历次A股估值底回顾：低估值策略投资有效性

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 [Table_Header] 策略报告●深度专题 2024 年 03 月 03 日 [Table_Title] 低估值策略投资有效性——历次 A 股估值底回顾 核心观点： [Table_Summary] ⚫ 估值指标及其影响因素：（1）采用估值指标看标的资产，主要基于均值回归理论。2000 年以来，全 A 市盈率估值中枢、市净率估值中枢均呈下降趋势。（2）长期来看，我国经济经历多年的高增长后，2011 年以来，经济增速放缓，A 股盈利增速放缓，盈利能力下降，其估值的合理区间也相应下行。国内外无风险利率对 A 股估值均有影响，2018 年以来，美债利率对 A股估值的影响较大。市场情绪是短期指标，对估值的短期走向有较大影响，对估值长期走势的影响无明显规律。 ⚫ 估值底与市场底的关系：（1）从 PE(TTM)估值来看，估值绝对值底与市场底总体同步；较长时期的回溯下，估值历史分位数底与市场底也容易重合；而 3 年滚动的市盈率估值分位数底与市场底之间有一定时差，是预判市场底的较好指标。（2）自 2003 年至今，共有 9 次较为明显的市盈率分位数（3 年滚动）见底，即达到 0%。复盘发现，估值底是市场底的充分不必要条件。（3）底部信号与特征：国内流动性和海外流动性好转，债券收益率震荡或下行；M1、M2、社融增速多数处于下行阶段，市场底之后上行；制造业 PMI 指数和宏观经济增速通常仍处于下降区间，市场底之后进入上升区间；CPI、PPI 大部分时期处于负区间，市场底之后通常延续一段时期的下降趋势。 ⚫ 低估值行业是否涨幅更高：（1）总体来说，牛市期间，行业整体估值水平较高，熊市期间，行业整体估值水平较低，行业估值底与大盘估值底总体同步。（2）回顾历史八次市场底之后的行业涨跌幅，结果发现，20 个交易日低估值行业相对高估值行业取得正超额收益的次数有 5 次，60 个交易日对应 5 次，120 个交易日对应 6 次。剔除情况较为特殊的 2014 年和 2018年后，低估值策略有效性进一步提高。总体上，市场见底后，低估值投资策略有效，且行业间估值分位数方差越大，有效性越高；交易日持续越长，有效性越高。此外，市场见底回升后，业绩增速高的行业和热门题材相关的行业也容易录得较高涨幅，即使其估值分位数相对较高。 ⚫ 投资展望：（1）1 月 31 日至 2 月 5 日，全 A 指数三年滚动市盈率分位数和市净率分位数均为 0%，自 2 月 6 日至 3 月 1 日，全 A 反弹 19.03%。展望后市，稳增长政策持续发力，经济增速有望超预期上升；国内流动逐渐宽松，随着美联储降息拐点临近，海外流动性有望好转；1 月份，M1 增速超预期回升，M2 增速略下降，社融增速持平；制造业 PMI 指数小幅回升；CPI 继续下行、PPI 降幅收窄。总体上，当前市场处在底部向上回升的位置，短期反弹后可能震荡上行，反弹力度仍需宏观基本面的催化。（2）2 月6 日至 3 月 1 日的反弹行情中，低估值行业和 TMT 行业表现占优。后续建议关注估值分位数较低且业绩表现较好的行业，主要有电力设备、社会服务、美容护理、国防军工、汽车。此外，短期内受题材影响较大的行业行情可能表现较好，近期主要是 AI 相关题材、两会热点题材等。 ⚫ 风险提示：国内政策力度及效果不确定风险，海外降息时点不确定风险，热点题材快速轮动风险。 分析师 [Table_Authors] 杨超 ：010-80927696 ：yangchao_yj @chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130522030004 分析师助理：周美丽 相关研究 [Table_Research] 2024-02-28，日股创新高后如何演绎？ 2024-02-26，2024 年 2 月中央财经委员会第四次会议解读：A 股市场的行业投资机会 2024-02-25，全球大类资产配置周观察：全球大类资产价格等待关键数据指引 2024-02-18，全球大类资产配置周观察：美联储降息预期或延后，春节后 A 股蓄势待发 2024-02-08，A 股市场是否仍会延续高股息策略？ 2024-02-07，中国经济高质量发展系列研究：数字经济，新型举国体制与央国企的引领作用 2024-02-04，全球大类资产配置周观察：美债收益率加速震荡，大类资产价格波动加剧 2024-02-02，为什么央国企主题投资具备中长期主线逻辑？ 2024-02-01，2023 年 A 股业绩预告启示：哪些行业值得关注？ 2024-02-01，全球大类资产配置专题报告：美联储“鹰派”缠绕，一季度降息预期落空 2024-01-31，中国经济高质量发展系列研究：布局数字基础设施 REITs 新赛道 2024-01-28，全球大类资产配置周观察：全球大类资产价格迎美联储“月考” 2024-01-26，数字经济：引领新质生产力，打造经济新动能 2024-01-25，央行降准降息：“意外”之中的“不意外” 2024-01-21，大类资产配置周报：全球大类资产仍在等待美联储信号 2024-01-18，影响市场走势之关键因素的边际变化 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 [Table_ReportTypeIndex] 深度专题 目 录 一、估值指标及其影响因素 ........................................................................................................................................................ 3 （一）估值及其均值回归................................................................................................................................................................ 3 （二）估值的影响因素 .................................................................................................................................................................... 4 1、业绩表现 ........................................................................................................................................................................... 4 2、无风险利率 ...........