翰森制药(3692.HK)创新药将引领收入稳健增长

翰森制药（3692 HK）| 2024 年 3 月 28 日 请阅读最后一页的重要声明 页码: 1 / 6 香港股市 | 医药 翰森制药（3692 HK） 创新药将引领收入稳健增长 2023 年盈利超越预期 公司 2023 年收入同比增加 7.7%至 101.4 亿元（人民币，下同）。剔除约 7.0 亿元的里程碑收入后，医药产品销售收入同比增加 1.1%至 94.0 亿元，在医药企业业绩普遍不佳的情况下实现正向增长并略超预期。医药产品中，创新药收入同比增加 37.1%至 68.7 亿元，占公司总收入的比例从 2022 年的 53.4%上升至 67.9%。公司毛利同比增加 6.5%至 90.7 亿元，销售费用率从 37.8%降低至 34.9%，股东净利润同比增加 26.9%至 32.8 亿元，盈利超越预期。 预计 2024-26E 公司收入将稳健增长 由于2023 年收入略超预期，我们将2024-25E 收入预测分别微升0.04%、0.1%，预计2023-26E 收入 CAGR 为 12.3%，基于：1）阿美乐将引领肿瘤药收入稳健增长：肿瘤药占 2023年总收入的 61.0%。公司管理层表示肿瘤药领域主要创新药阿美乐医保谈判降价后销量快速增加，2023 年销售收入同比增加近两成。阿美乐 2024 年以来销量仍保持强劲增长，管理层预计 2024 年仍将获得 20%左右收入增长。公司管理层表示按照目前的临床试验进度，阿美乐用于肺癌的术后辅助治疗及联合化疗使用的新适应症有望于 2025 年获批，因此阿美乐将引领肿瘤药业务收入稳健增长。2）公司管理层表示在医药行业去年普遍经营环境不佳的情况下，公司乙肝创新药恒沐 2023 年销售收入同比增加超四成，肾病创新药培漠沙肽也表现良好，表明产品刚性需求强大。根据我们的了解，2023 年底的医保谈判中，恒沐没有降价，培漠沙肽的降幅也不大。考虑到这些产品近年上市处于销售放量期，我们预计 2024-26 年收入将稳健增长。3）根据公司 2023 年四季度与 GSK（GSK US）签订的协议，2024 年将就 ADC 药物 HS-20093 从 GSK 获得 1.85 亿美元首付款。除首付款以外，管理层表示按照目前的研发进度，公司有望从 2024-25 年起就 ADC 产品的研发进展从 GSK 获得里程碑付款。 目标价上调至 17.90 港元，给予“增持”评级 由于 2023 年盈利超预期，我们将 2024-25E 盈利分别上调 11.0%、10.9%。根据调整后 DCF模型，目标价从 16.70 港元上调至 17.90 港元，对应 15.6%上涨空间，维持“增持”评级。 风险提示：1）新药研发慢于预期；2）药价降幅大于预期；3）新药推广效果差于预期。 来源：公司资料，中泰国际研究部预测 更新报告 评级：增持 目标价：17.90 港元 股票资料（更新至 2024 年 3 月 27 日） 现价 15.48 港元 总市值 91,848.26 百万港元 流通股比例 18.24% 已发行总股本 5,933.35 百万 52 周价格区间 9.41-17.24 港元 3 个月日均成交额 83.05 百万港元 主要股东 钟慧娟主席（占 65.73%） 来源：彭博、中泰国际研究部 股价走势图 来源：彭博、中泰国际研究部 相关报告 2024 年 1 月 2 日：翰森制药（3692 HK）:医保谈判顺利，与全球巨头合作将夯实竞争力 分析师 施佳丽（Scarlett Shi） +852 2359 1854 Scarlett.shi@ztsc.com.hkScarlett.shi@ztsc.com.hk 主要财务数据（12 月 31 日年结，百万人民币）（更新至 2024 年 3 月 27 日） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入 9,382 10,104 12,053 13,662 14,294 增长率（%） (5.6) 7.7 19.3 13.3 4.6 股东净利润 2,584 3,278 3,780 4,232 4,482 增长率（%） -4.8 26.9 15.3 12.0 5.9 每股盈利 （人民币） 0.44 0.55 0.64 0.71 0.76 市盈率（倍） 32.7 25.8 22.4 20.0 18.9 每股股息（人民币） 0.12 0.11 0.13 0.14 0.15 股息率（%） 0.72 0.66 0.75 0.85 0.90 每股净资产（人民币） 3.8 4.4 4.8 5.3 6.0 市净率（倍） 3.8 3.3 3.0 2.7 2.4 0.010.020.030.040.050.00.005.0010.0015.0020.0025.0029-9-2313-11-2328-12-2311-2-2427-3-24(百万股)(港元)成交量(右轴)股价恒生指数翰森制药（3692 HK）| 2024 年 3 月 28 日 请阅读最后一页的重要声明 页码: 2 / 6 图表 1：盈利预测调整（年结：12 月 31 日，百万人民币） 2024E 2025E 2024E 2025E 2024E 2025E 旧预测 旧预测 新预测 新预测 变动幅度 变动幅度 总收入 12,047 13,648 12,053 13,662 0.04 0.1 总销售成本 (1,430) (1,620) (1,230) (1,394) (14.0) (14.0) 毛利 10,617 12,028 10,823 12,268 1.9 2.0 销售及分销开支 (4,459) (5,051) (4,212) (4,775) (5.5) (5.5) 行政开支 (767) (869) (847) (960) 10.4 10.4 研发开支 (2,174) (2,463) (2,447) (2,773) 12.5 12.6 经营溢利 3,217 3,645 3,317 3,760 3.1 3.2 其他收入与收益 742 792 1,063 1,136 43.4 43.4 财务成本 0 0 (67) (67) 不适用 不适用 除税前盈利 3,959 4,437 4,314 4,830 9.0 8.9 所得税开支 (554) (621) (534) (597) (3.7) (3.8) 年内溢利 3,405 3,816 3,780 4,232 11.0 10.9 非控制权益 0 0 0 0 不适用 不适用 股东净利润 3,405 3,816 3,780 4,232 11.0 10.9 来源：中泰国际研究部预测 图表 2：DCF 模型（年结：12 月 31 日，百万人民币） 2024E 2025E 2026E 2027E