导光板业务筑底回升，TAC膜国产替代打造第二成长曲线

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：增持(首次) 市场价格： 16.4 元 分析师：冯胜 执业证书编号：S0740519050004 Email：fengsheng@zts.com.cn 分析师：宋瀚清 执业证书编号：S0740524060001 Email：songhq01@zts.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 110 流通股本(百万股) 55 市价(元) 16.40 市值(百万元) 1,809 流通市值(百万元) 907 [Table_QuotePic] [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 653 596 658 965 1,210 增长率 yoy% -27% -9% 10% 47% 25% 净利润（百万元） 27 9 18 82 128 增长率 yoy% -70% -68% 109% 344% 56% 每股收益（元） 0.25 0.09 0.17 0.74 1.16 每股现金流量（元） 1.08 0.03 0.11 0.23 1.08 净资产收益率 3% 1% 2% 8% 11% P/E 66.4 204.7 104.9 23.6 15.1 P/B 2.1 1.8 1.9 1.8 1.6 备注：股价取自 2024 年 7 月 25 日 报告摘要 ◼ 公司是全球导光板领域知名企业，业务有望筑底回升。 公司创立于 2010 年，目前已成长为全球中大尺寸导光板领域的核心供应商，在笔记本、台式显示器领域全球市占率保持在 15%-20%之间，并呈现稳定提升态势。下游核心客户包含京东方（BOE）、三星电子、LG 等全球知名企业。公司通过研发投入和开拓下游客户，有望持续提升高端产品份额和盈利能力，竞争地位稳固。 下游面板价格呈现筑底特征。公司导光板下游应用领域主要集中于大尺寸台式显示器、笔记本电脑。2021 年下半年后，疫情引发的消费电子热潮逐渐消退，需求呈现下滑态势，面板价格、出货量齐跌，进而冲击公司导光板业务。2022 年下半年至今，面板行业整体价格、出货量均呈现恢复性增长。以笔记本面板为例，自2022 年 8 月面板价格触及 26 美元低价区后趋于稳定，2023 年下半年出货量同比增速实现由负转正。2024 年 3 月，LCD 面板产线的稼动率出现大幅提升，其中 LCD TV 面板的稼动率超 85%，达到近 9 个月以来最高水平。我们判断，未来面板的价格、出货量下降空间已经较小，随着下游价格压力趋缓，公司导光板业务有望筑底回升。 ◼ 持续拓展光学领域，TAC 膜开拓第二成长曲线 偏光片国产化背景下，TAC 膜进口替代空间广阔。TAC 膜是偏光片的重要部件，占偏光片成本 50%以上。在 LCD 产能向大陆转移背景下，杉金光电、三利谱等国产偏光片厂商均宣布新增产能，偏光片国产化率预计将从 2020 年 30%左右提升至 2025 年 50%左右。TAC 膜作为制造偏光片核心材料，目前完全依赖进口，国产化需求迫切。我们认为，本轮偏光片产能向大陆转移背景下，TAC 膜行业有望迎来国产化的历史性机遇，显示领域国内高端膜材的市场空缺有望被填补。尽管近年 COP、PMMA、PET 等先进膜材料对 TAC 膜呈现部分替代的态势，我们认为 TAC 膜具有高性价比、技术稳定性高、全球供应能力稳定等优势，依然稳居偏光片中主力膜材地位。 公司进军 TAC 膜项目，产业龙头入股助力。京东方旗下显智链投资为公司上市前战略股东，2023 年 8 月，显智链再次投资入股公司 TAC 膜项目子公司；12 月公司再次引入国产偏光片头部企业三利谱入股合资公司。多家产业龙头的加入有望为公司提供资金、技术、渠道等多方面帮助，并起到良好示范带头作用，预计公司后续将持续引入更多产业链战略客户投资入股，合力实现 TAC 膜国产替代。 TAC 膜项目经济效益显著，达产后公司利润将实现翻倍级别增长。公司预计一期项目将实现 TAC 膜年产能 6500 万平方米，保守估计贡献 6.5 亿元左右年收入，较目前公司主业利润具备翻倍级别增长。同时，TAC 膜生产设备与部分竞品膜材 导光板业务筑底回升，TAC 膜国产替代打造第二成长曲线 天禄科技（301045.SZ）/电子 证券研究报告/公司深度报告 2024 年 7 月 26 日 -60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%2023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-032024-042024-052024-06天禄科技沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 2 公司深度报告 生产工艺具有共通性，公司所采购的 TAC 膜生产设备亦可改造用于生产 PMMA、COP 等竞品膜材。参考国内类似产品项目，TAC 膜项目内部收益率预计可达16%以上，第二成长曲线有望显著增厚公司利润。 ◼ 首次覆盖，给予“增持”评级。公司在主业导光板领域地位稳固，正处于筑底回升阶段。第二成长曲线光学 TAC 膜项目有望率先实现国产替代，预计项目投产后将大幅增加公司收益。我们预计公司 2024-2026 年的归母净利润分别为 0.18、0.82、1.28 亿元，对应 PE 分别为 104.9、23.6、15.1 倍,首次覆盖给予“增持”评级。 ◼ 风险提示：业务集中度较高的风险；新技术替代风险；项目推进不及预期风险；研报使用的信息更新不及时的风险；行业规模测算偏差风险。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 3 公司深度报告 内容目录 1、公司是全球导光板领域细分龙头企业 ........................................................................................ 6 1.1 发展历程&主营业务 ........................................................................................................... 6 1.2 财务情况：业绩与消费电子强相关 ..................................................................................... 7 2、下游需求有望回暖，导光板业务筑底回升 ............................................................................... 10 2.1LCD 仍为主流，导光板需求方兴未艾 ....................................................