信息安全行业2024年投资策略：踏雪寻梅，安全焕新

踏雪寻梅，安全焕新——信息安全行业2024年投资策略证券分析师：施鑫展 A0230519080002 刘洋 A0230513050006 研究支持：徐平平 A0230123060004 联系人：徐平平 A0230123060004 2023.12.28www.swsresearch.com2投资要点：踏雪寻梅，安全焕新23年复盘：年初AI接力信创上涨，4月开启回调，23年表现略逊计算机行业截至2023/12/22，网络安全板块较23年年初上涨1.71%，表现略逊SW计算机行业的6.06%。4月生成式AI热潮后，网络安全板块开启回调，个股最大跌幅超50%，估值接近底部位置。市场对行业较悲观，实际供给侧改善，费用控制严格，毛利率反弹维稳，计算机剪刀差出现，预示投资机会。2024年核心逻辑：收入端持续复苏，成本端控制到位，正向剪刀差体现。主线一：复苏周期，三重驱动需求侧超预期释放市场认为安全“可选消费”属性，后疫情时期下游投入相对谨慎，需求侧表现持续平淡。实际上，近年行业呈现“顺周期”增长形态，本质为“转移支付”和“疤痕效应”下的周期主导方切换。10月万亿特别国债增发，财政赤字率将突破长期心理预期，12月中央政治局定调宏观调控“先立后破”、财政政策“适度加力”，预计政府端核心潜在安全需求有望持续性修复。关基行业为中期需求主体，发展预期同样积极。信创进入新阶段，持续提供安全增量。主线二：新兴安全，自发需求与格局优化共振市场认为安全产品同质化，供给端难以出清，对行业的竞争格局存在担忧。实际上，生成式AI和数据要素乘数等创新变量斜率有望向上，预计为24年安全重点。AI安全有望激发自发需求并且形成行业增量，大模型凝聚厂商禀赋，或引发格局渐进变化。流通是数据要素乘数关键，底线是数据安全，隐私计算等技术迎来高景气。网络空间地图、数字风洞、网络可视化等新产品涌现。云厂协同和国资实控造就行业新生态。选股策略：复苏周期与新兴安全的交集。重点关注：启明星辰（移动实控，协同α潜力） 、深信服（云规模化，AI First引领）、绿盟科技（产品力位列前茅，基本面拐点向上）、安恒信息（数据安全接力态感，AI安全拓展）、奇安信（高质量经营，核心产品优势）、永信至诚（数字风洞，周期调节）、盛邦安全（网络空间地图，安全第五维度）、浩瀚深度（网络可视化，网络空间长城）风险：技术商业化落地不及预期；安全行业竞争加剧；核心人员流失和高端人才适配难主要内容1. 复盘：表现略逊计算机，需求侧平淡为主因2. 主线一：复苏周期，三重驱动需求侧超预期释放3. 主线二：新兴安全，自发需求与格局优化共振4. 选股：复苏周期与新兴安全的交集3www.swsresearch.com1.0 数据口径说明统计口径为23家信息安全公司本次网络安全行业统计口径为23家网络安全公司，我们选取深信服、奇安信、启明星辰、绿盟科技、美亚柏科、安恒信息、亚信安全、数字认证、拓尔思、迪普科技、飞天诚信、山石网科、格尔软件、信安世纪、中孚信息、北信源、吉大正元、安博通、中新赛克、永信至诚、盛邦安全、纬德信息、浩瀚深度任子行、三六零、蓝盾股份并非所有业务均为信息安全，故不在统计口径中。深信服视为广义信息安全历史数据选取历史成分股，同比已做处理2020年至今新上市10家2020年至今迎来安全公司上市潮。2023年：盛邦安全；2022年：永信至诚、麒麟信安、三未信安、浩瀚深度、纬德信息、亚信安全；2021年：信安世纪；2020年：奇安信、吉大正元4资料来源：Wind，申万宏源研究www.swsresearch.com1.1 股价复盘：AI热潮带动上涨，4月逐步开启回调截至2023/12/22，网络安全板块相比年初上涨1.71%，略逊于计算机行业的6.06%网络安全板块自4月生产式AI热潮后开启回调，个股最大跌幅超过50%2023/04/07至2023/12/22最大跌幅：安恒信息59%、深信服57%、奇安信51%、绿盟科技49%、吉大正元48%59,00010,00011,00012,00013,00014,00015,00016,00017,00018,00019,000计算机(申万)(可比）网络安全指数4月A股整体下跌后，5月跟随计算机及市场回暖反弹10月大会后，计算机因信创走出独立行情，网络安全随之上涨生成式AI持续热潮，3月OpenAI推出GPT-4，催化计算机行业普涨宏观经济影响，计算机需求端较为平淡，信息安全配置相对可选，板块连续回调1月随着计算机大幅下跌资料来源：Wind，申万宏源研究网络安全行业走势复盘www.swsresearch.com1.2 估值：调整接近历史底部4月持续回调以后，安全行业相关公司估值接近历史底部深信服、安恒信息等高成长安全公司适用PS法；启明星辰等经典安全公司适用PE法安全公司发展阶段不同，我们所选代表标的历史估值分位均在后25%附近6资料来源：Wind，申万宏源研究www.swsresearch.com1.3 回调主因：安全需求侧平淡，市场预期较悲观23Q1-23Q3安全行业收入增速13%、6%、-2%，年初反弹后增速下滑，Q3负向增长：1）安全需求类似可选消费，经济景气度一般时，客户配置安全相对谨慎，订单交付周期有延长趋势。2）外部形势仍然复杂，政府端支出受到一定影响，部分关基行业前三季度的招投标趋缓，信创年内整体表现低于市场预期。本质仍是需求不足供给改善，费用端严格控制：22Q4行业费用控制明显，趋势延续至今。年内管理费用和研发费用整体增速低于收入增速，预示新产品步入业绩兑现期；销售费用略高于收入增速，主要系前场团队的不断优化整合，预示人效进一步提升7表：22Q4-23Q3费用控制严格20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q3单季度销售费用（百万元）137314461802237518972272242426792376264427452491274728742799yoy%16%7%23%21%38%57%35%13%25%16%13%-7%16%9%2%单季度管理费用（百万元）501554654768718829859955859889928825860928888yoy%12%10%11%25%43%50%31%24%20%7%8%-14%0%4%-4%单季度研发费用（百万元）yoy%18%13%29%39%50%50%40%29%31%21%9%-16%1%1%-2%23年初行业收入增速反弹后下滑，Q3负向增长资料来源：Wind，申万宏源研究-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%www.swsresearch.com1.4 行业变化：适应集约化采购，毛利率反弹维稳网络安全总体可分为三类业务，安全产品、安全服务、集成业务，毛利率依次降低。21年Q1-22Q3行业毛利率不断下滑，主要系收入结构变化，采购集约化导致第三方硬件集成业务占比提升，而安全产品毛利率韧性仍强。22Q4-23Q3毛利率反弹后基本维稳，说明安全厂商已经适应采购趋势。同时，安全服务由于定制化程度更高，支出易