胶膜龙头地位稳固，单平净利有望企稳

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年04月15日增 持福斯特（603806.SH）胶膜龙头地位稳固，单平净利有望企稳核心观点公司研究·财报点评电力设备·光伏设备证券分析师：王蔚祺证券分析师：陈抒扬010-880053130755-81982965wangweiqi2@guosen.com.cnchenshuyang@guosen.com.cnS0980520080003S0980523010001基础数据投资评级增持(维持)合理估值收盘价25.62 元总市值/流通市值47760/47760 百万元52 周最高价/最低价53.69/20.03 元近 3 个月日均成交额426.50 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《福斯特（603806.SH）-光伏胶膜优势显著，背板业务高速发展》——2023-10-31《福斯特（603806.SH）-2022 年利润承压，2023 年产能快速扩张》 ——2023-04-24《福斯特（603806.SH）-成本传导顺畅，盈利能力边际改善》 ——2022-06-05公司 2023 年实现归母净利润 18.5 亿元，同比增长 17%。2023 年公司实现营业收入 225.9 亿元，同比增长 20%；归母净利润 18.5 亿元，同比增长 17%。对应 23Q4 实现营业收入 59.4 亿元，同比增长 11%，环比下滑 2%；归母净利润 4.2 亿元，同比增长 828%，环比下滑 23%。2023 年胶膜价格同比下滑，单平净利走低。2023 年公司光伏胶膜单平不含税售价 9.1 元，同比下滑 3.7 元；单平成本 7.8 元，同比下滑 3 元；单平毛利 1.3 元，同比下滑 0.7 元；单平净利 0.8 元，同比下滑 0.4 元。对应 23Q4单平净利 0.6 元，同比增长 0.5 元，环比下滑 0.2 元。销售量大幅增长，龙头地位稳固。2023 年公司销售胶膜 22.5 亿平，同比增长 70%，与行业装机增速一致，市占率约为 50%，龙头地位稳固；对应 23Q4销售胶膜 6.5 亿平，同比增长 56%，环比增长 4%。2024 年公司将持续推进越南、临安总部、苏州、江门基地的光伏胶膜产能扩张，预计 2024 年底产能有望超过 30 亿平。凭借可靠的原材料供应链管控能力、稳定高效的生产经营能力和客户需求保障能力，公司综合竞争优势显著。组件排产高景气，胶膜盈利有望企稳。3 月起组件排产环比改善显著，光伏胶膜产销两旺。根据 SMM 统计，3 月组件排产 54GW，环比增长 77%，对应胶膜需求约 5.4 亿平；根据硅业分会预测，预计 4 月组件排产 54GW，环比持平，开工维持高景气，对应胶膜需求约 5.4 亿平。2024 年初至今光伏级 EVA 粒子含税价格累计上涨约 2,300 元/吨，对应胶膜单平成本增加约 0.8-0.9 元。2024 年初至今 EVA 胶膜单平含税价格累计上涨 0.8 元，成本传导顺畅。未来随着光伏级 EVA 粒子产能逐步释放及 POE 粒子国产化稳步推进，胶膜单平价格及成本中枢将下移，龙头企业有望保持盈利稳定，二三线企业微利或亏损。风险提示：行业竞争加剧；原材料价格波动；投产进度不及预期。投资建议：考虑公司光伏胶膜业务在当前竞争格局下的定价策略，下调2024-2025年盈利预测，预计2024-2026年收入235/254/272亿元（2024-2025年原预测为 291/348 亿元），同比增速 4%/8%/7%，归母净利润 22.5/27.3/32.5亿元（2024-2025 年原预测为 27.0/31.0 亿元），同比增速 22%/21%/19%；摊薄 EPS=1.21/1.46/1.74 元，当前股价对应 PE 为 21/18/15x，维持“增持”评级。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)18,87722,58923,48025,43927,179(+/-%)46.8%19.7%3.9%8.3%6.8%净利润(百万元)15791850225027253250(+/-%)-28.1%17.2%21.6%21.1%19.3%每股收益（元）1.190.991.211.461.74EBITMargin10.4%9.4%11.2%12.4%13.7%净资产收益率（ROE）12.1%12.5%13.6%14.5%15.2%市盈率（PE）21.625.821.217.514.7EV/EBITDA18.322.118.315.213.1市净率（PB）2.433.022.692.372.08资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2公司2023年实现归母净利润18.5亿元，同比增长17%。2023年公司实现营业收入225.9亿元，同比增长 20%；归母净利润 18.5 亿元，同比增长 17%。对应 23Q4 实现营业收入59.4 亿元，同比增长 11%，环比下滑 2%；归母净利润 4.2 亿元，同比增长 828%，环比下滑 23%。图1：公司营业收入及增速（亿元、%）图2：公司单季营业收入及增速（亿元、%）资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理图3：公司归母净利润及增速（亿元、%）图4：公司单季归母净利润及增速（亿元、%）资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理图5：公司扣非归母净利润及增速（亿元、%）图6：公司单季扣非归母净利润及增速（亿元、%）资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告32023 年公司毛利率 14.6%，同比下滑 1pcts；净利率 8.2%，同比下滑 0.2pcts。23Q4 单季度公司毛利率 16.3%，同比增长 10.4pcts，环比增长 3.2pcts；净利率7.0%，同比增长 6.2pcts，环比下滑 2.0pcts。2023 年公司期间费用率为 5.2%，同比增长 0.7pcts，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为 0.3%（同比持平）、1.2%（同比持平）、3.5%（同比增长 0.1pcts）、0.1%（同比增长 0.6pcts）。图7：公司毛利率、净利率、ROE 变化图8：公司单季度毛利率、净利率变化资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理图9：公司期间费用占比情况变化图10：公司存货及应收账款周转天数资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理2023 年公司光伏胶膜单平不含税售价 9.1 元，同比下滑 3.7 元；单平成本 7.8 元，同比下滑 3 元；单平毛利 1.3 元，同比下滑 0.7 元；单平净利 0.8 元，同比下滑0.4 元。对