证券行业两融业务展业跟踪点评：无需过度解读两融风险

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 证券Ⅱ 2024 年 01 月 20 日 证券行业两融业务展业跟踪点评 推荐 （维持） 无需过度解读两融风险 华创证券研究所 证券分析师：徐康 电话：021-20572556 邮箱：xukang@hcyjs.com 执业编号：S0360518060005 联系人：刘潇伟 邮箱：liuxiaowei@hcyjs.com 事项： 近期市场景气度有所下行，市场对券商两融业务展业情况存在一定担忧，我们尝试跟踪近期两融情况。 评论： 两融业务会产生卖盘的主要有两种情况，一是融资业务，客户平仓或券商强制平仓偿还融资资金；二是融券业务，客户借入证券后卖出。分类来看： 融资端：近期出现净偿还，但规模不大。 过去 10 日券商融资业务净卖出规模 272 亿元，平均占期间成交额比重为 0.4%；过去一个月最大融资偿还额为 12 月 22 日，偿还 630 亿元，占当日成交额比重为 7.9%。 结构上，出现净偿还的主要原因是融资买入意愿明显减弱，融资偿还额未有明显提升。 两融 2020 年以来，平均单日偿还额/成交额为 7.9%，而 2024 年以来，平均为 6.9%，最高为 1 月 18 日单日偿还额/成交额为 7.6%。 买入额上，2020 年以来，平均单日买入额/成交额为 7.9%，而 2024 年来平均为 6.8%，最高为 1 月 11 日单日买入额/成交额为 7.1%。 图表 1 融资净买入额/成交额 图表 2 10 日平均净买入额/成交额 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 -1.00%-0.50%0.00%0.50%1.00%过去10日平均净买入/成交额-2.00%-1.50%-1.00%-0.50%0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%净买入/成交额 证券行业两融业务展业跟踪点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 图表 3 券商融资偿还额/成交额 图表 4 融资买入额/成交额 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 融券端：融券交易量较小，对市场影响不大。虽然近年来伴随融券交易制度的完善以及券源的扩大，融券业务规模持续快速提升，但是目前市场融券交易总体规模不算大。近30 个交易日平均融券卖出额占成交额的比重为 0.74%，最大为 1 月 16 日 0.9%，若扣除融券期间偿还，融券净卖出额占成交额的平均比重仅为 0.004%，最大为 1 月 18 日 0.14%。 图表 5 两融卖出额/期间成交额 图表 6 两融净卖出额/成交额 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 目前来看，两融业务对市场的总体影响不算明显，大概率不构成过往市场下跌的主要因素。 但从存量规模来看，截至 1 月 18 日，市场融资余额为 1.56 万亿元，占流通总市值 2.44%，是近 30 个交易日股票市场日均成交量的 2.1 倍。从交易机制及存量规模来看，若市场持续下跌，可能需要关注引发融资盘强平的循环下跌风险。 券商融资业务交易机制是投资者以交易资金及交易证券为抵押，向券商借入证券。两融维保比例＝（融资账户现金+证券×折算比例）/两融余额。当投资者两融账户中的证券市值出现明显下跌时，维保比例分子端会明显下滑，最终出现两融维保比例低于约定平仓线（目前维保比例基于券商约定，通常在 110%~150%），此时若投资者没有增加担保物，则券商会对券商证券资产做强制平仓。因此从全市场来看，可能会出现“市场下跌—维保比例过低—两融强平—市场进一步下跌”的循环下跌风险。 我们认为，上述现象成为市场下跌主力的概率不大。2022 年末，有披露维保比例数据的4.0%5.0%6.0%7.0%8.0%9.0%10.0%11.0%12.0%13.0%偿还额/成交额4.005.006.007.008.009.0010.0011.0012.0013.00买入额占A股成交额(%)0.00%0.20%0.40%0.60%0.80%1.00%卖出额/期间成交额-0.40%-0.30%-0.20%-0.10%0.00%0.10%0.20%0.30%0.40%净卖出额/成交额 证券行业两融业务展业跟踪点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 37 家券商（37 家券商合计两融余额占市场总规模的 59%），加权平均维保比例为 257%，明显高于券商平仓线。静态来看，2022 年末至今中证全指下跌 13.4%，不考虑投资者换仓、追保等因素，平均维保比例线性估计为 223%，距离 110%~150%的平仓线仍有较大距离，投资者出现大规模平仓的概率不大。 风险提示：经济下行压力加大、两融业务成本超预期变动风险、两融监管政策超预期变动风险。 证券行业两融业务展业跟踪点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 4 金融组团队介绍 金融业研究主管，金融组组长、首席分析师：徐康 曾任职于平安银行，2016 年加入华创证券研究所。2017 年金牛奖非银金融第四名团队；2019 年金牛奖非银金融最佳分析师团队，2019 年 Wind 金牌分析师非银金融第五名团队；2020 年新财富最佳金融产业研究团队第 8 名；2020 年水晶球非银研究公募榜单入围；2021 年金牛奖非银金融第五名，2021 年新浪财经金麒麟非银金融新锐分析师第二名；2022 年第十三届中国证券业分析师金牛奖非银最佳分析师，2022 年第十届东方财富 Choice 非银最佳分析师，2022 年水晶球非银研究公募第五名，2022 年第四届新浪财经金麒麟非银金融行业最佳分析师。覆盖非银金融行业、多元金融、金融科技等。 高级研究员：贾靖 上海交通大学经济学学士、金融硕士。曾供职于中泰证券，作为团队核心成员，所在团队获 2018 年新财富银行业最佳分析师第二名、2019 年新财富银行业最佳分析师第二名、2020 年新财富银行业最佳分析师第三名、2021 年新财富银行业最佳分析师第二名、2022 年新财富银行业最佳分析师第四名；2018-2021 年水晶球银行最佳分析师第二名、2022年水晶球银行最佳分析师第五名；2022 年中国证券业分析师金牛奖第三名；2018 年保险资管最受欢迎银行分析师第一名。2023 年加入华创证券研究所，负责银行业研究。 助理研究员：刘潇伟 意大利博科尼大学管理学硕士。2023 年加入华创证券研究所。主要覆盖证券行业及财富管理领域研究。 助理研究员：陈海椰 浙江大学金融硕士。2023 年加入华创证券研究所。主要覆盖保险行业及养老金领域研究。 助理研究员：崔祎晴 杜克大学商业分析硕士。2023 年加入华创证券研究所。主要覆盖金融科技及资产管理领域研究。 研究员：林宛慧 厦门大学学士，对外经济贸易大学硕士