网易有道(DAO.US)连续两个季度实现盈利，广告业务继续高增长

传媒 | 证券研究报告 — 调整盈利预测 2024 年 5 月 28 日 DAO 增持 原评级：增持 市场价格:美元 3.67 板块评级:强于大市 股价表现 (%) 今年至今 1 个月 3 个月 12 个月 绝对 (0.05) 0.04 (0.11) (0.18) 相对纳斯达克综指 (0.21) (0.02) (0.17) (0.48) 发行股数 (百万) 120 总市值 (美元 百万) 439 主要股东 丁磊 26.70% 资料来源：公司公告，iFind，中银证券 以 2024 年 5 月 24 日收市价为标准 相关研究报告 《有道》20240303 《有道》20240225 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 传媒：数字媒体 证券分析师：卢翌 (8621)20328754 yi1.lu@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300522010001 网易有道 连续两个季度实现盈利，广告业务继续高增长 有道发布 24Q1 未审计业绩公告，连续两个季度实现盈利；数字内容服务实现盈利，智能硬件收入下滑幅度收窄，广告收入增长持续强劲；AI 相关订阅收入接近 5000 万元。维持“增持”评级。 支撑评级的要点  有道 23Q4 和 24Q1 连续两个季度实现盈利。有道 24Q1 营业收入 13.9 亿元，同比+19.7%；GAAP 归母净利润 1243 万元（vs. 23Q1 GAAP 归母净亏损 2.04 亿元）；non-GAAP 归母净利润 2033 万元（vs. 23Q1 non-GAAP归母净亏损 1.94 亿元），归母净利润率 1.5%。  数字内容服务实现盈利，智能硬件收入下滑幅度收窄。24Q1 学习服务收入 7.18 亿元，同比-2.0%；毛利率 63.1%，同比+1.1ppts。根据业绩会管理层发言，其中数字内容服务净收入达到 5.00 亿元，同比+11.0%，并且已经实现盈利。24Q1 智能硬件收入 1.81 亿元，同比-14.8%，降幅环比 23Q4明显收窄；毛利率 32.6%，同比-6.9ppts，毛利率下滑主要是因为对老产品加大了促销力度。4 月公司发布了有道词典比 S6 Pro，新增许多 AI 功能。  广告收入增长持续强劲，加强与网易集团的合作。24Q1 线上广告收入 4.93亿元，创单季收入新高，同比+125.9%，连续 6 个季度同比增长超过 50%；毛利率 34.3%，同比+5.3ppts；效果广告投放表现强劲，公司继续加大 AI技术在广告投放上的应用，未来将加强与网易集团的协同，本季度来自于网易集团的广告收入占比小于 10%。  毛利率有小幅下滑，费用继续大幅缩减。24Q1 有道整体毛利率 49.0%，同比-2.8ppts。24Q1 销售费用率 32.7%，同比-15.9ppts，公司减少了学习服务和智能硬件方面的营销投放；研发费用率 10.5%，同比-5.2ppts，人员优化导致研发支出下降；管理费用率 3.6%，同比-0.7ppt。  AI 相关订阅收入接近 5000 万元，扩充更多应用场景。本季度 AI 相关订阅服务销售额接近 5000 万元，同比+140%，已连续 5 个季度实现 50%的同比增长；具体产品包括有道词典、有道桌面翻译、口语训练应用 Hi Echo和其他国际 app。升级版的口语 AI 虚拟人 Hi Echo 上线了雅思连考服务，扩展到课堂场景；6 月 AI 全科学习助手“小 P 老师”即将推出。 估值  智能硬件收入恢复增长仍有不确定性，但广告业务表现突出，我们预计2024/25/26 年营业收入 62.2/69.8/76.3 亿元，对应 PS 0.50/0.44/0.40 倍；费用压减明显，non-GAAP 归母净利润-2.0/0.16/1.82 亿元。维持“增持”评级。 评级面临的主要风险  会员增长不及预期；广告投放低于预期；内容监管超预期；行业竞争加剧。 [Table_FinchinaSimple] 投资摘要 年结日：12 月 31 日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币 百万) 5,013 5,389 6,223 6,982 7,633 增长率 (%) 24.84 7.50 15.48 12.19 9.32 市盈率(倍) (5.0) (6.7) (15.5) 193.2 17.0 Non-GAAP 净利润 (人民币 百万) (639.9) (475.4) (199.4) 16.0 182.0 增长率 (%) 18.82 25.71 58.05 n.a. 1,038.85 Non-GAAP 每 ADS 收益 (人民币) (5.18) (3.92) (1.69) 0.14 1.54 前次每 ADS 收益 (人民币) (2.0) (0.2) 1.2 调整幅度（%） 16.15 / 31.17 市销率(倍) 0.64 0.59 0.50 0.44 0.40 资料来源：公司公告，中银证券预测 2024 年 5 月 28 日 网易有道 2 图表 1. 有道 2023 年季度业绩表现 （人民币 百万） 1Q23 2Q23 3Q23 4Q23 1Q24 YoY（%） QoQ（%） 营业收入 1,163 1,207 1,539 1,481 1,392 19.65 (5.99) 学习服务业务 732 681 951 784 718 (1.97) (8.42) 智能设备业务 213 222 252 222 181 (14.83) (18.53) 在线营销业务 218 304 336 474 493 125.89 3.92 毛利润 602 567 860 739 682 13.23 (7.76) 毛利率(%) 51.74 47.00 55.86 49.90 48.96 (2.77 ppts) (0.94 ppt 销售费用率(%) 48.59 48.70 43.81 29.81 32.72 (15.87 ppts) 2.91 ppts 研发费用率(%) 15.72 17.00 12.17 11.36 10.54 (5.18 ppts) (0.81 ppt) 管理费用率(%) 4.26 5.27 3.63 3.58 3.55 (0.71 ppt) (0.03 ppt) GAAP 净利润 (204) (299) (103) 56 12 n.a (77.99) Non-GAAP 净利润 (194) (284) (67) 69 20 n.a (70.66) 资料来源：公司公告，中银证券 2024 年 5 月 28 日 网易有道 3 损益表(人民币 百万) [Table_ProfitAndLost] 年结日：12 月 31 日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收