同程旅行(00780.HK)下沉市场变现能力强化，出境游投放加码

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年05月23日增 持同程旅行（00780.HK）下沉市场变现能力强化，出境游投放加码核心观点公司研究·财报点评社会服务·旅游及景区证券分析师：曾光证券分析师：钟潇0755-821508090755-82132098zengguang@guosen.com.cn zhongxiao@guosen.com.cnS0980511040003S0980513100003证券分析师：张鲁联系人：杨玉莹010-880053770755-81982942zhanglu5@guosen.com.cnyangyuying@guosen.com.cnS0980521120002基础数据投资评级增持(维持)合理估值收盘价18.48 港元总市值/流通市值42056/42056 百万港元52 周最高价/最低价22.55/13.12 港元近 3 个月日均成交额217.68 百万港元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《同程旅行（00780.HK）-国内继续挖潜下沉市场流量变现，海外逐步加码布局》 ——2024-03-21《同程旅行（00780.HK）-单三季度净利润创新高，一站式布局持续提升变现能力》 ——2023-11-23《同程旅行（00780.HK）-二季度经调净利润创新高，未来供应链深化推动变现》 ——2023-08-28《同程旅行（00780.HK）-一季度收入与净利润创新高，下沉龙头全年有望加速渗透》 ——2023-05-25《同程旅行（00780.HK）-下沉市场在线旅游龙头，出行复苏渗透提升助成长》 ——2023-03-312024 年一季度 OTA 业务收入维持良好增长，利润率同比有所回落。2024Q1公司实现收入 38.7 亿元、归母净利润 4.0 亿元、经调整净利润 5.6 亿元，同比分别增长 49.5%/5.0%/10.9%。其中：1）OTA 平台收入实现 32.1 亿元，同比增长 23.9%，国内下沉市场线上化渗透仍在持续演绎；盈利能力同比下滑，主要系公司自去年下半年起逐步进入海外投资周期，同时国内 APP 端获客营销增加，Q1 OTA 平台经营性利润率为 22.6%，同比下降 3.7pct。2）度假业务实现 6.6 亿元，主要系去年 12 月并表的线下旅行社及景区运营，预计受益于出境游趋势的恢复，一季度相对旺季对应经营性利润率为 6.6%。国内受益于下沉市场在线渗透提升，多元布局产业链，国际进入快速扩张周期。2024Q1 公司交通与住宿业务收入分别为 17.4 亿、9.6 亿，同比分别增长 25.6%、15.6%，住宿收入去年同期基数相对不低，但仍受益于在线率提升和低线城市消费景气度，同比实现良好增长。此外，公司国际业务加速扩张，国际机票票量同比增长超过 260%，国际酒店间夜量同比增长超 150%。公司在强化核心 OTA 业务的同时，持续拓展多元化布局，Q1 其他收入板块（含广告、会员、酒店管理业务等）同比增长 36%至 5.0 亿元。截至 2024 年 4 月末，艺龙酒店科技平台上开业酒店近 1800 家，签约酒店超 2600 家。用户变现维度，付费用户和人均贡献持续增长，APP 日活创新高。公司持续丰富服务场景和产品种类，以满足广泛下沉市场消费群体的多层次需求，截止 2024Q1 末非一线城市的注册用户占注册用户总数约 87%。2024Q1 平台年付费用户同比增长 14.3%至 2.29 亿；从 ARPU 值上看，一方面年用户购买频次提升至 8 次，远高于 2019 年同期的 5 次以上；同时 15 天交叉销售率增加到了 11%，从而提高每笔交易的收入和佣金率，2024Q1 公司佣金率提升至5.9%，较 2019Q1 增加 0.9pct。2024 年 4-5 月，公司 APP 日活达到 200 万人次，月活低基数下同比提升 100%，为进一步巩固竞争壁垒提供良好基础。受益于下沉市场旅游景气，海外扩张周期阶段扰动利润率水平。展望后续，尽管目前酒店行业价格相对平淡，但平台中低星级表现仍然呈现一定韧性，整体仍然受益于下沉市场在线渗透红利和旅游多点开花的消费景气度，推动收入的良好增长。但同时公司也积极加码海外产业链开拓国际市场，提高国内 APP 营销投放，全年来看预计可能对利润率有一定影响。趋势上，考虑去年 Q2 为常态化的首个完整季度，预计有回补性出行需求带来的高基数影响（23Q2 公司经调整净利润为 19Q2 的 171%），下半年基数相对回落，同时营销与销售投放渐进提升，今年OTA 主业收入与利润同比增速不排除前低后高。风险提示：流量成本变化，行业竞争加剧，消费复苏不及预期。投资建议：暂维持公司 2024-2026 年经调净利润为 27.4/33.9/40.8 亿元，动态 PE 为 14/11/9x。公司深耕微信小程序，深度洞察低线城市广泛人群的出行需求与消费习惯，并受益于在线化渗透提升红利与当前旅游目的地下沉小众化趋势，持续提升平台用户贡献从出行频次与单次消费上变现，有望推动收入端良好增长。同时基于中线成长和竞争力提升考虑，公司逐步加码对出境游业务及国内 APP 的营销投放，起步阶段对利润率有所扰动，后续跟踪新业务与新渠道布局效果及利润率变化趋势，暂维持“增持”评级。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)6,58511,89617,66621,57425,665(+/-%)-12.6%80.7%48.5%22.1%19.0%经调整净利润(百万元)6462199274133894082(+/-%)--240.3%24.6%23.6%20.5%每股收益（元）0.280.971.221.501.81EBITMargin-9.3%12.9%9.3%10.8%11.8%净资产收益率（ROE）-0.9%8.8%10.2%11.9%12.7%市盈率（PE）60.417.714.111.49.5EV/EBITDA221.622.623.618.514.4市净率（PB）2.482.201.961.731.51资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告32024 年一季度 OTA 业务收入维持良好增长，利润率同比有所回落。2024Q1 公司实现收入 38.7 亿元、归母净利润 4.0 亿元、经调整净利润 5.6 亿元，同比分别增长 49.5%/5.0%/10.9%。其中：1）OTA 平台收入实现 32.1 亿元，同比增长 23.9%，国内下沉市场线上化渗透仍在持续演绎；盈利能力同比下滑，主要系公司自去年下半年起逐步进入海外投资周期，同时国内 APP 端获客营销增加，Q1 OTA 平台经营性利润率为 22.6%，同比下降 3.7pct。2）度假业务实现 6.6 亿元，主要系去年12 月并表的线下旅行社及景区运营，预计受益于出境游趋势的恢复，一季度相对旺季对应经营性利润率为 6.6%。图1：同程旅行单季度收入及业绩变化图2：同