医药生物周专题：智飞生物，优质疫苗龙头，有望开启第二成长曲线

1 行业报告│行业周报 请务必阅读报告末页的重要声明 医药生物周专题（12.18—12.24） 智飞生物：优质疫苗龙头，有望开启第二成长曲线 ➢ 稀缺的疫苗开放性平台，估值有望拔升 智飞生物是国内优质疫苗龙头，截至 2022 年底，拥有 3359 人销售团队，营销网络覆盖全国 3 万多个基层卫生服务点，为疫苗行业唯一拥有上千人销售队伍的公司。2017 年开始公司独家代理默沙东 HPV 疫苗，实现收入和利润双高速增长，2024 年将新增独家代理 GSK 重磅品种带疱疫苗，公司销售能力及合规能力接连受到外资巨头的认可。 11 月 23 日，公司公告拟将宸安生物注入公司体内，宸安是一家依托于重组蛋白技术平台的生物制药企业，聚焦糖尿病、肥胖等代谢类疾病领域，公司业务版图已拓展至生物制药领域。我们认为智飞不止是一个代理公司，而是有望成为一个稀缺的疫苗开放性平台+大生物制药企业，估值有望拔升。 ➢ 业绩基石：九价 HPV 短期有望维持快速增长 市场担心智飞 HPV 疫苗销售未来增速的问题，我们认为，2022 年国内HPV 疫苗女性市场渗透率为 13%，与海外部分发达国家和地区渗透率 60%-90%相比仍有较大发展空间。2023 年单 Q3 营收同比增速高达 57%，已经验证目前九价需求仍然非常旺盛。国产九价理想状态下或在 2025 下半年开始销售，我们认为短期内智飞九价 HPV 疫苗女性市场仍有望保持快速增长。男性市场部分发达国家接种率达 60%-80%，目前国内暂无厂家获批男性适应症，默沙东的九价在报产阶段，有望于 2024-2025 年获批，预计有 4 年左右销售独占期，逐步提供业绩增量。 长期来看，国内女性市场渗透率空间逐渐缩小，竞争格局恶化等因素或使得智飞销售承压，但我们认为对于一个 2024 年 PE 只有 13 倍的龙头疫苗企业来说，这些因素已经体现在估值里面。 ➢ 第二成长曲线：新增独家代理重组带疱疫苗 公司新增独家代理 GSK 百亿品种带疱疫苗，2024-2026 年合计最低采购金额 206 亿元。带疱为疫苗重磅品种，2022 年全球市场规模达 263 亿人民币，同比增长 72%，2018-2022 年 CAGR 33%。2021 年美国 50 岁以上人群渗透率为 27%，而中国仅为 0.1%，中国市场有较大发展空间。国内 40 岁以上人群近 7 亿人，中性假设 40-49 岁人群每年渗透率达 1%，50 岁及以上人群每年达 2%，预计国内市场空间有望达 271 亿元/年。目前国内仅 GSK（50岁以上人群）和百克（40 岁以上人群）两个厂家获批，智飞独家代理 GSK带疱疫苗，有望成为公司第二成长曲线。 风险提示：研发不及预期、销售不及预期、竞争加剧、价格下降、政策风险等。 证券研究报告 2023 年 12 月 24 日 投资建议： 强于大市（维持） 上次建议： 强于大市 相对大盘走势 作者 分析师：郑薇 执业证书编号：S0590521070002 邮箱：zhengwei@glsc.com.cn 相关报告 1、《医药生物：全球化与银发经济驱动医药新成长》2023.12.21 2、《医药生物：ADC 出海为何屡迎高光时刻？》2023.12.17 -20%-10%0%10%2022/122023/42023/82023/12医药生物沪深300请务必阅读报告末页的重要声明 2 行业报告│行业周报 正文目录 1. 智飞生物：优质疫苗龙头，有望开启第二成长曲线 ...................... 3 1.1 业绩基石：九价 HPV 短期有望维持快速增长 ....................... 3 1.2 第二成长曲线：新增独家代理重组带疱疫苗 ....................... 6 2. 风险提示 ........................................................ 10 图表目录 图表 1： 2006-2022 年 HPV 疫苗全球市场规模（百万美元） .................. 3 图表 2： 2017-2022 年国内 HPV 疫苗销量 .................................. 4 图表 3： 2022 年部分国家和地区 HPV 疫苗女性接种率 ....................... 4 图表 4： 国内 HPV 疫苗女性适应症竞争格局 ............................... 4 图表 5： 2022 年部分国家 HPV 疫苗男性接种率 ............................. 5 图表 6： 智飞生物代理产品收入 ......................................... 6 图表 7： 智飞生物采购 GSK 带疱疫苗最低采购额 ........................... 6 图表 8： 带状疱疹发病症状 ............................................. 7 图表 9： 北美、欧洲和亚太地区带状疱疹的年龄别发病率 .................... 7 图表 10： 全球主要带疱疫苗厂家 ........................................ 8 图表 11： 2015-2022 年带疱疫苗全球市场规模（百万美元） ................. 9 图表 12： 带状疱疹疫苗厂商国内研发进展 ................................ 9 图表 13： 国内带疱疫苗市场空间/年测算 ................................ 10 请务必阅读报告末页的重要声明 3 行业报告│行业周报 1. 智飞生物：优质疫苗龙头，有望开启第二成长曲线 智飞生物是国内优质疫苗龙头，截至 2022 年底，拥有 3359 人销售团队，营销网络覆盖全国 3 万多个基层卫生服务点，为疫苗行业唯一拥有上千人销售队伍的公司。强大的销售能力及网络是其核心竞争力之一，独家代理默沙东 HPV 疫苗，实现收入和利润双高速增长，短期 HPV 疫苗销售收入仍是公司的业绩基石。2024 年开始，公司将新增独家代理 GSK 重组带疱疫苗，带疱为疫苗百亿重磅品种，有望成为公司第二成长曲线。 1.1 业绩基石：九价 HPV 短期有望维持快速增长 HPV 疫苗是全球首个公认有效的预防性癌症疫苗。宫颈癌是全球女性发病率及死亡率最高的恶性肿瘤之一，而我国占了全球宫颈癌新发病例的 20%。研究发现高危型HPV 病毒持续感染为宫颈癌发病的主要原因，接种 HPV 疫苗可显著降低发病率，被WHO 建议为宫颈癌的一级预防方法，且被多个国家纳入国家免疫计划，具有显著的经济学效益。 全球获批的 HPV 疫苗有默沙东的四价/九价，以及 GSK、万泰生物、沃森生物的二价 HPV 疫苗。以默沙东、GSK 和万泰生物的全球销售额计算，2022 年全球市场规