2023年年报点评：分红稳定，期待来水好转电量增发

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2024 年 05 月 01 日 证 券研究报告•2023 年 年报点评 买入 （ 维持） 当前价： 25.79 元 长江电力（600900） 公 用事业 目标价： ——元（6 个月） 分红稳定，期待来水好转电量增发 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：池天惠 执业证号：S1250522100001 电话：13003109597 邮箱：cth@swsc.com.cn 联系人：刘洋 电话：18019200867 邮箱：ly21@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 244.68 流通 A 股(亿股) 240.07 52 周内股价区间(元) 21.23-26.0 总市值(亿元) 6,310.35 总资产(亿元) 5,686.68 每股净资产(元) 8.40 相 关研究 [Table_Report] 1. 长江电力（600900）：来水不足业绩下滑，乌白注入带来新动能 (2023-09-02) [Table_Summary]  事件：公司发布 2023年年报和 2024年一季报，2023年全年公司实现营收 781亿元，同比增长 13.4%（调整后）；实现归母净利润 272亿元，同比增长 14.8%（调整后）；24Q1 公司实现营收 156 亿元，同比增长 1.6%，实现归母净利润39.7 亿元，同比增长 9.8%。  来水偏枯电量承压，乌白注入电价提升。2023 年乌东德来水较上年同期偏枯5.5%，三峡来水较上年同期偏丰 0.7%。受来水偏枯影响，2023 年公司全年累计发电量约 2763 亿千瓦时，同比增加 5.3%。其中乌东德/白鹤滩/溪洛渡/向家坝/三峡/葛洲坝发电量同比分别-4.6%/+43%/-5%/-1.3%/+1.9%/+1.5%。24Q1乌东德来水较上年同期偏枯 7.7%，三峡来水较上年同期偏枯 4.1%。电价方面，由于注入的乌白水电站以市场化定价为主，2023年公司境内水电综合平均上网电价为 281.3 元/兆瓦时（含税），同比增长 11.56 元/兆瓦时。  带息负债规模增加，财务费用率同比+8.2pp。2023年公司毛利率达 57.8%，净利率达 35.8%，同比减少 5.79pp，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为0.25%/1.8%/16.1%/1.0%，同比分别-0.07pp/-0.49pp/+8.22pp/+0.84pp。2023年公司财务费用为 126亿元，同比增加 29.8亿元，主要系本报告期因并购云川公司带息负债规模增加及白鹤滩全面投产后利息支出费用化所致。  现金流优势显著，现金分红比例达 73.4%。2023年公司经营性现金流达 647亿元，同比增加 212 亿元，主要系收回电费款所致，公司计划现金分红 0.82 元/股，分红比例达 73.7%，保持稳定。  盈利预测与投资建议。预计公司 24-26 年实现归母净利润 328、365、390亿元，对应 EPS 分别为 1.34/1.49/1.59 元，维持“买入”评级。  风险提示：来水不及预期风险、极端天气风险、电价波动风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 78111.57 81432.44 87661.01 94235.16 增长率 13.43% 4.25% 7.65% 7.50% 归属母公司净利润（百万元） 27238.97 32819.13 36491.04 38976.60 增长率 14.81% 20.49% 11.19% 6.81% 每股收益 EPS（元） 1.11 1.34 1.49 1.59 净资产收益率 ROE 13.17% 14.73% 15.22% 15.14% PE 23 19.2 17.3 16.2 PB 2.97 2.77 2.57 2.39 数据来源：Wind，西南证券 -21%-8%4%17%30%42%23/423/623/823/1023/1224/224/4长江电力 沪深300 长 江电力（600900） 2023 年 年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 公司主营水电业务，我们结合公司过往运营数据和未来发展规划，对公司业务进行如下关键假设： 假设：2023 年 1 月，公司完成收购乌东德、白鹤滩水电站，预计公司 2024-2026 年水电装机完成发电量 2800/2950/3100 亿千瓦时，上网电价维持在 281.3 元/兆瓦时。 基于以上假设，我们预测公司 2024-2026 年分业务收入如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 百 万 元 2023A 2024E 2025E 2026E 电力 收入 69046 70427 74300 78015 增速 58.4% 2.0% 5.5% 5.0% 毛利率 61.0% 59.0% 61.5% 61.5% 其他主营业务 收入 8795 10680 12970 15751 增速 21.4% 21.4% 21.4% 21.4% 毛利率 32.8% 34.0% 33.4% 33.7% 其他业务 收入 271 326 391 469 增速 -77.8% 20.0% 20.0% 20.0% 毛利率 69.7% 50.0% 50.0% 50.0% 合计 收入 78112 81432 87661 94235 增速 13.4% 4.3% 7.6% 7.5% 毛利率 57.8% 55.7% 57.3% 56.8% 数据来源：Wind，西南证券 长 江电力（600900） 2023 年 年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现 金 流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 78111.57 81432.44 87661.01 94235.16 净利润 27956.40 33569.32 37367.39 39897.60 营业成本 32942.55 36088.56 37442.13 40716.56 折旧与摊销 19120.67 21949.64 22199.69 22458.22 营业税金及附加 1601.62 1628.65 1753.22 1884.70 财务费用 12556.41 4721.52 4734.01 4733.70 销售费用 192.39 162.86 175.32 188.47 资产减值损失 -42.49 -46.74 -37.39 -41.13 管理费用 1363.31 1791.51 1928.54 2073.17 经营营运