短期业绩承压，机器人引领长期成长

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 短期业绩承压，机器人引领长期成长 主要观点： [Table_Summary] ⚫ 技术领先、产品布局完善的微电机企业，机器人业务带来新成长点 鸣志电器专注于信息化技术应用领域的控制执行元器件及其集成产品的研发和经营，在高精度控制电机及其驱动控制系统产品领域拥有尖端技术。公司是混合式步进电机领先企业，全球市场份额 10%以上，稳居前三，打破日企垄断。我们认为随着海外客户去库完成以及新建产能逐步达产，2024 年公司业绩有望反转。同时随着 AI 大模型技术的迅速发展以及特斯拉推出 optimus 标杆产品，人形机器人行业有望迎来快速发展，公司以空心杯电机产品为主，多款产品齐发力，机器人业务有望为公司带来新的增长点。 ⚫ 去库逐步完成，产能瓶颈逐渐打开，公司主业有望底部反转 2023 年，公司实现营业收入 25.4 亿元，同比-14%。公司营业收入同比下滑主要是由于境外供应链趋向去库存阶段，同比外部经营环境落差显现。归母净利润 1.4 亿元，同比-43.2%，扣非归母净利润 1.26 亿元，同比-46.2%。公司生产基地搬迁和越南生产基地新建项目设计产能未达产，以及营业收入下滑，公司 2023 年全年归母净利润下滑。我们认为随着下游去库结束，太仓基地完成搬迁以及越南基地投入批量生产，公司主业有望底部反转。 ⚫ 以空心杯电机为核心，多款产品齐发力，机器人业务前景广阔 随着特斯拉推出 optimus，人形机器人量产并走向大规模应用见到曙光，人形机器人有望形成一个新兴产业，带来万亿规模的市场。在空心杯电机领域，公司具有起步早、国内技术领先等优势，在海外推广方面，公司有望借助现有产品渠道更快推广空心杯电机等新产品，同时相对海外竞争对手，公司的空心杯产品更具有成本优势。除空心杯电机外，公司还有步进电机、驱动器、直线运动产品（含螺纹丝杆、滚珠丝杠）、齿轮箱、减速机、编码器等产品可以应用于人形机器人，有望为客户提供模组化产品，提升价值量。 ⚫ 投资建议 我们认为随着海外客户去库完成以及新建产能逐步达产，2024 年公司业绩有望反转。同时机器人业务有望为公司带来新的增长点。我们预计24/25/26 归母净利润分别为 1.84/2.20/2.81 亿元，对应 PE 分别117/98/77 倍，首次覆盖，给予公司“买入”评级。 ⚫ 风险提示 海外需求持续低迷、海外工厂达产低于预期、机器人推广不及预期、市场竞争加剧、产品迭代不及预期。 [Table_Profit] [Table_StockNameRptType] 鸣志电器（603728） 公司研究/公司点评 [Table_Rank] 投资评级：买入（首次） 报告日期： 2024-05-17 [Table_BaseData] 收盘价（元） 51.21 近 12 个月最高/最低（元） 82.50/31.03 总股本（百万股） 420 流通股本（百万股） 419 流通股比例（%） 99.72 总市值（亿元） 215 流通市值（亿元） 215 [Table_Chart] 公司价格与沪深 300 走势比较 [Table_Author] 分析师：张志邦 执业证书号：S0010523120004 邮箱：zhangzhibang@hazq.com 联系人：刘千琳 执业证书号：S0010124040036 邮箱：liuqianlin@hazq.com [Table_CompanyReport] 相关报告 -37%-5%28%60%92%5/238/2311/232/24鸣志电器沪深300[Table_CompanyRptType1] 鸣志电器（603728） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 10 证券研究报告 ⚫ 重要财务指标 单位:百万元 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 2543 2819 3205 3767 收入同比（%） -14.1% 10.9% 13.7% 17.5% 归属母公司净利润 140 184 220 281 净利润同比（%） -43.2% 31.2% 19.3% 27.9% 毛利率（%） 37.2% 37.3% 37.5% 37.8% ROE（%） 4.9% 6.0% 6.7% 7.9% 每股收益（元） 0.34 0.44 0.52 0.67 P/E 195.34 116.78 97.86 76.52 P/B 9.71 7.06 6.59 6.07 EV/EBITDA 104.59 72.01 60.71 49.01 资料来源： wind，华安证券研究所 [Table_CompanyRptType1] 鸣志电器（603728） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 10 证券研究报告 正文目录 1 技术领先、产品布局完善的微电机平台型企业 ............................................................................................................................ 4 2 以空心杯电机切入，机器人业务前景广阔 .................................................................................................................................... 5 2.1 人形机器人为空心杯电机带来广阔市场空间 ....................................................................................................................................... 5 2.2 绕线技术是空心杯电机生产的技术壁垒 ................................................................................................................................................ 6 2.3 海外企业在空心杯电机领域布局较早，鸣志国内领先 .................................................................................................................... 7 2.4 内生发展+海外并购掌