2024年社会服务业投资策略：理性消费趋势下，服务消费还有哪些结构性机会？

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 [Table_Header] 行业深度报告●社会服务 2023 年 12 月 06 日 [Table_Title] 理性消费趋势下，服务消费还有哪些结构性机会？ --2024 年社会服务业投资策略 核心观点： [Table_Summary]  2023 年复盘：预期回落，价值归位。2023 年前三季度居民出行意愿强劲，驱动服务消费增长领先社零，但板块走势与基本面复苏出现明显背离。其原因一方面是市场年初对出行链复苏持较高预期，围绕 “困境反转”进行的定价已较为充分；另一方面则因消费行业整体复苏偏弱，导致市场对服务消费复苏的持续性产生分歧。截止 3Q23，公募基金社服持仓占比及龙头公司 2024 年 PE 回归历史低位，反映市场对复苏持续性的担忧已经 Price in。  2024 年行业展望：把握理性消费趋势下的结构性机会。市场当前主要担忧居民收入增长预期下降，导致整体消费出现类似 20 世纪 90 年代日本的降级趋势。我们认为，居民消费行为变迁的普遍规律，固然受收入增长预期变化影响，但国别间的演化路径，易因结构性因素而产生差异。通过对比 20 世纪 90 年代日本与当前中国主力消费人口在代际特征与地域分布上的异同，我们认为中国居民在服务消费上的支出仍将保持增长，但当下的理性消费趋势也将对企业在产品与商业模式的迭代创新、供应链管理、组织效率等方面提出更高要求，由此引致的渗透率提升、细分行业供给出清、渠道下沉等趋势，仅可为优质企业提供成长机遇。  2024 年行业投资策略：基于以上逻辑，我们建议 2024 年社服板块配置思路可结合三条线索进行布局： （1）需求刚性，且具备边际改善逻辑的行业：参考银河宏观团队对 2024 年社零预测数据，我们预计 2024 年消费整体仍然偏弱。在此背景下，我们认为偏刚需行业的业绩增长将具备比较优势。重点推荐教培行业，一方面是教培需求刚性+政策推动非合规供给出清，另一方面各教培企业正积极拓展素养、职教、AI 等新业务，未来成长空间有望拓宽。推荐学大教育，建议关注科德教育、新东方-S。 （2）复苏效应消退+理性消费趋势下，聚焦渗透率提升或具备供给侧创新能力的企业。伴随补偿性需求消退，2024 年出行环节将回归理性增长。建议关注在供给端具备渗透率增长、集中度提升的标的，景区（三特索道、天目湖）、OTA（携程集团-S、同程旅行）、博彩（美高梅中国）、餐饮（百胜中国、达势股份）。 （3）对于中长期成长逻辑清晰、竞争格局稳固，但当前估值受消费力变化承压的酒店、免税等顺周期行业龙头，建议结合宏观经济修复预期与节奏进行布局。 重点公司盈利预测与估值 股票代码 股票名称 EPS PE 投资评级 2022A 2023E 2024E 2022A 2023E 2024E 601888 中国中免 2.43 3.31 4.54 88.85 27.49 20.04 推荐 600754 锦江酒店 0.11 1.22 1.80 550.18 26.82 18.18 推荐 000526 学大教育 0.09 1.15 1.64 193.05 33.70 23.63 推荐 002159 三特索道 -0.43 0.76 0.92 -40.29 20.57 16.99 推荐 603136 天目湖 0.11 0.86 1.08 249.07 22.65 18.04 推荐 资料来源：wind，中国银河证券研究院  风险提示：宏观经济进一步下行风险；教育、免税等行业存在政策波动风险；新业务布局拓展不及预期风险。 [Table_IndustryName] 社会服务 [Table_InvestRank] 推荐 (维持) 分析师 [Table_Authors] 顾熹闽 ：021-2025 2670 ：guximin_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130522070001 [Table_IndustryData] 行业数据 2023-12-05 [Table_Chart] 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 [Table_Research] 【银河社服】行业周报：教育部会议强调规范校外培训行业执法，行业供需优化趋势延续 -30%-20%-10%0%10%20%社会服务沪深300 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 2 [Table_ReportTypeIndex] 行业深度报告 目 录 一、2023 年复盘：预期回落，价值归位 ................................................................................................................................... 3 （一）行业复盘：居民出行意愿强劲，服务消费复苏领先 ..................................................................................................... 3 （二）市场复盘：预期收敛，估值与筹码结构已趋历史低位 ................................................................................................. 4 二、2024 年展望：把握理性消费趋势下的结构性机会 ........................................................................................................... 8 （一）日本服务消费在经济下行期韧性显著，本土龙头频出 ................................................................................................. 8 （二）主力消费人口的代际与地域特征，决定中国服务消费仍有成长空间 ......................................................................10 （三）2024 年配置思路：理性消费趋势下，把握结构性机会与信心修复节奏 .................................................................14 三、细分行业投资策略 .............................................................................................................................................................. 16 （一）教育：边际向