扬杰科技(300373)功率龙头有望进入边际改善周期

1 公司报告│公司深度研究 请务必阅读报告末页的重要声明 扬杰科技(300373) 功率龙头有望进入边际改善周期 投资要点： 公司是垂直一体化布局的功率半导体 IDM 国产龙头，产能规划合理，下游需求结构性改善，有望率先迎来边际复苏。 ➢ 产业链垂直一体化布局，8 英寸产能逐步释放 公司集研发生产销售于一体，致力于半导体硅片、芯片及器件制造、集成电路封测等产业链垂直一体化布局，2023 年上半年半导体功率器件/分立器件芯片/半导体硅片收入占比分别为 85%/10%/3%。公司产品包括功率二极管、整流桥、小信号、MOSFET、IGBT、SiC 器件等多种功率器件，可以为客户提供一揽子产品、技术、服务的解决方案。随着公司楚微半导体 8 英寸晶圆厂产能的逐步释放，公司的供应保障和成本控制能力将进一步提升。 ➢ 发力汽车和光伏等领域，新产品不断突破 公司积极推进新能源汽车和光伏储能等新兴领域的产品认证和量产，完成了 8 英寸 1200V 沟槽 IGBT 的 10A-200A 全系列开发工作，重点布局工控、光伏逆变、新能源汽车等应用领域，公司自主开发的 HPD 以及 DCM 全碳化硅主驱模块目前已经获得多家 Tier1 和终端车企的测试及合作意向，计划于 2025 年完成全国产主驱碳化硅模块的批量上车。 ➢ 海内外双品牌运营打开市场空间 公司始终坚持海内外双循环模式，海外客户对公司产品认可度和购买力持续增强，公司以“MCC”品牌运营欧美市场，以“YJ”品牌运营中国地区和亚太市场，2022 年海外收入占比达到约 31%。已经形成国内国际两个市场双循环、相互促进的新发展格局，海外客户拓展将是公司未来发展的重要战略规划之一。 ➢ 盈利预测、估值与评级 我们预计公司 2023-2025 年营业收入分别为 55.92/65.81/76.80 亿元，同比 增 速 分 别 为3.50%/17.68%/16.71% ； 归 母 净 利 润 分 别 为9.04/11.23/14.10 亿元，同比增速分别为-14.77%/24.30%/25.57%；3 年CAGR 为 9.98%，EPS 分别为 1.66/2.07/2.60 元，对应 PE 分别为 25/20/16倍。鉴于公司是国内功率半导体 IDM 领军企业，综合绝对估值法和相对估值法，我们给予公司 24 年 25 倍 PE，目标价 51.71 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：下游需求复苏不及预期、产能建设不及预期、行业竞争加剧等风险。 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 4397 5404 5592 6581 7680 增长率（%） 68.00% 22.90% 3.50% 17.68% 16.71% EBITDA（百万元） 1182 1610 1508 1819 2141 归母净利润（百万元） 768 1060 904 1123 1410 增长率（%） 103.06% 38.02% -14.77% 24.30% 25.57% EPS（元/股） 1.41 1.95 1.66 2.07 2.60 市盈率（P/E） 29.7 21.5 25.2 20.3 16.2 市净率（P/B） 4.5 3.7 2.7 2.5 2.2 EV/EBITDA 28.9 17.0 15.7 13.0 10.9 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为 2024 年 03 月 19 日收盘价 证券研究报告 2024 年 03 月 20 日 行 业： 电子/半导体 投资评级： 买入（首次） 当前价格： 41.98 元 目标价格： 51.71 元 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 543.01/541.96 流通 A 股市值(百万元) 22,751.46 每股净资产(元) 14.62 资产负债率(%) 32.41 一年内最高/最低(元) 60.80/32.48 股价相对走势 作者 分析师：熊军 执业证书编号：S0590522040001 邮箱：xiongjun@glsc.com.cn 分析师：王晔 执业证书编号：S0590521070004 邮箱：wye@glsc.com.cn 相关报告 -40%-20%0%20%2023/32023/72023/112024/3扬杰科技沪深300请务必阅读报告末页的重要声明 2 公司报告│非金融-公司深度研究 投资聚焦 核心逻辑 功率半导体供需关系经历了 2-3 年的调整，上游产能扩张的意愿边际减弱。公司是国内领先的功率半导体 IDM 厂商，集半导体硅片、分立器件芯片设计制造、器件封装测试、终端销售与服务等产业链环节于一体。产能方面扩张较为谨慎，稳步地从4/5/6 英寸晶圆升级至 8 英寸，产能布局合理。公司应用于新能源汽车、光伏、工控等新兴领域的产品持续放量，持续推出 IGBT、SiC 器件等新产品，有望推动业务规模稳步增长。 不同于市场的观点 市场认为公司增长空间有限。我们认为随着新能源汽车、光伏、储能、风电等新兴领域的发展，对基础功率器件的需求也会同步扩张。国际国内龙头厂商均聚焦于IGBT、SiC 器件等高成长品类，基础品类产能扩充有限，而公司从硅片到封装垂直一体化布局，成本控制能力较强。从公司历史业绩来看，生产经营和盈利能力保持稳定，随着功率器件行业新增产能逐渐被消化，公司有望率先进入复苏周期。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司 2023-2025 年营业收入分别为 55.92/65.81/76.80 亿元，同比增速分别为 3.50%/17.68%/16.71%；归母净利润分别为 9.04/11.23/14.10 亿元，同比增速分别为-14.77%/24.30%/25.57%；3 年 CAGR 为 9.98%，EPS 分别为 1.66/2.07/2.60元，对应 PE 分别为 25/20/16 倍。鉴于公司是国内功率半导体 IDM 领军企业，综合绝对估值法和相对估值法，我们给予公司 24 年 25 倍 PE，目标价 51.71 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 投资看点 ➢ 短期看公司在汽车电子、光伏等新兴行业的拓展进度，以及消费类客户需求的复苏进度。 ➢ 中期看公司楚微半导体 8 英寸晶圆厂产能建设进度，是否能如期达成规划产能。 ➢ 长期看公司在 MOSFET、IGBT 领域的 IDM 能力建设情况，以及 SiC 产线建设和工艺提升进度。 请务必阅读报告末页的重要声明 3 公司报告│非金融-公司深度研究 正文目录 1. 垂直一体化布局的功率半导体 IDM 龙头 ................................ 5 1.1 持续迭代打造垂直一体化能力 .................................. 5 1.2 杰出企业家团队打造国产 IDM 龙头............................... 5 1.3 各业务条线持续精进 ..........................................