宏观研究报告：市场对美国非农数据反映可能过大

请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 / 6 [Table_Title] 宏观研究报告 证券研究报告 2024 年 03 月 10 日 市场对美国非农数据反映可能过大 报告要点：  2 月美国非农新增就业人数依旧火热超预期，新增 27.5 万个岗位。但是前两个月的新增岗位依旧得到下修。  非农新增人数下修在 2023 年其实就经常出现，回溯历史来看，每当在经济下行的阶段时，往往都有不程度的下修，例如 08 年以及 20 年这种情况都有出现。这个原因在于企业处于经营压力较大的时期，所以会更晚提交劳工部的问卷。所以，非农数据的频繁下修这件事情，本身可能就代表着劳动力市场的走软，而 2 月的 27.5 万可能也有不少水分。  失业率的上升和非农新增人数出现背离的根本原因还是在于失业率的统计口径来自于家庭问卷调查，而非农新增来自于企业问卷调查。从家庭问卷调查出发，新增就业人数已经是连续三个月的持续萎缩。可能的解释在于一些自雇人员重新回到劳动力市场，从家庭调查出发，他们的身份从就业者变成了失业者。  其他数据来说，经济暂时没有过多的问题： 1）劳动参与率虽然走平，但是壮龄劳动参与率重（25-54 岁年龄阶段）回疫情前最高水平的 83.5%，说明劳动力市场供给侧暂时没有问题； 2）平均时薪环比上涨 0.1%，远低于上个月的 0.5%和预期的 0.3%，是 2022年以来低单月增幅。工作时长则是回升 0.1%，每周有 34.3 个小时。薪资的回落和工作时长的上升相对展现的是经济走软的信号  值得注意的是，移民人数在 2 月有所跳涨，这可能和近期非法移民的事件有关，这些人暂时被统计在失业人数中。如果失业率的推升有这方面的影响，那么这个失业率的上升也并非全是坏消息。  整体来看，这份就业数据报告算是一个乐观的消息。比起相对有水份的新增岗位，而实际放缓的薪资增速以及上升的失业率更为重要。  美国劳动力市场依旧延续着去年年末的走势，劳动力在温和放缓。数据上来看看不出衰退的迹象，但当然也没有要二次起飞的迹象。降息预期依旧保持在不早于 24 年年中，而接下来的数据持续爆冷与否，是影响降息次数是否变化的最重要的变量。 风险提示：海外宏观政策落地不及预期等 [Table_Index] 主要数据： 上证综指： 3046.02 深圳成指： 9369.05 沪深 300： 3544.91 中小盘指： 3486.95 创业板指： 1807.29 [Table_PicStock] 主要市场走势图 资料来源：Wind [Table_Report] 相关研究报告 《往事如金：金价蕴藏的宏大叙事》2024.03.08 《对政府工作报告的几点理解》2024.03.05 [Table_Author] 报告作者 分析师 杨为敩 执业证书编号 S0020521060001 邮箱 yangweixue@gyzq.com.cn 电话 021-51097188 分析师 孟子君 执业证书编号 S0020521120001 邮箱 mengzijun@gyzq.com.cn 电话 021-51097188 -33%-26%-18%-11%-3%4%23/3/923/5/923/7/923/9/923/11/924/1/9上证50上证180沪深300深证100R中小综指 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 / 6 2 月美国新增岗位为 27.5 万，高于预期的 20 万。显示初美国劳动力市场依旧有韧性。但是前两个月的新增岗位却遭到下修。1 月从 35.3 万下修至 22.9 万，12 月则是从 33.3 万下修至 29 万。非农新增人数下修在 2023 年其实就经常出现，回溯历史来看，每当在经济下行的阶段时，往往都有不程度的下修，例如 08 年以及 20 年这种情况都有出现。这个原因在于企业处于经营压力较大的时期，所以会更晚提交 B劳工部的问卷。所以，非农数据的频繁下修这件事情，本身可能就代表着劳动力市场的走软，而 2 月的 27.5 万可能也有不少水分。 图 1：2 月非农新增岗位 图 2：前两个月的数据持续下修 资料来源：Wind，国元证券研究所 资料来源：Wind，国元证券研究所 失业率则是出现上升，从之前的 3.7%上升至 3.9%，高于预期。失业率的上升和非农新增人数出现背离的根本原因还是在于失业率的统计口径来自于家庭问卷调查，而非农新增来自于企业问卷调查。从家庭问卷调查出发，新增就业人数已经是连续三个月的持续萎缩。从家庭调查角度出发，2 月新增下降了 18 万，从而使得失业人数增加至 33 万，从而推升了失业率。可能的解释在于一些自雇人员重新回到劳动力市场，从家庭调查出发，他们的身份从就业者变成了失业者。 01002003004005006002023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-02美国:新增非农就业人数 单位：千人-200-1000100200300400500600单位：千人第一次公布第二次公布第三次公布修正幅度 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 / 6 图 3：从家庭调查出发，新增就业人数在 2023 年末持续出现萎缩 资料来源：Wind，国元证券研究所 其他的数据显示，当下经济没有过多的问题。 劳动参与率和之前走平，依旧是 62.5%，但是更为重要的壮龄劳动参与率则是重回疫情前的高点来到 83.5%。这反映的是美国劳动力市场在供给侧得到持续缓解。 图 4：壮龄劳动参与率重回疫情前高点 资料来源：Wind，国元证券研究所 平均时薪环比增加 0.1%，远低于预期的增加 0.3%和上个月的增加 0.5%。这个环比增幅是自 2022 年以来的最新低点。结合亚特兰大联储的薪资追踪数据以及 ADP160000160200160400160600160800161000161200161400161600161800162000家庭调查：就业人数 单位：人7778798081828384606162636465662010-01-012010-07-012011-01-012011-07-012012-01-012012-07-012013-01-012013-07-012014-01-012014-07-012015-01-012015-07-012016-01-012016-07-012017-01-012017-07-012018-01-012018-07-012019-01-012019-07-012020-01-012020-07-012021-01-012021-07-012022-01-012022-07-012023-01-012023-07-012024-01-01单位：%劳动参与率劳动参与率：25-54岁 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 / 6 公布的薪资增速，缓解了上次大非农引起的通胀再次抬头的担忧。 图