美联储的缩表和潜在风险：美国小银行的大风险

1 宏观经济│宏观深度 请务必阅读报告末页的重要声明 美国小银行的大风险 ——美联储的缩表和潜在风险 量化宽松后，美联储的政策框架从稀缺准备金转向充裕准备金。联储缩表会明显降低准备金的充裕程度，并可能因为短期准备金需求大幅波动而导致流动性危机；上次缩表后期 2019 年的回购市场危机就是如此。美国的小银行在高利率的背景下，已经存在因为信贷资产价格下跌而出现的“未实现的损失”，商业地产行业下行还可能带来新的潜在损失。缩表带来的流动性下降或是压垮骆驼的最后一根稻草。在一定概率上，或有多达 300 家较小地区性银行破产。 ➢ 理解缩表的风险需要理解量化宽松后新的货币政策框架 美联储自 2008 年以来进行了 2 次量化宽松，也进行了 2 次量化紧缩的缩表。由于量化宽松的影响，美联储的政策框架从稀缺准备金转向了充裕准备金，美联储控制联邦基金利率的方式从依靠少量的公开市场操作转向了依靠控制准备金利率和隔夜逆回购协议利率等政策利率。 ➢ 2019年第一次缩表后期回购市场曾出现波动 缩表的非对称性或带来风险。上轮缩表后期美国回购市场在 2019 年就出现了明显波动。为了应对货币市场利率的上升，美联储直接进行了干预，为市场提供了流动性。回购市场的波动导致利率大增是由多种因素共同造成的—大量国债发行、总体较低的储备水平。同时，公司税截止日期,分割的回购市场之间缺乏信息传递以及银行内部摩擦都可能加剧了利率的上涨。 ➢ 本轮缩表进入后期目前流动性整体充裕但结构性或存在紧张 从量和价两个角度看，当前美国银行体系准备金整体尚比较充裕，但存在结构性问题。从量的角度，小银行现金/总资产的比例当下水平仅比 2019年的低点高 2.1%，或有流动性风险。从价的角度，利率、利差和利率波动三个维度看，目前的整体流动性还没有出现明显的恶化迹象。但是，在未来联储持续缩表的过程中，这些指标的波动可能预示风险。 ➢ 数百家较小地区性银行或面临破产的风险 美国的小银行本身就在基本面存在风险，一方面，由于联储加息，已经存在大量的“未实现损失”，资本充足率相对较低的小银行本来就比较脆弱。而商业地产的风险也主要集中在小银行，再加上缩表带来的流动性下降或是压垮骆驼的最后一根稻草。Jiang (2023)的研究表明商业地产违约率将超过 2008 年危机期间，达到约 10-20%。数十到 300 多家主要是较小地区性银行存在加入濒临偿付能力挤兑风险的银行行列的风险。 风险提示：美联储超预期鹰派的风险，金融系统非线性反应的风险。 证券研究报告 2024 年 04 月 22 日 作者 分析师：樊磊 执业证书编号：S0590521120002 邮箱：fanl@glsc.com.cn 分析师：王博群 执业证书编号：S0590524010002 邮箱：wangboq@glsc.com.cn 相关报告 1、《从 4Q 上市工业企业业绩或超预期到新周期的正循环：——中国经济如何走向复苏（六）》2024.03.03 2、《“转杠杆”背景下2024年基建投资增速几何？：——宏观深度研究》2024.02.04 请务必阅读报告末页的重要声明 2 宏观经济│宏观深度 正文目录 1. 美国量化宽松和缩表简介 ............................................ 4 1.1 第一次量化宽松和缩表 ........................................ 4 1.2 本轮缩表或已接近关键转折点 .................................. 7 1.3 缩表或暴露金融系统脆弱性 ................................... 12 2. 美国金融大环境的两个变化 ......................................... 13 2.1 从稀缺到充裕准备金系统 ..................................... 13 2.2 从严监管到放松监管 ......................................... 17 3. 2019 年缩表后期的回购市场危机 .................................... 22 3.1 2019 年 9 月中旬货币市场利率显著上行 ......................... 22 3.2 较低准备金和其他因素共同导致了市场波动 ...................... 24 4. 本轮缩表流动性整体充裕但小银行或将面临紧张 ....................... 28 4.1 2022 年以来的三次狼来了 ..................................... 29 4.2 流动性量的指标：小银行或出现风险事件........................ 32 4.3 流动性价的指标：还没有明显恶化迹象.......................... 37 5. 美国小银行或面对三重压力 ......................................... 40 5.1 高利率与“未实现的损失” ...................................... 40 5.2 商业地产的困境与可能的坏账 ................................. 43 5.3 流动性危机或是最后一根稻草 ................................. 47 6. 风险提示 ........................................................ 49 图表目录 图表 1： 美联储政策利率：联邦基金利率(%) .............................. 5 图表 2： 美联储总资产(万亿美元) ....................................... 5 图表 3： 简化的美联储资产负债表：金融危机前后(亿美元) .................. 6 图表 4： 美联储持有证券(万亿美元) ..................................... 6 图表 5： 美联储上轮缩表节奏（单位：亿美元） ........................... 7 图表 6： 本轮缩表在 2022 年的加速节奏计划（亿美元） .................... 10 图表 7： 本轮缩表在 2023 年的节奏计划（亿美元） ....................... 10 图表 8： 美联储本轮缩表的实际速度（单位：亿美元） ..................... 12 图表 9： 两次缩表金额对比(亿美元) .................................... 12 图表 10： 美联储货币政策框架的转变 ...........................