昊帆生物(301393)深耕多肽合成试剂多年，进入发展快车道

上市公司 公司研究 /公司深度 证券研究报告 医药生物 2023 年 12 月 14 日 昊帆生物 (301393) ——深耕多肽合成试剂多年，进入发展快车道 报告原因：首次覆盖 增持（首次评级） 投资要点：  深耕多肽试剂多年，行业竞争力强。昊帆生物成立于 2003 年，经过近 20 年发展，已形成以多肽合成试剂为主、通用型分子砌块和蛋白质试剂为辅的产品体系，凭借在产品杂质控制、供应及时、稳定、产品结构新型、种类丰富等方面的优势，与巴亨、Olon S.p.A.、药明康德、凯莱英、恒瑞等知名药企，Thermo Fisher、Sigma-Aldrich、TCI 等专业试剂公司，及国内 40 余所高等院校及科研机构建立了良好的合作关系。此外，公司紧跟全球药物研发方向，在合成技术门槛更高的脂质体与脂质纳米粒药用试剂、离子液体、PROTAC试剂和核苷酸试剂等高附加值、高壁垒的特色产品领域积极布局，持续拓展产品管线。  公司主营业务所在多肽试剂行业快速发展，行业天花板高。根据公司招股书数据，预计 2020年至 2027 年，全球缩合试剂市场规模将以 7.21%的年复合增长率增长，到 2027 年全球缩合试剂市场规模将达到 91.50 亿元人民币。2020 年，我国缩合试剂市场规模占全球多肽合成试剂市场的 30.78%，达 17.30 亿元，过去 5 年的复合增长率为 5.40%，成长性优于全球水平；预计 2020 年至 2027 年，我国缩合试剂市场将以 9.62%的年复合增长率增长，到 2027 年，市场规模将达到 32.90 亿元。  公司自有产能逐步推进，支撑未来增长。随着公司销售规模的提升，原有委外生产模式无法满足公司产品产量增长的需求，因此 2016 年起公司开始筹备自有生产基地建设，最终于 2018 年 9 月成立安徽昊帆，获得 5.90 万平方米建设自有生产基地，并于 2019 年 11月开工建设。根据公司招股书，后续公司还将推进苏州昊帆研发与生产及总部建设项目、安徽昊帆年产 1,002 吨多肽试剂及医药中间体建设项目和多肽及蛋白质试剂研发平台建设项目，对于未来增长打下了基础。  盈利预测与估值。我们预计公司 2023-2025 年营业收入分别为 3.86 亿元、5.51 亿元、7.90亿元，同比增长分别为-13.7%、42.6%、43.5%；归母净利润分别为 1.15 亿元、1.63 亿元、2.31 亿元，同比增长分别为-10.9%、41.6%、41.5%。对公司采用相对估值法进行估值，最终得到公司的价值为 78 亿元，相对于 2023 年 12 月 13 日市值约 73 亿元，存在约6.8%的上升空间，首次覆盖，给予“增持”评级。  风险提示：行业竞争加剧风险，研发投入波动风险，订单增长不及预期等。 市场数据： 2023 年 12 月 13 日 收盘价（元） 67.85 一年内最高/ 最低（元） 118.88/64.31 市净率 3.3 息率（分红/ 股价） 0.37 流通 A 股市值（百万元） 1587 上证指数/深证成指 2968.76/9476.62 注：“息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2023 年 09 月 30 日 每股净资产（元） 20.29 资产负债率% 3.68 总股本/ 流通 A 股（百万） 108/23 流通 B 股/H 股（百万） -/- 一年内股价与大盘对比走势： 相关研究 证券分析师 张静含 A0230522080004 zhangjh@swsresearch.com 研究支持 王道 A0230523080001 wangdao@swsresearch.com 联系人 王道 (8621)23297818× wangdao@swsresearch.com 财务数据及盈利预测 2022 23Q1-Q3 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 447 304 386 551 790 同比增长率（%） 21.1 -15.8 -13.7 42.6 43.5 归母净利润（百万元） 129 79 115 163 231 同比增长率（%） 16.1 -23.5 -10.9 41.6 41.5 每股收益（元/股） 1.60 0.73 1.07 1.51 2.14 毛利率（%） 43.3 39.7 45.5 45.1 44.6 ROE（%） 26.8 3.6 4.8 6.5 8.5 市盈率 57 63 45 32 注：“市盈率”是指目前股价除以各年每股收益;“净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的 ROE 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 07-1208-1209-1210-1211-1212-12-50%-40%-30%-20%-10%0%10%（收益率）昊帆生物沪深300指数 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 23 页 简单金融 成就梦想 投资案件 投资评级与估值 我们预计公司 2023-2025 年营业收入分别为 3.86 亿元、5.51 亿元、7.90 亿元，同比增长分别为-13.7%、42.6%、43.5%；归母净利润分别为 1.15 亿元、1.63 亿元、2.31 亿元，同比增长分别为-10.9%、41.6%、41.5%。对公司采用相对估值法进行估值，最终得到公司的价值为 78 亿元，相对于 2023 年 12 月 13 日市值约 73 亿元，存在约 6.8%的上升空间，首次覆盖，给予“增持”评级。 关键假设点 （1） 多肽合成试剂：我们预计 2023-2025 年多肽合成试剂业务的收入增速为-25.00%、45.00%、45.00%；毛利率方面，今年可能会因为扩产等因素略微向下，未来随着规模效应不断体现，有望维持稳定，预计 2023-2025 年多肽合成试剂业务毛利率为 39.00%、41.00%、41.00%。 （2） 分子砌块：我们预期 2023-2025 年分子砌块业务收入增速为 20.00%、35.00%、40.00%，预计毛利率基本保持稳定，2023-2025 年分子砌块业务的毛利率为 43.00%、42.50%、42.00%。 （3） 蛋白质交联剂：我们预计 2023-2025 年蛋白交联试剂业务收入增速为40.00%、40.00%、40.00%，预计毛利率基本保持稳定，预计 2023-2025年蛋白交联试剂业务的毛利率为 50.00%、50.00%、50.00%。 有别于大众的认识 目前市场认为公司主营业务多肽试剂所在行业过于细分，对于未来发展空间存有一定疑虑。我们认为：1）目前公司整体收入体量较小，还处于快速发展阶段，根据公司招股书，全球多肽缩合试剂有望在 2027 年达到约 92 亿元市场规模，公司 2022 年多肽试剂收入 3.5 亿元，市占率还很低，还有很大的提升空间。同时，随着多肽类减肥药市场的不断扩容，我们认为公司多肽试剂业务未来发展潜力较大；2）公司在不断扩展业务范围，随着分子砌块和蛋白交联剂