食品饮料行业白酒板块跟踪点评：短期仍有压制，关注阿尔法布局主线

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2024 年 6 月 16 日 行业研究 短期仍有压制，关注阿尔法布局主线 ——白酒板块跟踪点评 食品饮料 近期我们跟踪华东白酒渠道，同时茅台批价出现明显波动，我们更新观点如下： 市场对于需求端的判断更加谨慎。二季度渠道对于需求的体感环比一季度减弱，一方面商务场景恢复较为缓慢，中小企业/民营企业团购消费仍有待恢复，另外去年同期存在宴席场景回补、基数较高，华东部分区域反馈今年受民间习俗影响、宴席场次缩减，需求端目前未有明显改善，下个中秋国庆旺季是观察需求成色的重要窗口。 酒企全年目标并未调整，渠道环节加速集中。1）从酒厂层面，茅台、五粮液等全年任务和打款节奏并未发生变化，五粮液今年在八代普五普遍减量的情况下，可能通过其他差异化产品（45/68 度五粮液）以及低度、1618 等战术性产品完成全年增长目标，大商反馈普五动销较为顺畅、库存压力较小，老窖在低度强势区域依旧保持较高的增长任务，且更多以深耕渠道、推动终端实际动销为主，不会给终端太大压力以免导致市场紊乱。2）从渠道层面，经销商环节亦在分化，部分资金实力、运营能力落后的小商有所出清。当前环境下经销商运营更加谨慎，代理新品牌的意愿较弱，主要以做好客情、维护主要品牌经销权为主，渠道角度也进一步加速了品牌集中。同时渠道端对于价格的重视程度提升，给终端大批量出货较少、且会考虑真实动销能力，从而有利于稳定价盘。 需求偏淡、竞争加剧下更加考验酒企的战略方向/统筹规划/团队执行力。考虑需求端相对较弱、企业之间竞争加剧，当下阶段除品牌力之外，更加考验酒企自身的战略高度和团队执行力，如管理能力逐步被验证的老窖和汾酒，老窖去年上新五码关联体系，对于库存数据的管控已经较为精准，对于异地窜货也能实现有效管理，同时数字化赋能下酒厂针对渠道端的费用收缩，渠道可套取的费用空间缩减，也有利于控制价盘。汾酒去年推出汾享礼遇模式，控盘分利更加精细化，后续有望在全国逐步铺开，因地制宜做好渠道和终端的利润分配。 短期茅台价格波动扰动板块，后续继续关注需求侧以及酒厂动作。近期茅台批价持续下跌引发市场关注，6 月 14 日飞天茅台散瓶批价 2230 元/整箱批价 2550元、下跌速度加快，其他非标产品如生肖、年份茅台以及茅台 1935 价格也面临压力。我们认为茅台本轮批价下跌的根本原因在于需求端支撑不强、供需关系错配，2020-23 年茅台酒销量分别同比-1%/+6%/+5%/+11%，在需求相对偏弱下供给端放量仍在加快、金融属性有所弱化，2020-24 年清明-端午期间飞天茅台散瓶批价变动幅度分别为 14%/13%/3%/1%/-5%、逐年收窄。后续需求角度依赖于宏观环境的恢复，包括消费者购买力以及经销商终端信心的恢复，供给端则需要关注酒厂接下来采取的措施，包括阶段性调整配额、控制发货节奏、收缩直营渠道以及企业团购的投放等。 投资建议：短期来看，茅台价格波动、对于龙头 25 年收入增速预期的下调，可能仍会压制板块情绪，但批价波动不会向下传导至报表，且茅台当前市值对应的股息率已经接近 3%、收入双位数增长具备确定性，拉长维度看股价回调下配置价值有望提升。从板块来看，存量竞争下份额集中的逻辑仍在演绎、且今年有望加速强化，企业的战略方向/统筹规划/落地执行更加重要，继续推荐管理能力优秀的泸州老窖、山西汾酒。 风险提示：白酒需求恢复不及预期，茅台批价持续下行，行业竞争加剧。 买入（维持） 作者 分析师：叶倩瑜 执业证书编号：S0930517100003 021-52523657 yeqianyu@ebscn.com 分析师：杨哲 执业证书编号：S0930522080001 021-52523795 yangz@ebscn.com 分析师：李嘉祺 执业证书编号：S0930523070005 021-52523658 lijq@ebscn.com 分析师：董博文 执业证书编号：S0930524030003 021-52523798 dongbowen@ebscn.com 行业与沪深 300 指数对比图 -18%-11%-4%3%10%06/2309/2312/2303/2406/24食品饮料沪深300 资料来源：Wind 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 食品饮料 表 1：行业重点上市公司盈利预测、估值与评级 证券 代码 公司 名称 收盘价 （元） EPS(元) P/E(x) P/B(x) 投资评级 23A 24E 25E 23A 24E 25E 23A 24E 25E 本次 变动 600519.SH 贵州茅台 1555.00 59.49 70.49 80.76 26 22 19 9.1 7.4 6.1 买入 维持 600809.SH 山西汾酒 234.81 8.56 10.72 12.72 27 22 18 10.3 8.0 6.5 买入 维持 000568.SZ 泸州老窖 156.00 9.00 10.89 13.24 17 14 12 5.5 4.6 3.8 买入 维持 000858.SZ 五粮液 135.68 7.78 8.74 9.86 17 16 14 4.1 3.6 3.2 买入 维持 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2024-06-14 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行 业 及 公 司 评 级 买入 未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 15%以上 增持 未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%至 15%； 中性 未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至 5%； 减持 未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%至 15%； 卖出 未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 15%以上； 无评级 因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 基准指数说明： A 股市场基准为沪深 300 指数；香港市场基准为恒生指数；美国市场基准为纳斯达克综合指数或标普 500 指数。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证，本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点。研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户反馈、竞争性