高途集团(GOTU.US)业务回归稳健发展，线下拓展打开中长期增长空间

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 [Table_Page] 公司深度研究|媒体Ⅱ 证券研究报告 [Table_Title] 【 广 发 传 媒 & 海 外 】 高 途 集 团（GOTU） 业务回归稳健发展，线下拓展打开中长期增长空间 [Table_Summary] 核心观点： ⚫ “双减”政策力度趋稳，政策进一步细化和明确，规范行业健康发展。“双减”后多项配套政策有序出台，围绕双减核心要求进行细化和落地，常态化监管长期规范行业发展。24 年教育部《校外培训管理条例（征求意见稿）》出台，相关教育公司业务范围确定性进一步明朗化。 ⚫ 素质业务：需求提升供给平稳，增量业务成长空间广阔。K9 学科培训需求向素质培训转移，素质教培机构供给未明显扩张，行业格局分散、长尾机构众多。高途凭借资源、品牌和运营优势有望率先突围，平台已聚集多领域名师资源构建壁垒，线下扩张亦值得关注。 ⚫ 传统业务：需求稳定供给出清，业务平稳过渡竞争优势稳固。高考压力+优质高校资源稀缺性导致高中教培需求保持稳定，高中学科培训参照 K9 执行后行业迎来出清，行业供需格局形成错配。高中优质师资储备巩固市场优势地位，预计稳定需求带动下高中业务将稳步恢复。 ⚫ 线上+线下+OMO 成为业务重心之一，线下布局提速。高途线下布局主要以考研业务为主。现阶段线下培训行业整体复苏态势良好，高途管理层前期的线下运营经验叠加对线下的重视程度，线下业务的拓展有望成为中长期的新增长点。 ⚫ 盈利预测与投资建议：我们预计公司 24-26 年营业收入为 42.47 亿元、55.57 亿元和 68.27 亿元，同比增长 43%、31%和 23%。预计 24-26年经调整净利润为 5436 万元、8057 万元和 1.06 亿元，同比增长 6%、48%和 31%。参考可比公司估值（PS/收入增速），我们给予公司 24年 3.5x PS，合理价值 8.12 美元/ADS，首次覆盖，给予“买入”评级。 ⚫ 风险提示：政策风险、行业竞争加剧、用户需求不及预期。 盈利预测：（本文的货币单位如无特别注明，单位均为人民币，汇率采用美元:人民币为 7.09:1。） [Table_Finance] 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 2,498 2,961 4,247 5,557 6,827 增长率（%） -61.93% 18.52% 43.44% 30.84% 22.86% EBITDA（百万元） -26 -7 -154 -103 -108 归母净利润（百万元） 136 51 54 81 106 增长率（%） -104.92% -62.41% 6.47% 48.22% 31.10% EPADS（元/ADS） 0.53 0.20 0.21 0.31 0.41 市盈率（x） 31.34 130.90 218.00 147.08 112.18 ROE（%） 2.79% 1.05% 1.10% 1.63% 2.14% 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 注：归母净利润和 EPADS 为 NonGAAP 口径。 [Table_Invest] 公司评级 买入 当前价格 6.47 美元 合理价值 8.12 美元 报告日期 2024-04-09 [Table_BaseInfo] 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 172.11/98.81 总市值/流通市值（百万美元） 1670.3/958.9 一年内最高/最低（美元） 8.42/2.22 30 日日均成交量/成交额（百万） 2.7/19.2 近 3 个月/6 个月涨跌幅（%） 75.82/137.87 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 旷实 SAC 执证号：S0260517030002 SFC CE No. BNV294 010-59136610 kuangshi@gf.com.cn 分析师： 叶敏婷 SAC 执证号：S0260519110001 021-38003665 yeminting@gf.com.cn 请注意，叶敏婷并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： [Table_Contacts] 联系人： 张丰淇 010-59136615 zhangfengqi@gf.com.cn -30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%2023/042023/052023/062023/072023/082023/092023/102023/112023/122024/012024/022024/03GOTU US EQUITYSPX Index 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 [Table_PageText] 高途|公司深度研究 目录索引 一、政策面：整体力度平稳，全面细化落地规范发展 ........................................................ 4 二、基本面：转型初见成效，各业务稳步回归正轨 ............................................................ 6 （一）业绩情况：23 年收入重回稳健增长，Q4 收入大幅超出指引上沿，24 年总收款和收入增长乐观 .......................................................................................................... 6 （二）业务优势：师资+品牌构筑核心壁垒，线上大班课放大影响力 ........................ 8 三、素质素养业务：需求提升供给平稳，高途成长空间广阔 ............................................. 9 （一）市场需求：禁止 K9 学科培训后，需求或向素质类培训转移 ........................... 9 （二）市场供给：稳中略升，“双减”未催化行业供给显著增加 ................................ 11 （三）高途 K9 素质素养类课程：增量业务成长性可期 ........................................... 13 四、高中业务：需求稳定供给出清，高途巩固竞争优势 .................................................. 15 （一）市场需求：高考压力+优质高校资源稀缺性决定稳定需求 ............................. 15 （二）市场供给：“双减”后各地参照执行，“备改审”带动行业出清 .............