这将驱动海外资金，尤其是亚太对冲基金重新配置中国资产。并且不同于 4-5 月全球市场波动之际，部分长线资金选择回流美股“抄底”，当前美国经济已显疲态，后续若美国经济快速回落，基本面走势与美国相背的中国资产性价比将进一步显现，配置盘资金也有望回流。 风险提示：经济数据波动，政策超预期收紧，日本央行超预期加息等。 ＃title＃ 如何理解全球市场剧震？A 股如何应对？ ＃createTime1＃ 2024 年 8 月 6 日 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - A 股市场策略报告 目 录 一、如何理解全球市场剧震？ ................................................................................ - 3 - 二、A 股如何应对？ ............................................................................................... - 10 - 风险提示 .................................................................................................................. - 11 - 图表目录 图表 1、7 月中上旬以来，日本股市快速下挫 ....................................................... - 3 - 图表 2、7 月中上旬以来，全球主要市场股市均有所回调 ................................... - 4 - 图表 3、标普 500 和 MSCI 美国指数的估值处于历史高位 .................................. - 4 - 图表 4、“借日元买美股”的套息交易助推了 2023 年以来的美国科技股牛市 - 5 - 图表 5、7 月中旬以来，受一系列事件影响，日元快速升值 ............................... - 6 - 图表 6、7 月中旬以来日元空头快速平仓 ............................................................... - 6 - 图表