智利矿业化工(SQM.US)阿塔卡玛盐湖提锂年限延长、额度提升

请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明证券研究报告＃industryId＃新能源行业＃investSuggestion＃增持＃（维持）目标价：80.37 美元现价： 60.22 美元预期升幅：33.5%＃marketData＃市场数据日期2023/12/29收盘价（美元）60.22总股本（百万股）285.6总市值（亿美元）172.0净资产（亿美元）52.8总资产（亿美元）109.7每股净资产（美元）18.5数据来源：Wind、公司财报，兴业证券经济与金融研究院整理＃relatedReport＃相关报告2023Q2 业绩点评：锂盐售价回落，利润下滑_202308182023Q1 业绩点评：业绩环比回落 ， 指 引 Q2 锂 盐 销 量 增 长_202305202022Q3 业绩点评：锂盐规划产能提升，智利、澳洲、中国齐布局_20221105首次覆盖报告：阿塔卡玛盐湖天赋异禀，锂盐产能全球第一_20220825＃emailAuthor＃海外研究分析师：余小丽yuxiaoli@xyzq.com.cnSFC：AXK331SAC：S0190518020003张忠业zhangzhongye@xyzq.com.cnSAC：S0190522070004请注意：张忠业并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。＃assAuthor＃＃ SQM.N＃dyCompany＃智利矿业化工＃title＃阿塔卡玛盐湖提锂年限延长、额度提升＃createTime1＃2023 年 12 月 31 日投资要点＃summary＃我们的观点：智利矿业化工（简称 SQM，下同）是全球锂盐及碘业务龙头，另有化肥等业务。近期SQM 和智利国企 Codelco 达成框架协议，在阿塔卡玛盐湖的锂盐业务公私合营，提锂年限延长、额度提升。SQM 持续受益于阿塔卡玛盐湖低成本提锂优势，以及中国锂盐工厂、澳洲锂矿及锂盐产能布局；公司现有锂盐产能 23 万吨，指引 2025 年末权益产能 26.5 万吨，持续位列全球第一梯队；并与福特汽车、LG Energy 签署长期锂供应协议。我们给予公司目标价 80.37 美元，对应 2023-2025 年 EV/EBITDA各为 7.0x、10.8x、8.7x；目标价相较于现价有 33.5%上涨空间，我们维持公司“增持”评级，建议投资者关注。全球锂盐、碘、农业硝酸钾龙头，锂盐产能全球第一梯队。SQM 有锂盐、特种植物营养素、碘、氯化钾和硫酸钾、工业化学品等业务；2022 年锂盐、碘、农业硝酸钾销量均为全球第一，市占率各为 20%、33%、45%，其中锂盐销量为 15.7 万吨。目前公司在智利配套锂盐（碳酸锂+氢氧化锂）产能 20 万吨；并布局中国锂盐工厂，将硫酸锂从智利出口至中国后再加工为氢氧化锂（年产能 3 万吨），2023Q3 已投产；公司锂盐名义总产能升至 23 万吨。此外公司目标 2024 年初在智利的锂盐产能升至 21 万吨，总产能升至 24 万吨。公司亦布局西澳 Mount Holland 锂矿（已有锂精矿产出），指引配套的 5 万吨氢氧化锂产能（SQM 占 50%）拟于 2025H1 投产；据此，我们预计公司 2025 年末锂盐权益产能 26.5 万吨，持续位列全球第一梯队。拟与智利国企 Codelco 公私合营，提锂年限延长、额度提升。智利时间 2023 年 12 月 27 日，SQM 和智利国企 Codelco（智利国家铜业公司）达成框架协议，拟成立由 Codelco 持有多数股权的运营公司（Codelco 持有 50%股权+1 股），SQM 将其于阿塔卡玛盐湖的所有资产转移至该运营公司旗下。提锂年限延长。此前 SQM 在阿塔卡玛盐湖租赁合同截至 2023 年末，此次延长 30 年至 2060 年末。提锂额度提升。按照此前租赁协议，2018-2030 年 SQM 至多可在阿塔卡玛盐湖提取锂资源 220.6 万吨LCE；此次新增配额 30 万吨 LCE，其中 16.5 万吨 LCE 已纳入生产计划，另有 13.5 万吨 LCE 视情况决定是否在 2025-2030 年生产。至此，SQM 2018-2030 年在阿塔卡玛盐湖的提锂额度升至 250.6 万吨LCE，剔除 2018-2022 年的锂盐累计销量 41.3 万吨 LCE，2023-2030 年剩余 209.3 万吨 LCE 提锂权限，年均约 26 万吨 LCE。利润分配变化。目前 SQM 按季向 CORFO 支付租金（特许使用权费），租赁费率采取累进制，与锂盐售价正相关，最高 40%；并在智利缴纳所得税，后续租赁费和所得税持续。同时，2025-2030 年 Codelco有权获得运营公司 20.1 万吨 LCE 锂盐相对应的利润分配，折合 3.35 万吨 LCE/年；且如果运营公司生产额外的 13.5 万吨 LCE 锂盐，Codelco 按持股比例分走利润。2031-2060 年 Codelco 则完全按持股比例分配锂盐利润。2023Q3 锂盐售价降幅明显，利润下滑：整体：利润下滑。2023Q3，公司收入、毛利、经调整 EBITDA、归母净利润各为 18.40、7.54、7.88、4.79 亿美元，分别同比-38%、-54%、-53%、-56%，分别环比-10%、-12%、-10%、-17%，主要由于锂盐和化肥类产品售价回落。从结构来看，2023Q3，锂、特种植物营养、碘、钾、工业化学品收入各占69%、12%、12%、4%、2%；毛利各占 73%、8%、17%、2%、1%；锂盐为核心盈利点。锂盐：价格明显回落。2023Q3，SQM 锂盐销售额 12.78 亿美元，同比-45%、环比-13%，系因售价回落。SQM 超 90%的锂盐收入来自亚洲市场，2023Q3 公司销售单价 2.95 万美元/吨，同比-47%，环比-13%。公司 2022 年锂盐合同重新谈判、及时调价，当年销售均价 5.2 万美元/吨，售价与市场价相近；2023 年公司售价随市场价回落，符合预期。2023Q3，公司锂盐销量 4.33 万吨，同比+4%，环比基本持平。2023Q3，公司锂盐毛利 5.48 亿美元，同比-59%，环比-16%；毛利率 43%，同比-14pcts，环比-1pcts；锂盐单位成本 1.7 万美元/吨，同比-30%，环比-11%；公司支付给 CORFO 的租赁费与锂盐价格挂钩，是其目前锂盐主要成本。此外，公司指引 2023 年锂盐产量 18-19 万吨。风险提示：产品价格波动，智利及澳洲锂资源政策风险，产能扩充不及预期，订单履约风险等。主要财务指标＄zycwzb|主要财务指标＄会计年度2022A2023E2024E2025E营业收入(百万美元)10,7117,4334,8185,790同比增长274.2%-30.6%-35.2%20.2%经调整 EBITDA(百万美元)5,8383,2972,1302,644同比增长392.5%-43.5%-35.4%24.1%经调整 EBITDA 利润率54.5%44.4%44.2%45.7%每股经调整 EBITDA(美元)20.4411.547.469.26EPS