多国GMP验厂节奏符合预期，白紫出海欧盟确定性较强

医药 2024 年 05 月 09 日 科兴制药(688136.SH) 多国GMP验厂节奏符合预期，白紫出海欧盟确定性较强 公司报告 公司深度报告 推荐（维持） 股价：19.14 元 主要数据 行业 医药 公司网址 www.kexing.com 大股东/持股 深圳科益医药控股有限公司/66.15% 实际控制人 邓学勤 总股本(百万股) 199 流通 A 股(百万股) 199 流通 B/H 股(百万股) 总市值（亿元） 38 流通 A 股市值(亿元) 38 每股净资产(元) 8.13 资产负债率(%) 47.0 行情走势图 相关研究报告 【平安证券】科兴制药（688136.SH）*年报点评*降本增效 ， 轻 装上 阵 ，24Q1 盈 利能 力 加 速修 复* 推荐20240428 【平安证券】科兴制药（688136.SH）*季报点评*前三季度利润 端压 力趋缓 ，生物 药出海 拉开 序幕 * 推荐20231029 证券分析师 叶寅 投资咨询资格编号 S1060514100001 BOT335 YEYIN757@pingan.com.cn 韩盟盟 投资咨询资格编号 S1060519060002 hanmengmeng005@pingan.com.cn 研究助理 臧文清 一般证券从业资格编号 S1060123050058 zangwenqing222@pingan.com.cn 平安观点：  欧盟市场空间大格局好，公司白紫欧盟销售额峰值有望超 7 亿元。根据公司公告，截至 2023 年末，公司引进的 12 个产品已同 40 余个国家与客户签约并陆续提交了引进产品的注册申请。其中，大单品白蛋白紫杉醇重点出口欧盟，已于 2024 年 5 月顺利通过欧盟 GMP 现场检查，并与欧洲及南美洲 35 个国家的合作伙伴签约，有望于 2024H2 在欧盟商业化，成为全球第二家进入欧盟市场的白紫仿制药企业，放量确定性较强。欧盟医疗支出水平较高，且以公共医疗支出为主，药品可及性及定价规范性较强。德、法、意、西、英五国在欧洲医药市场占比超 6 成，将是公司白紫仿制药推广的第一梯队国家。白蛋白紫杉醇作为高端复杂制剂，是抗肿瘤核心治疗药物，主要用于非小细胞肺癌和胰腺癌的一线治疗，以及转移性乳腺癌的二线治疗，在安全性和患者依从性方面具备显著临床优势。欧盟白紫剂型替代空间广阔，2020 年欧盟白紫渗透率仅为 15%，远低于中、美、日等国白紫渗透率水平，未来伴随更多仿制药企业的参与，欧盟白紫渗透率有望加速提升。我们对白紫在欧盟市场空间进行了初步测算，在 50%渗透率的中性假设条件下，公司白紫欧盟市场销售额峰值有望超 7 亿元。  新兴市场用药需求快速增长，进口药物空间广阔。公司英夫利西单抗、贝伐珠单抗、阿达木单抗等多款重磅生物类似药相继完成埃及、巴西、印尼等国的现场审计，验厂节奏符合预期。根据公司官网，英夫利西单抗已于2024Q1 在新兴市场部分国家产生销售收入。新兴市场进口生物药需求迫切叠加公司海外合作良好基础，预计相关产品市场空间广阔，净利率亦将处于相对较高水平。  投资建议：考虑公司后续出海产品较多，白紫空间广阔且确定性较强，我们 预 测 2024-2026 公 司营 收为 15.68/20.71/26.92 亿元 ，净 利 润 为0.35/1.18/2.57 亿元，与之前预期保持一致。考虑公司多款在研和引进产品将持续推进临床和海外商业化，公司估值有望进一步提升，维持＂推荐＂评级。 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 1,316 1,259 1,568 2,071 2,692 YOY(%) 2.4 -4.3 24.6 32.0 30.0 净利润(百万元) -90 -190 35 118 257 YOY(%) -193.6 -110.7 118.1 244.6 117.0 毛利率(%) 75.4 70.8 71.9 72.4 74.8 净利率(%) -6.9 -15.1 2.2 5.7 9.6 ROE(%) -5.0 -11.7 2.1 6.7 12.8 EPS(摊薄/元) -0.45 -0.96 0.17 0.60 1.29 P/E(倍) -42.2 -20.0 110.7 32.1 14.8 P/B(倍) 2.1 2.3 2.3 2.2 1.9 证券研究报告 科兴制药·公司深度报告 2/16  风险提示：1）产品研发进度不及预期风险。公司在研项目众多，存在研发进度低于预期的风险。2）海外商业化进度不及预期风险。公司引进品种众多，存在海外上市进度低于预期的风险。3）行业政策变化风险。国家医保目录会不定期调整，影响公司相关产品价格。 科兴制药·公司深度报告 3/16 正文目录 一、 欧盟市场空间大格局好，白紫出海欧盟确定性较强 ................................................................................. 5 1.1 多国 GMP 现场审计顺利，大单品白紫出海欧盟商业化在即...................................................................... 5 1.2 德、法、意、西、英五国占据欧洲市场主导地位...................................................................................... 5 1.3 欧盟医疗支出水平较高，医药市场空间广阔 ............................................................................................ 6 1.4 欧盟以公共医疗支出为主，药品规范性和可及性较强 ............................................................................... 6 1.5 肺癌和乳腺癌全球高发，胰腺癌死亡率居前 ............................................................................................ 7 1.6 白蛋白紫杉醇为抗肿瘤核心治疗药物，具备临床优势 ............................................................................... 8 1.7 欧盟白紫剂型替代空间广阔,渗透率提升有望加速..................................................................................... 9 二、 新兴市场用药需求快速增长，进口药物空间广阔 ........................................