中国飞机租赁(1848.HK)国内飞机租赁龙头企业，看好净租金收益率持续上行

中国飞机租赁（1848.HK） 证券研究报告·公司研究·飞机租赁 [Table_Main] 国内飞机租赁龙头企业，看好净租金收益率持续上行 买入（首次） 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 收入总额（百万港元） 4,171.00 4,793.78 5,127.94 5,420.41 同比（%） 27.2% 14.9% 6.9% 5.7% 归母净利润（百万港元） 73.60 528.28 700.13 871.33 同比（%） -86.0% 710.3% 18.6% 24.0% 每股收益（港元/股） 0.10 0.71 0.94 1.17 P/B（倍） 0.58 0.53 0.47 0.41 投资要点 ◼ 国内飞机租赁龙头企业，飞机订单储备丰富：中飞租赁于 2006 年在中国香港成立，致力于打破外资垄断，为我国民航机队引进提供本土化解决方案。目前，公司已成长为国内飞机租赁行业的龙头企业，市占率保持在 15-20%，常年位列前三。从资产规模来看，公司拥有 402 架飞机（含订单簿），客户覆盖我国三大航、美联航、LATAM 等一线航司。 ◼ 营收实现稳健增长，飞机减记&高息环境拖累下利润短暂承压：1）营收端：1H23 公司实现营收 23.3 亿港元，同比+23.0%，其中经营租赁收入 17.6 亿港元，同比+28.5%，增速较快主要系用于经营租赁的飞机由 1H22 的 89 架增长至 1H23 的 113 架。2）利润端：2022 年公司实现年内溢利 2.2 亿港元，同比-65.6%，主要系：①公司于 1H22 全额减记两架滞留在俄罗斯境内的飞机，对利润端造成 4.39 亿港元的拖累；②高息环境下，公司 2022 年银行及其他借贷的平均实际利率为 4.20%（2021 年为 2.96%）。若剔除飞机减记影响，则公司 2022 年实现年内溢利 6.5 亿港元，较 2021 年实现正增长。 ◼ 飞机供不应求有望带动飞机价值及租金收益率上行：1）短期来看，飞机租赁行业受益于航司偏紧的流动性：飞机租赁可以给航司带来改善现金流、提升机队灵活性的优势，在疫后航司流动性普遍偏紧的情况下飞机租赁的优势将进一步放大；2）中长期来看，飞机供不应求将进一步提升飞机租赁渗透率：供应链冲击导致空客、波音多次下调交付计划，且积压订单数约为年均目标交付数量的 10 倍；空客、波音预测未来 20 年内机队规模增速约3.2-3.5%。同时，全球航空需求恢复动力充足，未来 20 年需求增速约为 4.3%，其中中国增速约为 6-7%。飞机供应增速小于需求增速，有望带动飞机价值及租赁收益率同步上行。 ◼ 窄体机占比高达 90%，机队结构合理带来高议价能力：公司自有及管理机队中窄体机占比达 90%以上，给公司带来以下优势：1）窄体机运营成本更低，且短途和中途航班市场需求旺盛；2）窄体机保值能力较强，疫情期间窄体机价值最低时约为疫情前水平的 90%，而宽体机约为 70%。受益于公司合理的机队结构，公司近年来飞机出租率均维持 100%的最高水平，且公司租金收益率显著高于行业平均。 ◼ 股东实力雄厚，看好未来融资成本进一步下行：公司背靠光大集团，融资成本处于较低水平。同时，公司拟在未来 2-3 年内将信用评级提升至投资级。综合考虑负债率及未来成长性后，公司将从波音购买 64 架飞机的权益更替于迪拜航空航天集团(DAE)，从该交易中回收可观的现金流并用于偿还目前的若干债务，以优化公司的资本结构，提升公司的信用评级。若公司成功将信用评级提升至投资级，则融资成本将大幅降低。 ◼ 盈利预测与投资评级：我们预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为5.28/7.00/8.71 亿港元，当前股价对应 PB 分别为 0.53/0.47/0.41 倍。我们的目标价为 5.8 港元，首次覆盖给予“买入”评级。 ◼ 风险提示：全球航空需求复苏不及预期，飞机交付进度不及预期，飞机价值下降带来资产减值，利率持续上行风险。 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(港元) 3.65 一年最低/最高价(港元) 3.30/5.16 市净率(倍) 0.58 流通 H 股市值(百万港元) 2,717 基础数据 每股净资产(港元) 6.3 资本负债率(%) 88.7 总股本(百万股) 744.4 流通 H 股(百万股) 744.4 [Table_Report] 相关研究 张景之对本文有较大贡献，特此致谢。 [Table_Author] 2023 年 12 月 18 日 分析师 欧阳诗睿 (852) 3982 3217 ouyangshirui@dwzq.com.hk 2 / 20 东吴证券（香港） 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司深度研究 F 内容目录 1. 国内飞机租赁龙头企业，飞机订单储备丰富 .............................................................................. 4 1.1. 飞机全产业链解决方案商，拥有过百航司客户................................................................. 4 1.2. 营收实现稳健增长，飞机减记&高息环境拖累下利润短暂承压 ..................................... 5 2. 飞机供不应求有望带动飞机价值及租金收益率上行 .................................................................. 7 2.1. 短期来看，飞机租赁行业受益于航司偏紧的流动性......................................................... 7 2.2. 中长期来看，飞机供不应求将进一步提升飞机租赁渗透率............................................. 9 2.3. 飞机供不应求有望带动飞机价值及租金收益率上升....................................................... 11 3. 机队结构合理带来高议价能力，看好未来融资成本持续下行 ................................................ 12 3.1. 窄体机占比高达 90%，机队结构合理带来高议价能力 .................................................. 12 3.2. 股东实力雄厚，看好未来融资成本进一步下行............................................................... 14 4. 盈利预测及投资建议 ...........................