互联网：加密货币产业链梳理

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2024年02月20日加密货币产业链梳理行业研究 · 行业专题 互联网 · 互联网Ⅱ投资评级：超配证券分析师：张伦可联系人：刘子谭0755-81982651liuzitan@guosen.com.cnzhanglunke@guosen.com.cnS0980521120004证券研究报告 | 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容摘要Ø 美国SEC在2024年1月10日批准BTC现货ETF上市，相比于直接买卖BTC或者BTC期货，现货BTC ETF优势明显，包括技术操作门槛更低/渠道便利、安全性更好（不易丢失或被盗窃）、费率等成本更低，对普通投资者更加友好，有望提升投资者对BTC资产的配置比例。目前几家头部资产管理机构已发行了现货ETF，规模和成交整体呈现较强的头部集中，除Grayscale之外费率基本在0.3%以内。•加密货币产业链主要包含矿机制造商、挖矿矿工、交易所和支付钱包四个环节。比特币挖掘是通过生成符合特定标准的加密解决方案来验证区块链块中信息的过程。首先找到解决方案的矿工将获得比特币形式的奖励和已完成工作的费用。随着时间的推移，开采比特币的奖励会减少。这个奖励过程一直持续到挖掘完2100万个比特币。•在加密货币产业链的各个环节中，我们认为交易所的商业模式较好，本报告核心介绍了美国合规交易所Coinbase的基本情况。Coinbase成立于2012年，业务主要围绕散户之间的数字货币交易展开。2015年，Coinbase进入快速发展阶段，其业务范围已拓展至数字证券、数字货币交易及数字资产托管、借贷、抵押等多个类别，覆盖全球100个国家/地区，其中美国占比最大，约40%，其次是英国/欧洲，约25%。季度交易额超过760亿美元。•2021年，Coinbase正式在美国纳斯达克挂牌上市，股票代码为COIN。据悉，此次Coinbase采用了在直接上市的方式，省去发行新股、融资、定价等环节，原有股东可直接将手中的股份与投资者交易，没有禁售期限制。业务模式高度合规化是Coinbase成为首家美股上市数字资产交易所的重要原因。对比前十大数字资产交易所的合规情况，Coinbase是其中合规性最强、牌照最齐备的一家。Coinbase于2015年即取得美国首个数字货币交易牌照，目前已在全球范围内取得英国数字货币牌照（E-Money License）、加拿大货币服务牌照（MSB）、新加坡货币支付机构牌照（MPI/SPI）、欧盟数字货币机构牌照（E-Money Institutions PSD2）等多个主要国家/地区相关牌照，获许在超过100个国家/地区开展币币交易业务，在42个国家/地区开展法币兑换业务。•目前Coinbase共支持239种代币交易。2023年二季度，Coinbase推出了国际交易所业务，Coinbase International Exchange为非美国客户提供衍生品交易。2023年四季度，Coinbase在美国境内推出Coinbase Financial Markets，在美国提供受监管的期货交易。2023年，Coinbase在百慕大、巴西、加拿大、法国、新加坡和西班牙等国家，相继开启交易业务。伴随加密货币市场回暖，Coinbase收入预计将持续增长。Ø 风险提示:加密货币价格大幅波动的风险、美联储货币政策不及预期的风险、加密政策不及预期的风险、宏观经济波动的风险等。2请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容目录加密货币产业链梳理01Coinbase公司介绍02Cleanspark公司介绍03Can公司介绍0405风险提示请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图：比特币ETF现金赎回模型资料来源：CCdata，国信证券经济研究所整理图：比特币ETF申请历史资料来源：CCdata，国信证券经济研究所整理比特币ETF获批历程与赎回形式• 美国证券交易委员会一度驳回BTC ETF产品，对其带来的市场操纵、流动性、估值、保管和安全等问题表示担忧，但随着许多金融机构和投资公司申请、改善赎回和发行机制使得BTC ETF最终获批。比特币ETF(交易所交易基金）始于2013年文克莱沃斯兄弟宣布推出交易所交易基金的计划比特币，该申请在2017年被拒绝。此后，VanEck，富达(Fidelity)、WisdomTree、Bitwise等公司都向美国证券公司提交了提案。• 在比特币ETF的背景下，存在两种主要的赎回机制:实物赎回和现金赎回。考虑到SEC对现金赎回模式的偏好在ETF的背景下，实物赎回让获授权参与人(AP)以指定数目的ETF份额换取基金的相关资产。现金赎回涉及授权参与人(AP)收到相当于其ETF份额价值的现金，迫使ETF平仓以产生必要的现金。4请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容比特币ETF获批—BTC ETF费率等信息• SEC在2024年1月10日批准BTC现货ETF上市，相比于直接买卖BTC或者BTC期货，现货BTC ETF优势明显，包括技术操作门槛更低/渠道便利、安全性更好（不易丢失或被盗窃）、费率等成本更低，对普通投资者更加友好，有望提升投资者对BTC资产的配置比例。• 目前几家头部资产管理机构已发行了现货ETF，规模和成交整体呈现较强的头部集中，除Grayscale之外费率基本在0.3%以内，详细情况如下：表：BTC现货ETF产品情况（美元）代码名称最新价最新成交额规模市占率费率性质发行机构GBTCGrayscale Bitcoin Trust (BTC)$46.28$586.77M$23.64B64.2%1.50%现货Grayscale IBITiShares Bitcoin Trust$29.62$474.46M$5.70B15.5%0.25%现货BlackRockFBTCFidelity Wise Origin Bitcoin Fund$45.43$241.45M$4.14B11.2%0.25%现货Fidelity ARKBARK 21Shares Bitcoin ETF$51.97$98.49M$1.38B3.7%0.21%现货ARK、21SharesBITBBitwise Bitcoin ETF$28.34$48.68M$1.17B3.2%0.20%现货BitwiseBTCOInvesco Galaxy Bitcoin ETF$51.95$11.35M$316.89M0.9%0.39%现货Invesco、GalaxyHODLVanEck Bitcoin Trust$58.8$6.15M$188.16M0.5%0.25%现货VanEckBRRRValkyrie Bitcoin Fund$14.72$1.42M$152.20M0.4%0.25%现货ValkyrieEZBCFranklin Bitcoin ETF$30.15$3.57M$96.48M0.3%0.19%现货Franklin TempletonBTCWWisdomTree Bitcoin Fund$55.15$2.04M$26.47M0.1%0.30%现货WisdomTree资料来源：Coinglass.com，国信证券经济研究所整理5请务必阅