零售药店行业深度报告：行业仍然存在整合空间，处方外流环境有望逐步发生变化

医药生物 | 证券研究报告 — 行业深度 2024 年 7 月 10 日 强于大市 公司名称 股票代码 股价 评级 老百姓 603883.SH 人民币 18.95 买入 益丰药房 603939.SH 人民币 24.99 买入 健之佳 605266.SH 人民币 26.75 买入 资料来源：Wind，中银证券 以 2024 年 7 月 2 日当地货币收市价为标准 相关研究报告 《原料药行业动态点评》20240702 《医药生物板块 2023 年年报及 2024 年一季报总结》20240506 《医药生物行业点评》20240329 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 医药生物 证券分析师：梁端玉 duanyu.liang@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300523090003 证券分析师：刘恩阳 enyang.liu@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300523090004 零售药店行业深度报告 行业仍然存在整合空间，处方外流环境有望逐步发生变化 过去，部分投资者认为药店行业的增长已经出现瓶颈，收入及利润增速放缓。一方面，随着连锁率的不断提高，外延并购的模式难度逐渐增加；另一方面，处方外流给药店带来的增量也相对有限。 但从近三年药店的营业收入复合增速来看，药店行业依然保持了稳定的增速。一方面，其增长受益于新冠及近两年呼吸道感染疾病用药带的增量，但这也在一定程度上体现出了药店渠道的重要性；另一方面，我们认为市场在药店行业的整合空间方面仍然存在较大的预期差，我们认为：中国连锁药房的平均规模较小仍然存在行业整合空间，头部药店即便是在深耕的优势地区门店数量占比也存在提升空间；而处方外流的流转机制和报销问题均在逐步改善，进程有望加速。 支撑评级的要点 ◼ 头部零售药店收入增长表现稳健，近年新增门店逐步进入成熟期。医药零售行业保持稳健增长，中国药品零售市场销售额在 2018 年至 2022 年年均复合增速为 8.5%。中国头部零售药店企业的收入在 2021 年-2023 年期间保持稳健增长，2022 年呼吸道感染疾病用药带来的高基数的压力在 2023 年及 2024 年一季度已经得到消化。零售药店行业面临一定的毛利率压力，但是头部公司凭借专业化能力和规模效益可以实现经营效率的提升，净利率基本持平。头部药店在 2022 年-2023 年发生了大量的门店新增，这些门店预期在经历 1-2年内的收入爬坡时期后，可以在 2024 年-2025 年期间达到较好的运营水平，从而提升单店收入及盈利水平。此外，伴随着头部零售药店覆盖地域的扩展，加盟的方式有望使公司在已进入的地区中提高拓展的速度。加盟的拓展方式不会对公司带来资产负重，且头部药店凭借优秀的管理能力和供应链管理水平可以对加盟商进行把控。 ◼ 头部公司新进入地区及优势地区均存在市占率提升空间。中国零售药店的连锁率和市场集中度和海外相比仍然存在提升空间。2022 年中国平均连锁药店的规模为 53 家，行业中仍然存在着大量中小连锁。头部连锁药店虽然近年已经进行大量的门店扩张，但是在细分地区门店数量占比仍然存在提升空间。在进入时间较短的地区中，头部药店数量占比存在大幅提升的空间：根据公司披露的门店数量及国家药品监督局的药品经营企业统计数据计算，2022 年头部药店在弱势地区中门店数量的市占率甚至低于 3%。即便在优势地区中，头部公司在很多地区的数量占比也低于 10%，同样存在市占率提升的空间。 ◼ 处方外流正在发生实质变化，流转机制和报销问题均在逐步改善。从长期看，处方外流是“医药分家”的重要方向，零售渠道在处方药销售中仍然占比较低。 “药品加成”在 2017 年已经取消，2023 年统一的电子处方流转平台已经建立，零售药店也在 2023 年被纳入统筹医保体系。未来处方是否能流向零售药店主要取决于药店能否解决处方来源和报销问题：从处方来源来看，短期互联网处方有望带来实质增量，而长期来看医院处方外配机制有望逐步完善；从报销的角度来看，零售药店已经纳入统筹医保支付体系，且在大部分地区报销待遇与基层医疗机构持平。零售药店纳入门诊统筹体系首先意味着更严格的监管，且处方药销售对药店的专业能力要求较高，头部零售药店有望通过专业化经营能力承接处方外流增量。 投资建议 ◼ 头部零售药店收入保持稳健增长，且未来仍然存在行业整合空间，并有望凭借专业性承接处方外流带来的增量。 ◼ 推荐标的：老百姓、益丰药房、健之佳 评级面临的主要风险 ◼ 医保支付政策变动风险，处方外流进度不及预期风险，头部药店扩张不及预期风险，新增门店整合培育不及预期风险。 2024 年 7 月 10 日 零售药店行业深度报告 2 目录 1 头部零售药店收入及利润表现稳健凸显渠道价值 .................................... 6 1.1 行业保持稳健增长，零售终端占比逐步提升 ............................................................................... 6 1.2 头部公司稳健增长，营收高基数已经逐步得到消化 ................................................................... 6 1.3 渠道价值凸显，头部公司优势明显 .............................................................................................. 9 2 市场仍存在预期差：头部公司市占率依旧具备提升空间 ...................... 11 2.1 中国零售药店已经进入加速整合期 ............................................................................................. 11 2.2 头部药店仍然存在市场份额扩张空间 ......................................................................................... 12 3 处方外流环境有望逐步发生变化 ............................................................... 15 3.1 处方药零售渠道销售存在提升空间 ............................................................................................. 15 3.2 处方来源方面：转机制逐步完善 ................................................................................................. 16 3.3 医保方面