国防军工行业深度报告：SpaceX启示录，商业航天新篇章

证券研究报告·行业深度报告·国防军工 东吴证券研究所 1 / 12 请务必阅读正文之后的免责声明部分 国防军工行业深度报告 SpaceX 启示录，商业航天新篇章 2024 年 06 月 18 日 证券分析师 苏立赞 执业证书：S0600521110001 sulz@dwzq.com.cn 证券分析师 许牧 执业证书：S0600523060002 xumu@dwzq.com.cn 研究助理 高正泰 执业证书：S0600123060018 gaozht@dwzq.com.cn 行业走势 相关研究 《主战装备散点订单引领行业进入布局期、推荐产业链主机龙头与核心配套企业》 2024-06-17 《全球航天产业蓬勃发展，商业航天引领产业变革》 2024-06-14 增持（维持） [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 ◼ SpaceX 全球商业航天独角兽，在全球航天产业中占据着无可争议的领导地位：SpaceX 由埃隆马斯克于 2002 年创立，尽管早期面临多次发射失败和财务挑战，但凭借其创新精神和独特的商业视野，赢得了美国政府和军方的大力支持。这些支持包括政策、资金和技术上的援助，成为SpaceX 不断壮大的强劲动力。SpaceX 实现了火箭的可重复使用、载人航天的飞跃，以及“星链”项目的快速推进，稳坐美国最主要的航天发射服务提供商宝座，截至 2023 年，其市场估值逼近 1800 亿美元。 ◼ 单纯卫星发射需求难以支撑火箭公司发展，星链项目打破火箭订单短缺瓶颈促成 SpaceX 商业闭环：SpaceX 的商业模式以可复用火箭为基础，以“星链”宽带通信服务为核心，形成了闭环。公司业务涵盖卫星制造发射、“星链”通信服务、载人航天和运载服务，并积极拓展新的业务领域。2023 年，SpaceX 首次实现正向现金流，证明了其商业模式的可行性。在此之前，SpaceX 的主要收入来源是政府订单，尤其是来自 NASA和美国空军的发射服务。然而，2023 年星链项目成为公司最大的收入和利润来源，标志着商业模式的转变。 ◼ 美国政府、军方与 NASA 多年来持续不断的资金和订单供给以及资本市场强大的输血能力共同组成了 SpaceX 的资金来源：SpaceX 的资金规模来源多元化，且投入持续性强。公司年度投入巨大，甚至超过除中美外的所有国家的航天投入。面临财务亏损，SpaceX 发展早期主要依靠NASA 和美国军方的订单来获得收入，且 NASA 在 SpaceX 面临财务困境时多次提供关键支持，另外强大的资本市场融资能力和马斯克本人的持续投资，为 SpaceX 提供了充足的资金支持。 ◼ NASA 在技术与人才方面向 SpaceX 提供了不遗余力的扶持：SpaceX 的成功得益于 NASA 在特定历史时期的关键支持。冷战后，NASA 面临财政紧缩和航天飞机计划的失败，迫切需要探索更经济、高效的航天方案。因此 NASA 选择扶持商业航天企业，SpaceX 以其技术优势在竞争中崭露头角。技术上，NASA 不仅分享了大量技术资料和成熟技术，还提供技术指导，帮助 SpaceX 攻克火箭重复使用等关键技术难题。人才方面，NASA 向 SpaceX 输送了众多技术专家，形成了一支强大的航天团队。 ◼ 全球商业火箭市场已进入相对垄断状态，市场空间正在被大幅压缩：SpaceX 在全球商业火箭市场中占据了压倒性的领导地位，2023 年火箭发射数量和载荷占比均显示出其市场垄断之势。展望未来，SpaceX 的市场份额有望进一步增加，其技术优势和成本控制能力构筑了难以逾越的市场壁垒。未来星舰项目如果成熟，预示着 SpaceX 将在全球航天产业中占据更加显著的地位，其入轨质量预计占全球的 99%，是其他所有企业的总和的 100 倍。 ◼ 投资建议：以 SpaceX 为鉴，我国航天产业已进入发展“快车道”，卫星互联网等新兴星座的建设、大运力低成本趋势正引领商业航天开启新时代。我国航天产业快速发展也对我国火箭发射能力提出更高的要求，低成本、大运力已成为运载火箭的发展趋势。建议关注以下标的：上游原材料及元器件：斯瑞新材、宝钛股份、钢研高纳、中航高科、铂力特、华曙高科、航天电子、航天电器、高华科技。测试：西测测试、苏试试验、思科瑞。 ◼ 风险提示：1）火箭研制进度不及预期；2）资金支持不及预期；3）地面设施和运营服务建设不及预期；4）我国商业航天发展速度不及预期。 -34%-30%-26%-22%-18%-14%-10%-6%-2%2%2023/6/192023/10/182024/2/162024/6/16国防军工沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所 2 / 12 内容目录 1. SpaceX 全球商业航天独角兽 ............................................................................................................. 4 1.1. 以可复用火箭为基础，以星链为核心的商业模式形成闭环................................................. 5 1.2. SpaceX 资金规模来源的多元化，以及投入的持续性几乎不可能再现 ................................ 7 1.2.1. NASA 与 SpaceX 商业航天领域“强政府、强市场”的政企合作新模式 ...................... 7 1.2.2. 强大的资本市场融资能力与马斯克本人的持续输血................................................... 8 1.3. 技术与人才方面，NASA 向 SpaceX 提供了不遗余力的扶持 .............................................. 9 1.4. 全球商业火箭市场已进入相对垄断状态，市场空间正在被大幅压缩................................. 9 2. 投资建议 ............................................................................................................................................ 11 3. 风险提示 ............................................................................................................................................ 11 请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所 3 / 12 图表目录 图 1： SpaceX 发展历程 .....................