全球租赁巨头二次启航

1 公司报告│金融-公司深度研究 请务必阅读报告末页的重要声明 渤海租赁(000415) 全球租赁巨头二次启航 ➢ 公司概况：股东债务危机解除，聚焦飞机、集装箱业务 渤海租赁原为产业系租赁公司，通过牌照布局、资产并购等方式迅速扩张，2014-2017 年期间分别收购 Seaco、Cronos、Avolon、CIT 等优质境外租赁资产，跻身全球租赁龙头。2022 年海航集团破产重整完毕，公司实际控制人由海南省慈航基金会变更为无实际控制人。公司聚焦租赁主业，大力开展经营性租赁，形成以飞机、集装箱业务为主的业务布局。从收入结构看，2023 年公司营业收入中约 80%来自于飞机业务，近 20%来自于集装箱业务。 ➢ 航空租赁：供需差加剧飞机紧缺，公司在手订单第一 航空租赁市场规模持续扩大，渗透率稳步提升。1980-2023 年全球机队从2850 架扩张至 23561 架，经营租赁渗透率从 2.4%提升至 51.3%；行业长尾效应突出，前 20 家租赁商合计份额达 72.3%。2023 年末，Avolon 机队价值、规模分别 208.2 亿美元、576 架，分别位列全球第 4、第 3。展望后市，全球客运需求已超 2019 年，但飞机产能跌至历史低位，飞机价值与租金有望延续上行；公司订单飞机达 458 架，位居行业首位，未来受益更加充分。 ➢ 集装箱租赁：全球第三大租赁商，集运景气周期带动收益率提升 从行业来看，集装箱租赁渗透率有望持续提升，2023 年末，全球约 48.5%的集装箱由租赁公司持有，预计 2027 年渗透率将达 52.6%；从格局来看，行业集中度较高，前五大集装箱租赁公司占据 84.8%的市场份额。从公司自身来看，公司自有及管理箱队规模 408.7 万 CEU，是全球第三大集装箱租赁公司，服务客户超过 750 家，在全球范围内拥有 23 个运营中心、352 个合作堆场。展望后续，受益于集运景气周期，集装箱租赁业绩有望上行。 ➢ 财务表现：租赁净利差走扩，公司业绩有望改善 从资产端来看，飞机供需差持续加剧，渤海租赁飞机租金及飞机价值均处于上行通道，且短期内趋势难以扭转。从负债端来看，公司境外负债占比较高，2023 年末境外负债占比超八成。而当前美国就业市场走弱且金融体系流动性压力较大，叠加通胀率较高点已明显下降，美联储后续降息概率较大。同时，公司资信水平良好，子公司评级积极，融资成本有望改善。资产负债两端推动下，公司租赁净利差有望走扩，带动公司整体业绩增长。 ➢ 盈利预测、估值与评级 我们预计公司 2024-2026 年营业总收入分别为 359.18、378.99、398.57 亿元，同比增速分别为+6.66%、+5.51%、+5.17%，3 年 CAGR 为 5.78%。归母净利润分别为 15.44、18.47、21.34 亿元，同比增速分别为+20.50%、+19.64%、+15.50%，3 年 CAGR 为 18.53%。鉴于公司飞机租赁业务具备显著优势，受益于飞机供需差以及美联储降息预期，公司后续租赁利差有望走扩，公司基本面有望好转。当前可比公司 2024 年 PB 均值为 0.85 倍，公司PB 仅有 0.53 倍，后续估值有望提升。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：利率上行，地缘政治，上游交付延期，债务展期风险，业务变动风险。 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 31922 33675 35918 37899 39857 增长率 19.15% 5.49% 6.66% 5.51% 5.17% EBITDA（百万元） 15966 21774 24513 26249 28035 归母净利润（百万元） -1987 1281 1544 1847 2134 增长率（%） -61.22% 164.50% 20.50% 19.64% 15.50% EPS（元/股） -0.32 0.21 0.25 0.30 0.34 市盈率（P/E） -8.0 12.4 10.3 8.6 7.4 市净率（P/B） 0.6 0.5 0.5 0.5 0.5 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为 2024 年 07 月 17 日收盘价 证券研究报告 2024 年 07 月 17 日 行 业： 非银金融/多元金融 投资评级： 买入（首次） 当前价格： 2.56 元 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 6,184.52/5,392.74 流通 A 股市值(百万元) 13,805.41 每股净资产(元) 4.91 资产负债率(%) 82.20 一年内最高/最低(元) 2.94/1.80 股价相对走势 作者 分析师：刘雨辰 执业证书编号：S0590522100001 邮箱：liuyuch@glsc.com.cn 联系人：曾智星 邮箱：zengzhx@glsc.com.cn 联系人：陈昌涛 邮箱：chencht@glsc.com.cn 相关报告 -20%0%20%40%2023/72023/112024/32024/7渤海租赁沪深300请务必阅读报告末页的重要声明 2 公司报告│金融-公司深度研究 投资聚焦 核心逻辑 公司租赁业务聚焦飞机、集装箱领域，2023 年公司营业收入中约 80%来自于飞机业务，近 20%来自于集装箱业务。（1）飞机租赁业务：2024 年 Q1 全球航空旅客运输周转量（RPK）已经超过 2019 年同期，2023-2043 年全球新机交付需求为 40850 架。2024 年 1-5 月，波音空客合计月均交付飞机 77 架，是 10 年来第二低水平。行业供需差加剧推动飞机租金以及飞机价值上行。公司在手订单位居行业首位，2023 年末公司在手订单达 458 架，远超同行，竞争优势有望扩大。（2）集装箱租赁业务： 2023年末公司自有及管理箱队规模 408.7 万 CEU，是全球第三大集装箱租赁公司，集运景气周期下，公司业绩有上行空间。 从负债端来看，公司主要资金来源于贷款与债券融资，截至 2023 年末，渤海租赁境外负债占比达到 81.52%。当前，美国通胀率快速下行、降息空间打开，2024 年5 月美国失业率 4%，环比+0.10PCT，高于疫情前水平。叠加前期加息导致美国金融体系流动性压力较大，后续美联储降息概率较大。美联储降息将明显改善公司负债端成本，公司租赁利差有望走扩。 创新之处 我们通过对公司资产、负债的细致拆分得到公司四类细分业务收益水平，并由此测算出公司当前租赁业务利差水平。 核心假设 飞机租赁业务方面假设：（1）2024-2026 年飞机账面价值分别同比+2.80%、+5.20%、+4.00%。（2）2024-2026 年飞机租赁收益率分别为 12.00%、12.30%、12.50%。（3）2024-2026 年分别销售飞机 33、35、36 架。（4）2024-2026 年飞机折旧率均为 5%。 集装箱租赁业务方面假设：（1）2024-202