业绩稳健增长，现金回款承压

http://www.huajinsc.cn/1 / 7请务必阅读正文之后的免责条款部分2024 年 07 月 31 日公司研究●证券研究报告水井坊（600779.SH）公司快报业绩稳健增长，现金回款承压事件：公司发布 2024 年上半年业绩，公司上半年实现营收 17.19 亿元，同比增长 12.57%，归母净利润2.42 亿元，同比增长 19.55%，扣非归母净利润2.28 亿元，同比增长13.9%；其中单 Q2 实现营收 7.85 亿元，同比增长 16.62%，归母净利润 0.56 亿元，同比增长29.6%，扣非归母净利润 0.74 亿元，同比增长 74.42%，经营活动产生的现金流净额-1.92 亿元，同比转负（去年同期为 0.3 亿元），销售回款 7.7 亿元，同比下降 6%，合同负债 10.71 亿元，同比减少 0.15 亿元/环比 Q1 末减少 0.8 亿元，考虑营收+环比合同负债后同比下降 7.33%。投资要点 24Q2 收入增长超预期，臻酿八号贡献主要增量。24H1 公司实现营收 17.19 亿元，同比+12.57%，其中，Q2 实现营收 7.85 亿元，同比+16.62%，表现超市场预期，我们认为主要系公司核心大单品臻酿八号动销较好以及散酒贡献增量所致。量价拆分来看，24Q2 销量、均价分别同比+0.69%、+10.42%，均价提升较好主要系高档产品增速较快。1） 分产品，Q2 高档产品贡献增长，公司加倍下注八号。24H1 高端、中端酒分别实现收入 15.17 亿元、0.97 亿元，分别同比+6.13%、+12.78%。其中，Q2高端、中端酒分别实现收入 7.2 亿元、0.23 亿元，分别同比+14.7%、-43.6%。Q2 高档酒营收实现同比增长，主要系核心大单品臻酿八号动销较好、以及公司通过百城万店活动加倍下注八号；中档酒营收实现同比下滑，主要系同期高基数扰动影响所致。2） 分渠道，24H1 新渠道、批发代理分别实现营收 2.1 亿元、14.1 亿元，分别同比+2.0%、+7.2%。其中，Q2 新渠道、批发代理分别实现收入 1.06 亿元、6.36亿元，分别同比-5.90%、+14.65%，主要系公司持续通过 BC 联动促进渠道动销。截止 24H1，公司经销商 50 家，较年初净减少 5 家。其中国内经销商 45家、国外经销商 5 家。3） 分区域，24H1/Q2 国内市场同比+6.05%/+11%，主要系国内八大市场表现较为稳健；24H1/Q2 国外市场同比+40.52%/19.6%，主要系海外市场基数较低。 销售费用投放优化，盈利能力有所改善。公司 24H1 毛利率为 80.96%，同比下降1.5pct，预计主要系非主营低毛利率业务拖累所致。24H1 费用率为 48.37%，同比-1.06pct，其中销售、管理费用率分别为 33.77%、14.26%，同比-2.2、+1.1pct。综合来看，24H1 净利率为 14.11%，同比+0.83pct。其中 24Q2 毛利率为 81.55%，同比基本持平。税费率方面，税金及附加率 15.55%，同比+0.43pct。24Q2 期间费用率为 53.12%，同比-5.72pct，其中销售、管理费用率分别为 32.23%、19.96%，同比-8.90、+3.04pct。其中销售费用率同比大幅下降，主要系公司优化销售费用投放所致；管理费用率同比上升，主要系邛崃全产业生产项目转固，折旧费用及人员费用增加所致。综合来看，24Q2 净利率为 7.15%，同食品饮料 | 白酒Ⅲ投资评级增持-A(首次)股价(2024-07-31)37.53 元交易数据总市值（百万元）18,328.20流通市值（百万元）18,328.20总股本（百万股）488.36流通股本（百万股）488.3612 个月价格区间72.68/35.66一年股价表现资料来源：聚源升幅%1M3M12M相对收益0.3-11.79-31.1绝对收益-0.27-16.8-44.89分析师李鑫鑫SAC 执业证书编号：S0910523120001lixinxin@huajinsc.cn相关报告公司快报/白酒Ⅲhttp://www.huajinsc.cn/2 / 7请务必阅读正文之后的免责条款部分比+0.7pct。 展望 2024 年，公司产品端重点布局臻酿八号，渠道端继续扩大分销网点。展望 2024年，我们认为：1） 产品策略上，考虑到行业马太效应以及消费降级的背景下，公司加倍下注300-400 元价格带的臻酿八号，下半年将培育百强城市百强客户，以动销为导向激励持续开瓶；天号陈等系列酒加强 200-250 元中高端布局，后续在现有基础上增加投资，期待实现较高的年度复合增长率；井台经典复刻限量回归，优化门店利润体系，强化高品质消费者活动；典藏及以上继续聚焦 20 个关键城市，强化高质量消费者圈层培育，保持良性的渠道库存。2） 营销方面，公司进一步加强品质营销，将产区发展战略与品牌建设紧密结合，充分挖掘和利用成都产区的独特资源和优势，推动产区发展，提升品牌影响力；同时继续加强“水井坊第一坊”的品牌价值传播，以酒坊文化起源讲述中国白酒第一坊的品牌文化与价值。同时，目前新任总经理胡总已正式上任，考虑到胡总在食品饮料等快消品行业拥有丰富的从业及管理经验，有望发挥其自身才能，帮助公司在市场营销、品牌宣传、销售渠道拓展等方面实现优化协同。3） 2024 年经营目标：公司 2024 年的经营目标是主营业务收入和净利润均保持增长。 投资建议：公司顺应当前行业趋势，卡位次高端产品价格带，渠道库存保持良性。同时，伴随新任总经理胡总的到任，有望发挥其自身才能，出台更多市场策略打法。短期来看，公司有望依托 300-400 元臻酿八号和 200-250 元天号陈的增长。中长期来看，公司以井台、典藏等高端产品为长期增长点。综上，我们预计 2024-2026年公司营业收入分别为 54.42、60.13、67.08 亿元，同比增长 9.9%、10.5%、11.6%，归母净利润 13.98、15.38、17.36 亿元，同比增长 10.2%、10.0%、12.8%，对应 EPS 分别为 2.86、3.15、3.55 元，对应 PE 分别为 13.1x、11.9x、10.6x，首次覆盖，给予“增持-A”评级。 风险提示：行业竞争加剧、原材料成本上涨风险、省外拓展不及预期、食品安全问题等。财务数据与估值会计年度2022A2023A2024E2025E2026E营业收入(百万元)4,6734,9535,4426,0136,708YoY(%)0.96.09.910.511.6归母净利润(百万元)1,2161,2691,3981,5381,736YoY(%)1.44.410.210.012.8毛利率(%)84.583.283.784.184.4EPS(摊薄/元)2.492.602.863.153.55ROE(%)35.228.926.223.922.3P/E(倍)15.114.413.111.910.6P/B(倍)5.34.23.42.82.4净利率(%)26.025.625.725.625.9数据来源：聚源、华金证券研