房地产行业深度：房地产救助的美国经验

本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明。 证券研究报告·行业深度 房地产救助的美国经验 核心观点 美国应对大萧条和次贷危机的举措主要是通过宽松的货币政策和积极的财政政策向市场注入国家信用，发挥政府宏观调控的作用以稳定市场信心和预期。从救助顺序看，首先通过国家信用的介入稳定金融系统，之后开始侧重于对居民救济和恢复经济，对居民的救济中减轻家庭住房负担和降低失业率是走出危机的可持续方案，通过增加财政支出给居民与企业纾困从而取得积极成效，同时对危机前存在的监管漏洞加强监管，防止危机重现。 摘要 美国房地产与金融体系深度融合，住房金融体系围绕住房抵押贷款及其资产证券化展开。美国住房金融体系围绕抵押贷款形成了一级市场和二级市场，一级市场中联邦住房贷款银行系统 FHLs 为银行提供低成本资金，银行则为家庭发放房贷，符合条件群体的抵押贷款可获得政府机构担保，获取更优惠的房贷。两房等机构从银行购买抵押贷款，并将其证券化后打包成 MBS 出售给二级市场的投资者，并对发行的 MBS 进行担保，为银行提供流动性。美国超过 80%的房贷通过证券化流入二级市场，抵押贷款证券化程度高，地产与金融深度融合。抵押贷款资产证券化同时推高了居民部门和金融部门的杠杆率，风险蕴含其中。 大萧条的启示：加强政府宏观调控和完善住房金融体系。大萧条初期，美国政府放任市场经济自我调节导致经济持续衰退，罗斯福上台后开始积极的政府干预，稳定银行挤兑风险后，通过以工代赈兴建基础设施，降低失业率以恢复经济，在住房领域先后设立机构为居民抵押贷款提供担保，延长房贷期限并降低首付减轻居民负担，同时建立抵押贷款二级市场为银行提供流动性，大萧条后美国完善了住房金融体系并沿用至今。 次贷危机的启示：通过国家信用介入稳定市场。21 世纪初，美国地产繁荣使市场乐观情绪上升，宽松的房贷政策和金融监管滞后同时进行大量金融创新，最终引发次贷危机并戳破房地产泡沫。美国通过国家信用扩张将抵押贷款的风险敞口由市场转移至财政部和美联储，从而为市场注入信心稳定预期。美联储通过降息和量化宽松实施宽松的货币政策，财政部则购买金融机构大量的不良资产，同时通过减免税收、提供就业岗位、减轻房贷负担为居民纾困，再增加财政支出以恢复经济。美国在度过次贷危机的同时也导致政府杠杆率增加和美联储扩表。 房地产救助的美国经验：国家信用介入是走出危机的关键。两次危机都伴随着政府通过增加财政支出、提供担保、注入流动性以救助金融机构、居民和实体企业，从而稳定市场预期。两次危机的应对都表现出先稳定金融系统后侧重救济居民与恢复经济的举措，对居民的救济中减轻住房负担和增加就业是形成良性循环的可持续方案。 伴随政府信用介入，消化存量为政策优化指明了路径，政策力度和频度的加大有望推动市场恢复。2024 年 4 月 30 日的政治局会议首提统筹研究消化存量房产和优化增量住房的政策措施，为政策优化指明路径。央地政策的持续宽松有望为需求提供有力支撑，核心城市与二手房市场有望率先复苏，推荐 A 股：招商蛇口、华发股份、建发股份、滨江集团、招商积余、城建发展、万业企业、张江高科，港股：华润置地、华润万象生活、中国海外发展、中海物业、建发国际集团、越秀地产、绿城中国、绿城管理控股、龙湖集团、贝壳-W。 维持 强于大市 竺劲 zhujinbj@csc.com.cn SAC 编号:S1440519120002 SFC 编号:BPU491 发布日期： 2024 年 06 月 26 日 市场表现 相关研究报告 24.06.24 【中信建投房地产】:C-REITs 三周年喜迎实时指数，市场成熟度迈上新台阶 24.06.23 【中信建投房地产】:地产行业周报（6.15-6.21）：5 月销售降幅收窄，住建部推动县级以上城市收储 24.06.23 【中信建投房地产】:REITs 周报（6.15-6.21）：中信建投明阳智能REIT 获批，三周年喜迎实时行情指数 24.06.18 【中信建投房地产】:销售降幅有所收窄，政策落地将持续支撑需求——2024 年 5 月统计局房地产数据点评 24.06.16 【中信建投房地产】:地产行业周报（6.8-6.14）：保障性住房再贷款发放工作有序推进，行业去库存有望加速 -30%-10%10%30%2023/6/262023/7/262023/8/262023/9/262023/10/262023/11/262023/12/262024/1/262024/2/262024/3/262024/4/262024/5/26房地产沪深300房地产 行业深度报告 房地产 请务必阅读正文之后的免责条款和声明。 目录 一、房地产与金融体系深度融合，住房抵押贷款是市场运转的核心 ................................................................ 1 1.1 美国房地产金融市场围绕住房抵押贷款展开.......................................................................................... 1 1.2 一级市场：通过再贷款与政府担保降低银行发放按揭贷款的首付及利率 .......................................... 2 1.2.1 FHLBs：为银行筹集低成本资金以支持其发放抵押贷款 ........................................................... 2 1.2.2 FHA 和 VA：为符合条件的居民担保从而降低其首付和房贷利率............................................ 3 1.3 二级市场的参与机构及运作模式 ............................................................................................................. 4 二、美国两次重大房地产危机的演变与应对 ....................................................................................................... 6 2.1 大萧条以来美国房地产经历多次危机，最为严重的是大萧条与次贷危机 .......................................... 6 2.2 大萧条救市经验：发挥政府宏观调控作用，完善住房金融体系 .......................................................... 7 2.2.1 由经济衰退引发的住房危机 .....................................