转债策略思考-5月十大转债：小盘成长由守转攻

证券研究报告 | 债券市场专题研究 | 债券研究 http://www.stocke.com.cn 1/13 请务必阅读正文之后的免责条款部分 债券市场专题研究 报告日期：2024 年 05 月 05 日 5 月十大转债：小盘成长由守转攻 ——转债策略思考 核心观点 整体来看，4 月份市场定价的核心在确定性、稳定性，比如 4 月 AAA 转债指数领先其他评级转债，而随着 5 月定价核心转向成长性，或有定价存有再平衡的可能性，转债市场估值有望继续抬升，特别是股性、中小盘转债的估值有望更加顺畅的抬升。 ❑ 目前大多数转债为债性、低价转债，但是边际上已经有所好转，随着后续市场定价核心从 4 月的业绩为王切换为成长后，转债的弹性有望释放。一方面，2023 年 11 月份之后，股性转债余额加平衡性转债余额就开始小于债性转债余额，目前股性转债余额加上平衡性转债余额为 3100 亿左右，债性转债余额为4800 亿左右，可见市场上大多数转债已经变成债性转债，其平均转股溢价率为87%；类似的，平价小于 90 元的转债余额为 5660 亿左右，平价大于 90 元的转债余额为 2356 亿元。整体来看，当前低平价、债性转债的规模较大，弹性较低的问题依旧较为突出，但是从 2 月以来的趋势来看，转债市场的弹性已经在逐渐释放。另一方面，从 4 月的指数涨跌幅来看，AAA 转债指数依旧跑赢其他评级转债，反映了市场依旧抱团业绩稳定性强的标的，但是我们认为市场定价核心有望从 4 月的业绩为王切换为成长后，转债的弹性有望释放，届时中低评级转债、中小盘转债有望释放弹性。 ❑ 转债估值分化严重，业绩为王定价切换为成长定价后，弹性转债的估值有望修复。当前平价大于 110 元的转债的转股溢价率处在底部，而股性转债的估值也处在底部区间，具体来看，平价处在 110~120 区间的转债的转股溢价率为 8.43%，处在 2017 年以来的 55%的分位数，平价处在 120~130 的转债的转股溢价率为3.57%，处在 2017 年以来的 41%的分位数，平价大于 130 的转债的转股溢价率为 3.42%，处在 2017 年以来的 57%的分位数，股性转债的转股溢价率为6.46%，处在 2017 年以来的 49.32%，而债性转债的转股溢价率普遍处在高位。这反映了市场定价重点不在弹性，5 月市场有望逐渐切换定价锚，低估值的弹性转债有望迎来估值修复的行情。 ❑ 展望后市，我们认为转债乐观行情有望延续，从组合的配置来看，继续采取优化后的哑铃配组合，具体来看，首先，对于高股息、高 YTM 等高质量标的，建议投资者可以提高其正股的配置力度，从而应对大盘转债余额下降的现状；其次，对于高弹性标的，继续建议固收+组合采取转债进行参与，相对正股而言，转债本身具有较高的保护性，可以很好的应对正股的波动性；最后，考虑到纯债收益率处在低位，可以适当的用高 YTM 转债进行替代。具体方向上：1）关注高股息、高 YTM 等高质量标的，具体关注银行、煤炭、家电等红利标的，包括相应的正股；2）关注新质生产力中方向，具体关注 TMT、计算机、汽车、机械设备等。具体标的参考正文。 ❑ 风险提示 经济基本面改善持续性不足；债市超预期调整；海外流动性宽松节奏弱于预期；历史经验不代表未来。 分析师：王明路 执业证书号：S1230523120006 wangminglu@stocke.com.cn 研究助理：陈婷婷 chentingting01@stocke.com.cn 相关报告 1 《政治局会议对债市的启示》 2024.04.30 2 《政府工作报告中的化债细节大盘点》 2024.04.29 3 《市场或有抢跑，短期重视小盘成长机会 》 2024.04.28 债券市场专题研究 http://www.stocke.com.cn 2/13 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 转债策略思考 ............................................................................................................................................... 4 2 转债行情 ....................................................................................................................................................... 7 3 转债估值 ....................................................................................................................................................... 8 4 转债供需 ....................................................................................................................................................... 9 5 转债条款变动 ............................................................................................................................................. 11 6 风险提示 ..................................................................................................................................................... 11 债券市场专题研究 http://www.stocke.com.cn 3/13 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图表目录 图 1： 从 3 月以来各个平价区间的估值整体抬升（四周移动均值） ........................................................................................ 5 图 2： 从 3 月以来股性转债的估值整体抬升，但是依旧处在低位 ............................................................................................ 5 图 3： 低平价转债的债性估值继续下行 .........................................................