千禾味业(603027)公司季报点评：分红比例显著提升，全国化布局持续推进

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/食品/食品加工 证券研究报告 千禾味业（603027）公司季报点评 [Table_InvestInfo] 分红比例显著提升，全国化布局持续推进 [Table_Summary] 投资要点：  事件。公司发布 2023 年年报：2023 年公司实现营业总收入 32.07 亿元，同比+31.6%，归母净利润 5.30 亿元，同比+54.2%，其中 Q4 单季公司实现营业总收入 8.75 亿元，同比-0.8%，归母净利润 1.43 亿元，同比-8.5%。同时公告 2023年利润分配方案：每 10 股派发现金红利 3.0 元（含税），分红率由 22 年的30.3%提升至 23 年的 58.1%。 公司发布 2024 年一季报：24Q1 公司实现营业总收入 8.95 亿元，同比+9.3%，归母净利润 1.55 亿元，同比+6.7%。  23 年酱油收入量价齐升，市场布局持续扩张。分产品：23 年酱油收入同比+34.8%（量+33.2%，价+1.2%），我们认为或受益于零添加认知度提升与渠道拓展；食醋收入同比+11.7%（量+13.7%，价-1.7%），其他主营业务延续快速增长，同比+39.0%至 7.03 亿元。24Q1 酱油/食醋收入分别同比+9.1%/-6.2%，我们认为增速放缓或与去年同期基数较高、市场竞争加剧有关。分地区：中部地区高速增长，收入同比+81.0%，东部/北部/南部/西部地区收入同比+30.9%/+27.1%/+26.0%/+23.8%；24Q1 南部/中部地区延续高增，收入同比+43.3%/+28.4%。分渠道：直销/经销渠道 23 年收入同比+44.8%/+5.7%，24Q1分别同比+10.4%/+3.7%。公司持续推进全国化市场布局，提升营销网络覆盖率，23 年/24Q1 经销商数目净增加 1020/106 个；24 年将进一步降本增效，强化营销网络建设，持续优化产品结构和价格体系，创新营销渠道、方式等。  产品、渠道结构拖累毛利，销售回款表现良好。23 年毛利率同比+0.59pct 至37.1%，我们认为或受益于零添加产品占比提升与原材料成本回落（23 年大豆/PET 均价同比-11.1%/ -13.0%）。24Q1 毛利率同比-3.07pct 至 36.0%，我们认为或受产品、渠道结构拖累。销售回款表现良好，23 年/24Q1 分别同比+23.2%/+14.0%至 35.29/9.52 亿元。  期间费用管控良好，Q1 盈利端短期承压。23 年归母净利率同比+2.42pct 至16.5%，主要受益于：1）毛利率同比+0.59pct，2）公司推进控本降费，销售费用率同比-1.36pct 至 12.2%，其中促销及广告费用/职工薪酬费用率分别同比-1.17pct/-0.44pct，3）资产减值损失/信用减值损失同比净增长 0.14/0.09 亿元，4）其他收益同比+292.9%至 0.29 亿元。24Q1 期间费用率同比-2.14pct 至16.0% ， 其 中 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 同 比 +0.12pct/-0.91pct/ -0.24pct/-1.10pct。费用收缩对冲毛利率下滑影响，24Q1 归母净利率同比-0.42pct 至 17.3%。  盈利预测与投资建议。我们预计公司 2024-2026 年 EPS 分别为 0.62、0.74、0.87元/股（24-25 年原预测为 0.67、0.82 元/股）。参考可比公司估值，我们给予公司 2024 年 35 倍 PE，对应目标价 21.86 元（原为 23.54 元，2023 年 45 倍PE，-7%），维持“优于大市”评级。  风险提示。渠道下沉不及预期，原材料价格上行，行业竞争加剧等。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 2436 3207 3752 4368 5065 (+/-)YoY(%) 26.6% 31.6% 17.0% 16.4% 16.0% 净利润（百万元） 344 530 642 761 896 (+/-)YoY(%) 55.4% 54.2% 21.0% 18.5% 17.8% 全面摊薄 EPS(元) 0.33 0.52 0.62 0.74 0.87 毛利率(%) 36.6% 37.1% 37.2% 37.3% 37.4% 净资产收益率(%) 14.6% 14.5% 13.8% 15.3% 16.7% 资料来源：公司年报（2022-2023），HTI 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究·千禾味业（603027）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表 1 可比公司估值表 简称 收盘价（元） 总市值 （亿元） EPS（元） PE（倍） PB（倍） 2023 2024E 2025E 2023 2024E 2025E 2023 2024E 2025E 603288 海天味业 36.01 2002 1.01 1.12 1.25 36 32 29 7.0 6.2 5.6 600305 恒顺醋业 8.07 90 0.08 0.15 0.18 103 54 45 2.7 2.6 2.5 600872 中炬高新 26.80 210 2.16 0.99 1.25 12 27 21 4.5 4.0 3.5 均值 50 38 32 4.7 4.3 3.8 注：收盘价为 2024 年 05 月 24 日价格，估值为 Wind 一致预期。 资料来源：Wind，HTI 公司研究·千禾味业（603027）3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测 [Table_ForecastInfo] 主要财务指标 2023 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2023 2024E 2025E 2026E 每股指标（元） 营业总收入 3207 3752 4368 5065 每股收益 0.52 0.62 0.74 0.87 营业成本 2016 2355 2738 3171 每股净资产 3.55 4.53 4.84 5.21 毛利率% 37.1% 37.2% 37.3% 37.4% 每股经营现金流 0.46 0.71 0.84 0.99 营业税金及附加 25 30 35 40 每股股利 0.30 0.36 0.43 0.51 营业税金率% 0.8% 0.8% 0.8% 0.8% 价值评估（倍） 营业费用 392 447 512 584 P/E 32.76 27.08 22.84 19.39 营业费用率% 12.2% 11.9% 11.7% 11.5% P/B 4.76 3.