海外经济与大类资产简评：钢铝关税或被调升的信号意义

证券研究报告•海外经济与大类资产简评 本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明。 钢铝关税或被调升的信号意义 发布日期：2024 年 04 月 18 日 分析师： 分析师： 钱伟 张溢璨 电话： 电话： 010-86451673 18136832799 SAC 编号： SAC 编号：S1440523070002 S1440521110002 核心观点： 拜登此次潜在举措，从短期看符合大选需要，可以视为先前耶伦强硬观点的延续。内容可能涉及加大制裁、继续调查和严查缺口三方面，钢铝关税税率或提升至 25%的最高水平。中国对美国钢铁和铝制品的出口占比在 10%上下，对美依赖度不低。参照历史经验，短期钢铁和铝制品对美出口或出现较大改善，若关税最终落地，则会出现负面影响，整体出口拖累接近 0.1%。 事件： 4 月 17 日，白宫发布声明，拜登将在匹兹堡发表演讲，内容可能会涉及对中国钢铁、铝制品的进口进行更为严格的基于 301 条款的审查、和提高相关的关税税率。 简评： 一、拜登政府的诉求：大选临近，民主党亦会使用中美这张政治牌 拜登后续演讲若果真涉及相关言论，从短期看符合大选需要，从中长期看，符合拜登政府对于美国经济模式调整的理念。从短期看，不论是白宫发言稿言辞、还是拜登演讲所在的钢铁生产地匹兹堡，都具有浓厚的政策色彩。白宫重点提及拜登上台之后的财政扩张三法案如何刺激美国制造业投资上行和创造就业岗位，且强调了“远超前任政府”。同时，宾夕法尼亚州匹兹堡地区也是当前选战的风口浪尖，根据皮尤、WSJ 的最新民调结果，特朗普在六个摇摆州中的五个都大幅领先拜登，其中就包括了宾夕法尼亚；此外，近期日本钢铁公司对美国钢铁公司的收并购也被拜登政府叫停。因此，拜登此时此刻呼吁增加制裁在政治维度上是可以预期的，利用自己当前执政优势扩大自身在落后选区的影响力。从长期看，美国制造业回归和对华贸易制裁的总基调是不会发生改变的，拜登所代表的民主党政府在先前总统大选期间所持有的贸易、科技制裁政见远不如川普时期激进，市场本对拜登上台之后调整对华贸易关系抱有期待，但拜登上台之后延续了特朗普时代的贸易制裁遗产，且对华科技制裁力 证券研究报告•海外经济与大类资产简评 本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明。 度不断加大。这释放了一个重要信号，即大选临近，民主党和拜登政府同样也会使用中美这张牌。 图 1：白宫官网通稿的逻辑图 资料来源：美国白宫官网，中信建投 本次潜在讲话发生在耶伦访华之后，时点上也较为敏感，或可以视为先前耶伦强硬观点的延续。四月以来，中美高层互动频繁，但美方基调较此前有一定变化，对中国提出了新的“议程设置”，即中国在制造业多个政府补贴领域的“产能过剩”超出全球能够吸纳的容量，这些领域既包括钢铁、铝等贱金属制品，也包括中国的新能源、光伏、电动汽车行业。耶伦在华期间表示，拜登政府认为中国的产能过剩既威胁到了中国自身经济模式的调整，更威胁到了美国的国家安全、产业安全和工人利益，要求中国做出调整，耶伦返回美国之后警告会对中国进行下一步行动。此次拜登发表负面讲话，与此前基调相一致，进一步佐证大选临近前的复杂环境，这一点值得关注二、关税提高的可能内容：钢铝产品统一看齐至 25%的最高水平。 从目前获得信息看，如果拜登的关税提升正式落地，将主要分为加大制裁、继续调查和严查缺口三个方面。 第一，对多种中国钢铁和铝的 301 条款关税，即目前关税为 0%或 7.5%的产品应分别提高至 25%。已经征收 25%关税的产品的税率维持不变。 第二，开始对中国的造船、海运和物流的不公平贸易行为进行制裁。根据白宫通稿的逻辑，美国钢铁行业的颓势直接影响到美国造船业的艰难局势，且威胁到美国海军舰艇的生产 证券研究报告•海外经济与大类资产简评 本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明。 维修能力，近期美日菲三方会谈之后，美国将在日本设立海军的维护保养基地以分担压力，一定程度反映出国内重工业、尤其是钢铁船舶行业的“去工业化”和萎靡。 第三，美国将派代表赴墨西哥，商讨防止中国等国廉价倾销商品通过转口贸易规避美国关税制裁。 三、对中国出口的影响：短期脉冲上行，中期承压 如果拜登对华钢铝关税调升正式落地，则需要关注以下几点： 第一，中国对美国钢铁和铝制品的出口占比在 10%上下，对美依赖度不低。按照中国海关公布的 HS 分类，中国 2023 年出口的钢铁及制品总量在 1700 亿美元左右，其中对美国出口额约为 140 亿，占比 9.4%，但疫情后对美出口比例大幅下降；中国 2023 年出口的铝制品总量在 350 亿左右，其中对美出口额约为 40 亿，占比 12.3%，近两年对美国出口比例也有下降，但仍略高于疫情前。 图 2：中国对美钢铁制品的依赖度近期下降（亿美元，%） 图 3：中国对美出口铝制品的依赖度相对更高（亿美元，%） 资料来源：Wind，中信建投 资料来源：Wind，中信建投 从国别角度看，除了钢铁本身（约占整体 1/3）的出口以亚洲和欧洲为主外、美国占比仅 1%，钢铁制品和铝制品的主要出口国均包含美国。如果美国后续提高税率三倍，对中国相关出口会造成一定压力。 9101112131405001000150020002013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023中国出口:钢铁及制品:其他中国出口:钢铁及制品:美国美国出口比例（右）1012141618202201002003004005002013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023中国出口:铝及制品:其他中国出口:铝及制品:美国美国出口比例（右） 证券研究报告•海外经济与大类资产简评 本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明。 图 4：中国钢铁及铝制品出口目的地结构 资料来源：Wind，中信建投 第二，参照历史经验，短期钢铁和铝制品对美出口或出现较大改善。由于市场预期到关税即将提升，会出现策略性的提前进口行为。参照 2018 年中美贸易冲突期间的规律，在关税正式落地前，中国相关商品对美出口反而会有改善，关税落地后则出现趋势性下行。 图 5：首批加征关税品类的进口走势有策略性的分化 资料来源：Wind，中信建投 第三，假设关税正