银行业点评：存款利率下行如何影响债市

研究报告仅代表分析员个人观点，请务必阅读正文之后的免责声明。注：以上数据均来自官方披露、公司资料，国信证券股份有限公司–经济研究所（简称：“国信证券经济研究所”）整理证券研究报告2024 年 4 月 15 日 行业研究·行业快评 银行 投资评级：超配（维持评级）证券分析师：王剑021-60875165wangjian@guosen.com.cn执证编码：BPC378证券分析师：陈俊良021-60933163chenjunliang@guosen.com.cn执证编码：BPB885核心观点：为了缓解净息差下行压力，预计 2024 年存款利率或出现多轮下调，此外，银行会继续减少对存款的利息补贴以及利息之外的费用，进一步压降存款的隐性成本。一般而言，存款利率下调主要通过四个途径影响债券市场，（1）存款利率下降，市场降息预期加强，进而传导债券市场；（2）银行资金成本下降，对资产端收益率要求降低，低收益和低风险的债券配置性价比提升；（3）存款利率下降后对居民吸引力下降，居民增配理财、债基等固收产品。银行自营和理财、债基对债券配置需求不一样，影响债券市场；（4）手工补息行为禁止后，大型银行存款增速回落，中小银行存款增速提升，而由于大型银行和中小银行债券配置行为差异较大，影响债券市场。其中，降息预期增强对债券市场影响最大，2017 年之前存款利率和十年期国债收益率高度相关，主要就是存贷款基准利率传导机制下，存款利率的下调意味着进入降息周期。但我们判断此轮存款利率调降核心目的是缓解银行净息差下行压力。同时，考虑到我国汇率仍有贬值压力，降息具有很强的指示意义，对汇率冲击较大。因此，短期内存款利率调降并不会改变市场的降息预期。资金成本方面，银行债券配置主要基于“剩余可用资金”理论，资金成本并不是银行配置债券的首要考虑因素。不同类型银行方面，加大对手工补息等高息揽存行为监管对大行存款冲击更大，中小银行存款增速提升更利好信用债，在政府债供给规模较大的情况下，大行存款增速回落或会对利率债带来一定冲击；另外，中小银行债券配置交易盘比重较高，会使得债券市场波动加大。但 2024 年经济不是强复苏环境，大行信贷投放仍需发力，大行会持续加大揽存力度，预计存款结构扭转的概率很低，因此对债市影响有限。考虑到居民风险偏好仍处在低位，以及借鉴 2014-2015 年存款利率下降和 2020-2021 年结构性存款规模下降的历史经验，我们认为实体部门增配理财和债基的现象将延续，但大概率不会出现存款大规模流失的现象。因此，我们认为 2024 年存款利率下行对债市的利好需要谨慎看待，2017 年以来存款利率和债市利率经常出现背离，新利率传导机制下存款利率滞后于资产端利率。2024 年存款利率或面临多轮下调，缓解净息差压力为了缓解银行业净息差下行压力，2022 年以来存款挂牌利率多次下调，但由于存款定期化趋势加剧等因素，银行整体存款成本却不断上行。2024 年初以来，由于银行信用派生货币增量下降，存款新增规模同比少增（参考2023 年 3 月 27 日外发报告《从 M2 派生原理来理解存款的少增和分化》）；同时，由于实体部门增加了理财和债基等金融产品配置力度，一般存款有所分流，因此开门红压力下银行不得不加大揽存力度，高息揽存（手工贴息或者以利息之外的费用补贴形式）现象进一步加剧。但由于疫情疤痕效应仍存，以及我国坚定高质量发展转型之路，房地产市场持续低迷，居民消费恢复较为缓慢，银行资产荒压力较大，贷款收益率仍有下行压力，资负两端承压使得银行业净息差压力进一步加大。为了缓解净息差下行压力，近期多家银行进一步下调了存款挂牌利率，另外，财联社披露招商银行不再新发三年期、五年期大额存单产品额度，以及利率定价自律机制近日已发布的《关于禁止通过手工补息高息揽储 维护存款市场竞争秩序的倡议》明确，银行不得以任何形式向客户承诺或支付突破存款利率授权上限的补息，此前违规作出的补息承诺，在付息日一律不得支付。银行应立即开展自查，并于 2024 年 4 月底前完成整改。银行业点评超配存款利率下行如何影响债市研究报告仅代表分析员个人观点，请务必阅读正文之后的免责声明。注：以上数据均来自官方披露、公司资料，国信证券股份有限公司–经济研究所（简称：“国信证券经济研究所”）整理2考虑到银行净息差压力，预计 2024 年存款利率或出现多轮下调，以进一步压降银行负债端成本。此外，商业银行会减少对存款的利息补贴以及利息之外的费用，进一步压降存款的隐性成本。图1：商业银行净息差降至低位图2：信贷需求不强，贷款利率处在低位资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理图3：居民和企业存款定期化问题突出图4：部分上市银行存款成本率资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理存款利率下调对债市影响的四个途径一般而言，存款利率下调主要通过以下三个途径影响债券市场，途径一：带来银行资金成本下降，对资产端收益率要求降低，低收益和低风险的债券配置性价比提升。途径二：存款利率下降后对居民吸引力下降，居民储蓄意愿下降。一般情况下，选择存款类产品的居民风险偏好较低，会主要增配低风险的理财和债基。银行自营和理财和债基对债券配置需求不一样，进而影响债券市场。途径三：存款利率下降，市场降息预期加强，进而传导影响债券市场。另外，此次对于手工补息行为的严监管，不仅会带来存款利率的下降，也会影响不同类型银行的揽存行为。因为手工补息在国有大行中更为常见，虽然部分中小银行也存在这种行为。因此，还会通过以下途径影响债券市场：研究报告仅代表分析员个人观点，请务必阅读正文之后的免责声明。注：以上数据均来自官方披露、公司资料，国信证券股份有限公司–经济研究所（简称：“国信证券经济研究所”）整理3途径四：手工补息行为禁止后，大型银行优势有所弱化，大型银行存款增速回落，中小银行存款增速有所提升。由于大型银行和中小银行债券配置行为差异较大，会影响债券市场。其中，降息预期增强对债券市场影响最大，但上文我们分析此轮存款利率调降核心目的是缓解银行的净息差下行压力。同时，考虑到我国汇率仍有贬值压力，降息具有很强的指示意义，对汇率冲击较大。因此，短期内存款利率调降并不会改变市场的降息预期。资金成本下降对银行债券配置影响有限我们判断，银行债券配置主要基于的是“剩余可用资金”理论，资金成本并不是银行配置债券的首要考虑因素。银行资产主要包括信贷、债券及非标等投资类资产和同业资产。信贷是银行盈利的主要来源（非标视为类信贷，主要是为了规避监管），也是维系客户的重要手段，债券和同业资产（指传统的同业资产，用于调剂资金余缺）主要作用是调节银行内部流动性，债券盈利性好于同业资产，但流动性不及同业资产。一般而言，银行资产配置的第一顺位是信贷，债券投资业务基本是作为存贷款等业务的辅助手段，以实现安全性、流动性和盈利性的协调统一，这不只是权衡贷款和债券的收益与风险后的结果，另外还考虑了监管要求、政府债券供给等因素。总体而言，银行债券配置的核心逻辑可总结为“剩余可用资金”理论，属于被动配置，是在满足信贷（含非标）投放后，剩余可用资金在综合考虑流动性和盈利性后确定的资产