中国医药行业海外CXO／生命科学上游2023-4Q23业绩剖析：业绩分化贯穿全年，24下半年需求复苏渐成共识

敬请参阅尾页之免责声明 请到彭博 (搜索代码: RESP CMBR <GO>)或 http:// www.cmbi.com.hk 下载更多招银国际环球市场研究报告 1 \\\\\\\\\ \\ 2023 年 3 月 15 日 招银国际环球市场 | 睿智投资 | 行业研究 中国医药 海外 CXO/生命科学上游 2023 & 4Q23 业绩剖析：业绩分化贯穿全年；24 下半年需求复苏渐成共识 优于大市 （维持） 我们总结了海外主要 CXO 公司的 2023 年和 4Q23 业绩情况，所关注的公司涉及临床 CRO、临床前 CRO、C(D)MO 以及生命科学上游。我们发现 2023 年业绩持续出现分化，按照这些公司主要业务所专注的药物研发阶段，临床 CXO 的业绩好于临床前CXO，而临床前CXO业绩又好于生命科学上游，即后期阶段CXO的业绩好于早期阶段 CXO。按照这些公司的服务类型来看，CRO 的业绩好于C(D)MO，即非生产类 CXO 的业绩好于生产类 CXO。由于中国 CXO 公司已深度融入全球医药研发产业链，我们希望通过持续跟踪海外 CXO 和生命科学上游行业为判断中国 CXO 行业的发展趋势提供更加全面的视角。  2023年 CXO业绩持续分化。我们发现后期阶段CXO的业绩好于早期阶段，非生产类 CXO 好于生产类 CXO。我们认为导致此趋势的原因有五个：1）后疫情时代积压的非新冠项目得以重新推进；2）全球医疗健康融资明显减少，biotech公司将更多资源用于推进少数重点临床项目；3）大药企在 2023年也开始控制成本投入，将重心放在商业化潜力更明朗的项目上；4）新冠药物需求造成 2022 年业绩基数高，特别是对于 C(D)MO 公司而言；5）C(D)MO 公司成本相对刚性，疫情后产能利用率相对较低造成折旧摊销压力大。4Q23 业绩披露后，海外 CXO 公司的股价普遍上涨，大部分公司股价单日涨幅超过 10%，表明市场对业绩和指引给予了积极反馈。  临床 CRO 2023 年业绩达成率较高；2024 年行业利润预期明显改善。我们定义业绩达成率为实际全年业绩与初次给予的业绩指引的比值，体现管理层在年初对公司业绩预期是否更乐观或更保守。我们发现后期阶段 CXO 的业绩达成率好于早期阶段 CXO，同时非生产类 CXO 的好于生产类 CXO。收入的达成率（平均 96.7%）也明显好于利润的达成率（平均 86.1%）。海外CXO 公司给予的 2024 业绩指引整体维持谨慎，特别是收入端，主要反映1H24 可能延续 2H23 较弱的市场需求和客户情绪，而几乎所有公司的利润指引都要好于 2023 年。  2024 下半年需求复苏渐成共识。有多家海外公司管理层首次明确表示 2024年下半年将看到行业需求和公司业绩的复苏，其中生命科学上游公司以及临床前 CRO 公司管理层给予的复苏信号最强烈。我们认为，这一方面反映这些公司 2023 年的业绩低基数效应，另一方面也反映出这些公司管理层对早期研发需求将随着融资改善而快速复苏的判断。医疗健康融资在 2023 年内企稳，随着美国逐渐进入降息周期，融资有望迎来恢复。我们预计，从融资改善到CXO 业绩反弹，将经历一定的时间周期，而2024年下半年全球CXO行业或将迎来需求周期的向上拐点。  对中国 CXO 行业的启示。2023 年中国医疗健康融资的恢复趋势略弱于全球，但 4Q23 出现显著改善，或许意味着 2024 年中国医药行业融资将跟随全球逐渐步入复苏轨道。中国 CXO 公司的这一轮业绩减速时间点相比海外同行滞后约 2 至 4 个季度，主要可能是由于新冠订单节奏的影响。考虑到业绩基数的影响以及中国融资复苏节奏或将慢于海外，我们预计中国主要 CXO公司将最早在 2024 年下半年重新进入业绩加速通道。 中国医药行业 武 煜, CFA (852) 3900 0842 jillwu@cmbi.com.hk 黄本晨, CFA huangbenchen@cmbi.com.hk 相关报告 1. 海外 CXO 行业 3Q23 业绩剖析：业绩继续分化；融资复苏仍需时间；临床需求展望持续改善 – 11 Dec 2023 2. GLP-1 产业链蕴藏巨大潜力 – 解析全球研发趋势，把握产业链投资机遇 – 16 Nov 2023 3. 海外 CXO 2Q23 业绩综述：业绩出现分化；融资复苏尚需时间；需求展望有所改善 – 23 Aug 2023 4. Revenue growth accelerated in 1Q22 and valuation at historical-low – 15 Mar 2022 5. China CDMO players to play a vital role in global market – 16 Feb 2022 6. Deep dive into valuation of China CXO sector – 26 Nov 2021 7. China CDMO players to play a vital role in global market – 16 Feb 2022 估值表 市值 收入 CAGR (23-26E) 净利润 CAGR (23-26E) P/E PEG 公司名称 股份代码 评级 (US$bn) FY24E FY25E FY26E FY24E Thermo Fisher TMO US 未评级 227.9 4.9% 6.9% 27.7 24.8 22.2 4.0 IQVIA IQV US 未评级 46.8 6.2% 10.4% 23.1 20.6 18.0 2.2 Charles River CRL US 未评级 13.7 5.9% 9.9% 24.2 21.5 19.0 2.5 Lonza LONN SW 未评级 39.2 6.9% 13.5% 37.6 30.5 25.4 2.8 资料来源：彭博；数据截至 2024 年 3 月 10 日 2024 年 3 月 15 日 敬请参阅尾页之免责声明 2 目录 2023 年业绩分化贯穿全年：后期>早期；CRO>C(D)MO ...................................... 3 海外 CXO 业绩分化贯穿全年 ....................................................................................... 3 市场对 4Q23 业绩和 24 指引给予积极反馈................................................................... 6 业绩指引：临床 CRO 23 年业绩达成率较高；24 年利润端预期改善明显 .