天坛生物(600161)首次覆盖：央企血制品龙头，浆站获批能力强，研发布局夯实长期竞争力

[Table_RightTitle] 证券研究报告|生物制品 [Table_Title] 央企血制品龙头，浆站获批能力强，研发布局夯实长期竞争力 [Table_StockRank] 买入(首次) [Table_StockName] ——天坛生物（600161）首次覆盖 [Table_ReportDate] 2024 年 06 月 20 日 [Table_Summary] 报告关键要素: 依托央企股东背景，公司具备较强的浆站获批能力，2021 年以来新设浆站资源储备丰厚，未来有望逐步进入收益兑现期。长期看，血制品属于高壁垒资源型赛道，公司有望凭借内生增长和外延拓展双实力实现稳健增长。 投资要点: ⚫ 央企赋能，浆站获批能力强，产能建设匹配增长需求。公司多项血制品经营指标行业领先。截至 2023 年年报，公司拥有血制品品种数量 15个，单采血浆站分布于全国 16 个省/自治区，总数达 102 家，其中在营数量达 80 家，所属 79 家营业单采血浆站实现血浆采集 2415 吨，约占国内行业总采浆量的 20%。2021 年以来，公司浆站数量增长较快，新设浆站资源储备丰厚，2021/2022/2023 尚未在采浆站数量分别为 24 个/32 个/22 个，未来随着新设浆站投入使用以及新浆站逐步成熟，业绩有望随采浆量的提升逐步兑现。另外，公司三个在建产能（成都蓉生永安厂区、上海血制云南项目、兰州血制兰州项目）在建中，设计产能均为 1200 吨，投产后,六家血液制品生产基地产能约为 5000 吨，匹配公司未来增长需求。 ⚫ ⚫ 采浆效率和浆源综合利用率有望提升抬高盈利能力。公司目前采浆效率较低，主要是因为新浆站拖累单站采浆量水平；公司品种布局较多，但收入结构主要倾向于低毛利品种，拖累整体毛利率水平和吨浆盈利水平。未来随着公司浆站步入成熟阶段，以及研发新品种，高毛利品种占比提升，公司采浆效率和血浆综合利用率有较大成长空间，推动吨浆盈利水平提高。 ⚫ ⚫ 布局血源和重组新产品，未来有望迎收获期。公司在重组人凝血因子类和人免疫球蛋白类产品的研发领域保持国内同行业的领先地位，在研管线包含血液制品和基因重组产品十余个，重点布局高浓度人免疫球蛋白、血源性凝血因子、重组凝血因子、微蛋白制剂等新产品。公司是目前国内血液制品行业唯一布局了重组人凝血因子类产品并上市获批的[Table_ForecastSample] 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 5180.44 6219.08 7330.10 8631.66 增长比率(%) 21.57 20.05 17.86 17.76 归母净利润(百万元) 1109.89 1358.19 1639.45 1992.11 增长比率(%) 25.99 22.37 20.71 21.51 每股收益(元) 0.56 0.69 0.83 1.01 市盈率(倍) 53.66 43.85 36.33 29.90 市净率（倍） 6.06 5.45 4.74 4.09 数据来源：携宁科技云估值,万联证券研究所 [Table_BaseData] 基础数据 总股本（百万股） 1,977.37 流通A股（百万股） 1,977.37 收盘价（元） 30.12 总市值（亿元） 595.58 流通A股市值（亿元） 595.58 [Table_Chart] 个股相对沪深 300 指数表现 数据来源：聚源，万联证券研究所 [Table_ReportList] 相关研究 [Table_Authors] 分析师: 黄婧婧 执业证书编号： S0270522030001 电话： 18221003557 邮箱： huangjj@wlzq.com.cn -25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%天坛生物沪深300证券研究报告 公司首次覆盖报告 公司研究 3307 [Table_Pagehead2] 证券研究报告 万联证券研究所 www.wlzq.cn 第 2 页 共 22 页 企业。2023 年，成都蓉生自主研发的国内首个第四代层析工艺 10%浓度静注人免疫球蛋白（pH4）获批上市。新产品有望优化公司收入结构，保持公司在行业内的长期竞争优势。 盈利预测与投资建议:血制品赛道具备高壁垒特性，产品需求稳定，公司是血制品赛道龙头，浆站获批能力强，基于对行业和公司的研究，我们预计公司 2024/2025/2026 年归母净利润分别为 13.58 亿元/16.39 亿元/19.92 亿元，对应 EPS0.69 元/股、0.83 元/股、1.01 元/股，对应PE 为 43.85/36.33/29.90（对应 2024 年 6 月 19 日收盘价 30.12 元），首次覆盖给予“买入”评级。 风险因素：原材料供应不足的风险，采浆成本上升的风险，产品研发进展不达预期风险 万联证券研究所 www.wlzq.cn 第 3 页 共 22 页 [Table_Pagehead] 证券研究报告 $$start$$正文目录 1 央企股东背景，血制品赛道龙头 ................................................................................... 5 1.1 国药中生下属血制品业务平台，下辖六家血制品企业 .................................... 5 1.2 业绩规模稳步增长，白蛋白和静丙贡献主要业绩 ............................................ 6 1.3 费用管控水平提升，现金流充裕 ........................................................................ 7 2 依托央企背景，浆站资源和终端覆盖国内行业领先 ................................................... 9 2.1 血制品品种数量、收入规模国内行业领先 ........................................................ 9 2.2 浆站数量、采浆规模国内行业领先 .................................................................. 10 2.3 终端覆盖数量逐年增长，核心产品市占率居前 .............................................. 11 3 内生成长空间大 ............................................................................................................. 14 3.1 采浆量和采浆效率提升可期，抬高内生增长天花板 ...................................... 14 3.2