继峰股份(603997)深度报告：国产座舱内饰领军者，再添乘用车座椅增长新引擎

证券研究报告 | 公司深度 | 汽车零部件 1/24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 继峰股份（603997.SH） 报告日期：2024 年 07 月 29 日 国产座舱内饰领军者，再添乘用车座椅增长新引擎 ——继峰股份深度报告 投资要点 ❑ 座舱内饰领军企业，乘用车、商用车业务双轮驱动，2023 年营收突破 200 亿 宁波继峰股份是全球领先的座舱内饰件供应商。公司于 2019 年收购百年商用车巨头格拉默，当前产品覆盖乘用车和商用车两个领域，乘用车主要产品包括座椅头枕、座椅扶手、中控系统、内饰部件等；商用车产品涵盖卡车座椅、非道路车辆座椅部件以及火车和公共汽车座椅等。公司与宝马、奥迪、大众、戴姆勒、特斯拉等主机厂，以及江森、李尔、佛吉亚等座椅厂建立了长期的合作伙伴关系。2023 年公司营收突破 200 亿元，2019-2023 年 CAGR 为 4.6%。 ❑ 重点发展乘用车座椅业务，全面受益国产化、外包化、平台化、智能化趋势 预计 2025 年乘用车座椅市场规模可达 951 亿元，2022-2025 年复合增速为1.4%。过去国内汽车座椅 Tier1 主要以跨国座椅总成商在国内的独资或合资企业为主，2022 年前五大厂商占有率达 70%。自主品牌崛起，叠加对国际供应链稳定性的担忧促使汽车座椅国产化进程加速，为公司带来巨大机会。整车厂有动力通过外包化降本增效，也为第三方座椅厂商带来机遇。而平台化将促进座椅生产成本降低，有望提升汽车座椅供应商毛利。汽车智能化的趋势下内饰件的单车价值预计持续提升。 ❑ 新兴业务成为增长新引擎，海外整合推动盈利改善，内饰巨头业绩现拐点 公司具备技术、成本和响应速度优势，快速取得乘用车座椅业务突破，2021年来已获奥迪、一汽大众和新势力主机厂大量项目定点，定点金额超 532 亿元，有望成为公司业绩增长新引擎。格拉默业绩向好，内部人员和组织架构融合调整，全面落实降本增效；外部全球经济回暖，美洲复苏迹象显现，带动盈利回暖。 公司自收购格拉默以来因国际宏观因素业绩受挫，至 2022 年收入才回升至2019 年水平。得益于整椅等新兴业务的快速发展和传统业务的稳定恢复，公司业绩持续提升。2023 年营收 215.71 亿元，同比增 20.1%，归母净利润 2.04亿元，大幅扭亏迎来业绩拐点，有望进入快速增长新阶段。 ❑ 盈利预测与估值 我们预计公司 2024-2026 年营收为 237.86、287.83、310.82 亿元，同比分别增长 10.3%、21.0%、8.0%， 3 年 CAGR 达 12.9%；归母净利润为 4.41、8.26、10.21 亿元，同比分别增长 116.2%、87.5%、23.6%，3 年 CAGR71.1%；对应 EPS 为 0.35、0.65、0.81 元。公司在手定点项目充裕，业务护城河牢固，与百年商用车座椅龙头格拉默整合不断深化，经营能力不断提升。公司盈利预计快速增长，享受更高估值溢价，给予“买入”评级。 ❑ 风险提示 客户拓展不及预期，海外子公司整合不及预期，海外地缘冲突加剧 投资评级: 买入(首次) Sssssssssssssssssssssssssssssssssssssssss 执业证书号：S1230522080008 chengyi02@stocke.com.cn 分析师：邱世梁 执业证书号：S1230520050001 qiushiliang@stocke.com.cn 分析师：刘巍 执业证书号：S1230524040001 liuwei03@stocke.com.cn 分析师：郑景毅 执业证书号：S1230523060001 zhengjingyi@stocke.com.cn 研究助理：陈红 chenhong01@stocke.com.cn 基本数据 收盘价 ￥10.83 总市值(百万元) 13,711.61 总股本(百万股) 1,266.08 股票走势图 相关报告 1 《经营企稳轻装上阵，座椅业务大有可为》 2023.04.03 2 《继峰股份 2022 年中报点评：拐点确认，后劲可期》 2022.08.14 3 《【浙商汽车】继峰股份 2022上半年业绩预告点评：Q2 承压，座椅新势力后劲可期》 2022.07.17 财务摘要 (百万元) 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 21571 23786 28783 31082 (+/-) (%) 20.1% 10.3% 21.0% 8.0% 归母净利润 204 441 826 1021 (+/-) (%) 114.4% 116.2% 87.5% 23.6% EPS 0.16 0.35 0.65 0.81 P/E 67.26 31.11 16.59 13.43 ROE 5.0% 7.8% 12.8% 13.6% 资料来源：Wind，浙商证券研究所 -37%-30%-22%-14%-7%1%23/0723/0923/1023/1123/1224/0124/0224/0324/0424/0524/0624/07继峰股份上证指数继峰股份(603997.SH)公司深度 2/24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 投资案件 ⚫ 盈利预测、估值与评级 1) 我们预计公司 2024-2026 年营收为 237.86、287.83、310.82 亿元，同比分别增长 10.3%、21.0%、8.0%， 3 年 CAGR 达 12.9%；归母净利润为 4.41、8.26、10.21 亿元，同比分别增长 116.2%、87.5%、23.6%，3 年 CAGR71.1%；对应 EPS 为 0.35、0.65、0.81 元。 2) 继峰股份作为国产汽车座椅的领军企业，技术实力雄厚，在手定点项目充裕，业务护城河牢固，此外与百年商用车座椅龙头格拉默整合不断深化，经营能力不断提升。公司盈利预计快速增长，享受更高估值溢价，给予“买入”评级。 ⚫ 关键假设 1）公司乘用车座椅、电动出风口等新业务在手定点项目有望逐步兑现，实现量产，成为营业收入重要增长点。 2）公司传统内饰业务趋于成熟，销售收入整体保持稳定。 3）格拉默分部欧洲与亚太地区收入稳步提升，美洲地区因亏损资产剥离，利润水平将得到改善。 ⚫ 我们与市场的观点的差异 市场认为，继峰股份收购格拉默后业绩受挫，增收不增利。我们认为，继峰股份收购营收数倍于自身的全球企业，必然经历一段较长的整合期，且 2019-2022年，受大流行影响全球物流和人员流通受阻，整合难度加大，加之海外通胀上行、无风险利率大幅提升，更是给业绩带来巨大压力。当前，上述因素皆得到改善，整合快速进。借助格拉默品牌和研发优势，公司战略新兴业务得以快速突破，表明公司正将百年商用车座椅巨头格拉默的禀赋内化为自身快速成长的动力。 ⚫ 股价上涨的催化因素 1）公司快速取得乘用车座椅业务突破，2021 年来已获奥迪、一汽大众和新势力主机厂大量项目定点，定点金额超 532 亿元，正在成为公司业绩增长新引擎。 2）格拉默业绩向好，内部人员和组织架构融合调整