仍有韧性和潜力

www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明[Table_Header]公司点评●白酒Ⅱ2024 年 03 月 22 日[Table_Title]仍有韧性和潜力--2023 年度业绩点评核心观点：[Table_Summary]事件：公司发布 2023 年报，2023 年实现收入 70.8 亿元，同比+16.9%；归母净利 17.7 亿元，同比+5.1%。年末合同负债 2.8 亿元，时点值同比-6.6%。Q4 收入比预期高：2023 年公司在行业低景气和自身 2021 年形成的高基数基础上，仍然实现了较快的收入增长。其中 Q4 收入同比+27.6%，好于预期。2023 年净利率同比下降，使净利润增速低于收入；但整体净利润超过了股权激励目标不低于 15.7 亿元的目标。品味舍得价位以下产品增长较快：2023 年市场成交价在 180-200 元的舍之道，以及高线光瓶酒沱牌 T68 销售增长较快；大单品品味舍得小幅增长。结合行业情况看，200 元左右大众价位段在当前消费环境下发展势头较好，舍之道卡位该价位段，性价比突出，我们预计 2024 年增长趋势维持。沱牌 T68 在招商铺货过程中，考虑沱牌品牌记忆的唤醒，以及公司新任总经理的快消品背景，我们对于该产品的快速发展依然保持期待。大单品品味舍得的发展，在 2024 年商务消费需求企稳好转，以及公司继续开拓空白市场预期下，2024 年也有望好转。基地市场有韧性：分区域，2023 年省内收入 18.8 亿元，同比+16.8%，占酒类收入比重 29%，毛利率保持稳定；省外收入 46.8 亿元，同比+15.6%，占比 71%，毛利率同比-3pcts；省内外增长较为均衡。省内属于基地市场，通过增加经销商布局和错位竞争，保持良性成长状态，2023 年增速较 2022 年有所加快。省外一方面聚焦在华北、东北等基地市场良性成长；另一方面继续分阶段推进首府攻坚战，去年第一阶段在济南、郑州、乌鲁木齐等 10 余个省会城市开展，其中在山东市场收获较好销售表现。整体而言我们认为公司在基地市场的销售保持了一定韧性，在新市场的开拓方面虽然面临消费环境挑战，但也有所斩获。盈利能力下降：2023 年公司归母净利率 25%，同比-2.8pcts。其中毛利率同比-3.2pcts，销售费用率同比+1.4pct，管理费用率同比-0.7pct。由于夜郎古酒庄毛利率低于整体、天马玻璃新厂投产以及公司产品结构下降等原因，毛利率下降。销售费用率提升主要因职工薪酬有同比+40%的较快增长，其中公司销售人员数量同比+29%。投资建议：公司在 2021 年业绩大幅增长之后，2022、2023 年由于自身高基数和行业低景气，增速放缓。但我们看到基地市场仍呈现一些增长韧性，产品方面也有亮点，如舍之道、沱牌 T68 快速增长。我们结合最新业 绩情况 调整 2024-25 年归 母净利 预测至 20.5/24.2 亿元 ，新增 2026年利润预测 28.5 亿元。目前股价对应 P/E 分别为 14/12/10 倍。我们认为估值已低，维持推荐评级。风险提示：成熟市场下滑的风险；竞争加剧的风险。[Table_StockCode]舍得酒业(600702)[Table_InvestRank]推荐(维持)分析师[Table_Authors]刘来珍：：liulaizhen_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：s0130523040001[Table_Market]市场数据2024-03-21股票代码600702A 股收盘价(元)85.94上证指数3,077.11总股本(万股)33,317实际流通A股(万股)33,227流通 A 股市值(亿元)286相对沪深 300 表现图[Table_Chart]资料来源：中国银河证券研究院相关研究[Table_Research]【银河食饮】公司点评_舍得酒业（600702）_积极推动收入增长请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。2[Table_ReportType]公司点评表 1：主要财务指标预测[Table_MainFinance]2023A2024E2025E2026E营业收入(百万元)7080.968162.349398.4310735.12收入增长率%16.9315.2715.1414.22归母净利润（百万元）1771.302052.162419.512848.30利润增速%5.0915.8617.9017.72毛利率%74.5074.3174.8075.21摊薄 EPS(元)5.326.167.268.55PE16.1613.9511.8310.05PB3.963.162.492.00PS4.043.513.052.67资料来源：公司公告，中国银河证券研究院请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。3[Table_ReportType]公司点评附录：（一）公司财务预测表[Table_Money]资产负债表（百万元）2023A2024E2025E2026E利润表（百万元）2023A2024E2025E2026E流动资产8093.969597.5511638.2113919.20营业收入7080.968162.349398.4310735.12现金2421.553021.423672.444296.70营业成本1805.532096.812368.612660.97应收账款264.05294.75339.39387.66营业税金及附加1014.711175.381353.371545.86其它应收款51.3361.2270.4980.51营业费用1289.531501.871710.511932.32预付账款25.8129.3633.1637.25管理费用635.78677.47751.87805.13存货4423.805242.026579.468130.73财务费用-27.59-48.55-47.05-54.32其他907.42948.79943.27986.34资产减值损失0.000.000.000.00非流动资产3021.753876.514770.585892.58公允价值变动收益21.550.000.000.00长期投资19.3519.3519.3519.35投资净收益8.160.000.000.00固定资产1599.632213.552903.733766.64营业利润2304.042686.933170.133734.14无形资产416.84502.84482.84462.84营业外收入33.9326.0026.0026.00其他985.931140.781364.651643.76营业外支出7.836.006.006.00资产总计11115.7113474.0616408.7819811.78利润总额2330.142706.933190.133754.14流动负债3401.303929.474439.684989.38所得税557.84649.76765.62900.84短期借款0.000.000.000.00净利润1772.3020