四川路桥(600039)Q4降幅扩大，新签订单保持增长

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/建筑工程/建筑 证券研究报告 四川路桥（600039）公司年报点评 [Table_InvestInfo] Q4 降幅扩大，新签订单保持增长 [Table_Summary] 投资要点：  事件：2023 年公司实现营业收入 1150.42 亿元，同比减少 14.88%；归母净利润90.04 亿元，同比减少 19.70%；扣非后归母净利润 90.18 亿元，同比减少 6.98%。点评如下：  Q4 季度归母净利润下降，高速公路投资运营和清洁能源业务增速较快。分季度看，Q1、Q2、Q3、Q4 营收分别同比增长 29.02%、8.41%、-22.74%、-47.48%；Q1、Q2、Q3、Q4 归母净利润分别同比增长 32.58%、15.33%、-24.62%、-67.38%。分业务看，工程施工、贸易销售、矿业及新材料、高速公路投资运营、清洁能源和其他业务营收分别为 1038.89、52.22、16.87、30.02、4.58 和 1.61 亿元，分别同增-8.93%、-62.86%、-56.81%、23.62%、130.31%、-2.66%。分地区看，省内及省外业务营收分别为 960.78 亿元和 162.58 亿元，分别同增-18.05%和2.53%。公司 2024 年新签订单 1685.16 亿元，同增 20.07%。  毛利率继续上升，减值增加净利率下降，经营现金流减少。2023 年毛利率方面，公司毛利率同增 1.09 个百分点至 18.14%，其中清洁能源、公路投资运营和其他分别增长 4.09、7.89、9.91 个百分点。期间费用率方面，整体期间费用率同增 1.30 个百分点至 7.70%，其中销售费用率为 0.03%，同比增长 0.02 个百分点；管理费用率（含研发费用）同增 0.80 个百分点至 5.32%；财务费用率同比增长 0.50 个百分点至 2.36%。资产+信用减值合计 8.94 亿元，同增 2.43 亿元，同增 37.33%。净利率方面，公司 23 年净利率同比减少 0.55 个百分点至 7.86%。ROE 同比减少 6.06 个百分点至 20.72%。经营现金流净流出 21.18 亿元，较上年同期净流入减少 155.07 亿元；其中收现比较上年同期同减 5.91 个百分点至83.63%，付现比同增 5.39 个百分点至 88.17%。  矿业新材料板块有序推进，清洁能源加快资源培育和获取。矿业方面，公司在加快推进现有矿山建设的同时，持续推进优质矿产资源的投资并购，公司目前拥有矿山超 10 座。新材料方面，新锂想公司三元正极材料项目（5 万吨/年）、蜀能矿产公司磷酸铁锂项目（5 万吨/年）、三晟公司回收产线技改扩能项目、蜀矿环锂公司废旧锂电池回收项目一期（2 万吨/年）均已建成投产。由于受锂电新材料市场环境变化影响，2023 年矿业及新材料板块完成营业收入 16.87 亿元，同比减少 56.81%。光伏项目方面，2023 年，公司清洁能源板块完成营业收入 4.58 亿元，同比增加 130.31%。公司受托管理的铁能电力公司水电、风电、光伏等项目均正常运营或按计划推进。目前，公司（含托管）在建及运营的清洁能源权益装机约 540 万千瓦。  盈利预测与评级。公司为四川省交通基建龙头，全面布局低碳智能化转型升级，叠加股票激励及控股股东增持，未来可持续发展可期。我们预计公司 24-25 年EPS 分别为 1.16 元和 1.33 元，给予 24 年 10 倍市盈率，对应目标价 11.60 元（原目标价 14.81 元，1.4-for-1 拆股后相当于 10.6 元，+10%），维持“优于大市”评级。风险提示。收购整合风险，基建政策落地不及预期风险。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 135151 115042 126554 145210 174848 (+/-)YoY(%) 31.8% -14.9% 10.0% 14.7% 20.4% 净利润（百万元） 11212 9004 10096 11611 13815 (+/-)YoY(%) 67.3% -19.7% 12.1% 15.0% 19.0% 全面摊薄 EPS(元) 1.29 1.03 1.16 1.33 1.59 毛利率(%) 17.1% 18.1% 18.2% 18.1% 18.1% 净资产收益率(%) 26.8% 20.0% 19.0% 18.6% 18.8% 资料来源：公司年报（2022、2023），HTI 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究·四川路桥（600039）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表 1 可比公司估值表 代码 简称 总市值 (亿元) EPS（元） PE（倍） 2022 2023 2024E 2022 2023 2024E 601669.SH 中国电建 923.32 0.76 0.75 0.85 7.05 7.15 6.31 601800.SH 中国交建 1245.03 1.18 1.46 1.58 7.54 6.10 5.63 均值 0.97 1.11 1.22 7.30 6.63 5.97 注：收盘价为 2024 年 5 月 24 日价格，EPS 为 wind 一致预期。 资料来源：Wind，HTI 公司研究·四川路桥（600039）3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测 [Table_ForecastInfo] 主要财务指标 2023 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2023 2024E 2025E 2026E 每股指标（元） 营业总收入 115042 126554 145210 174848 每股收益 1.03 1.16 1.33 1.59 营业成本 94171 103542 118869 143273 每股净资产 5.18 6.10 7.17 8.44 毛利率% 18.1% 18.2% 18.1% 18.1% 每股经营现金流 -0.24 2.37 3.23 3.86 营业税金及附加 349 384 441 531 每股股利 0.52 0.50 0.50 0.50 营业税金率% 0.3% 0.3% 0.3% 0.3% 价值评估（倍） 营业费用 34 37 42 51 P/E 7.34 6.54 5.69 4.78 营业费用率% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% P/B 1.46 1.24 1.06 0.90 管理费用 2121 2333 2677 3497 P/S 0.57 0.52 0.45 0.38 管理费用率% 1.8% 1.8% 1.8% 2.