绿色低碳铝第一品牌,未来三年业绩或稳健增长
1 公司报告│公司深度研究 请务必阅读报告末页的重要声明 云铝股份(000807) 绿色低碳铝第一品牌,未来三年业绩或稳健增长 投资要点: 公司是绿电铝生产企业,2022 年绿电能源占比 88.6%、合金化率 54%,并通过厂区分布式光伏建设拓宽绿电渠道。在国内可能征收碳税及欧盟对铝制品进口征收碳边境税的情况下,我们认为公司应享受一定的估值溢价。 ➢ 公司是中铝西南地区铝生产基地 截止 2023 年半年报,公司拥有年产氧化铝 140 万吨、电解铝 305 万吨、铝合金 157 万吨、阳极炭素 80 万吨的产能规模,实际控制人为国务院国资委。2021 年起,公司盈利能力大幅改善,负债率明显下降。 ➢ 电解铝行业高景气度维持 从供给看,行业产能利用率已接近上限,未来国内新增产能或有限。从需求看,传统建筑领域需求有望受益于地产保交付,新能源车和光伏带来需求增量,我们预计 23-25 年以上两个领域国内新增需求 245 万吨和 197 万吨。我们认为未来电解铝行业高景气或将维持,价格或将持续走高。 ➢ 水电资源稀缺,国内绿电铝第一品牌 云南省具备发展铝产业的政策、区位及能源优势。根据公司 2023 年半年报,公司是国内首批获得碳足迹认证的铝企。依托绿色铝品牌优势,公司与多家企业建立稳固的上下游供应链关系。随着国内碳市场扩容及欧盟碳关税政策出台,低碳铝需求提升,公司的绿电铝产品有望获得溢价。 ➢ 盈利预测、估值与评级 我们预计 2023-2025 年公司营业收入分别为 417.98 亿元/476.06 亿元/506.47 亿元,同比变动-13.75%/13.9%/6.39%,三年复合增速 1.25%;归母净利润分别 为 36.57 亿元 /55.76 亿元 /65.08 亿元,同 比变动 -19.95%/52.46%/16.73%,三年复合增速 12.5%;EPS 分别为 1.05 元/1.61元/1.88 元。采用相对估值法,铝板块可比公司 2024 年市盈率均值为 9.8倍。鉴于公司电解铝产量仍有增长且绿电铝产品具有稀缺性,我们给予公司 2024 年 12 倍 PE,目标价 19.29 元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:产品价格波动风险;房地产竣工需求下滑风险;云南电力供应不足风险;安全生产风险。 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 41669 48463 41798 47606 50647 增长率(%) 40.90% 16.31% -13.75% 13.90% 6.39% EBITDA(百万元) 7147 7959 8166 10669 11841 归母净利润(百万元) 3319 4569 3657 5576 6508 增长率(%) 267.74% 37.65% -19.95% 52.46% 16.73% EPS(元/股) 0.96 1.32 1.05 1.61 1.88 市盈率(P/E) 13.3 9.7 12.1 7.9 6.8 市净率(P/B) 2.4 2.0 1.7 1.4 1.2 EV/EBITDA 7.1 5.7 5.7 3.7 2.6 数据来源:公司公告、iFinD,国联证券研究所预测;股价为 2023 年 11 月 20 日收盘价 证券研究报告 2023 年 11 月 20 日 行 业: 有色金属/工业金属 投资评级: 买入(首次) 当前价格: 13.09 元 目标价格: 19.29 元 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 3,467.96/3,467.91 流通 A 股市值(百万元) 45,394.94 每股净资产(元) 7.01 资产负债率(%) 29.45 一年内最高/最低(元) 16.45/9.86 股价相对走势 作者 分析师:丁士涛 执业证书编号:S0590523090001 邮箱:dingsht@glsc.com.cn 联系人:胡章胜 邮箱:huzhsh@glsc.com.cn 相关报告 -10%17%43%70%2022/112023/32023/72023/11云铝股份沪深300请务必阅读报告末页的重要声明 2 公司报告│非金融-公司深度研究 投资聚焦 核心逻辑 未来国内新增产能或有限,新能源汽车和光伏领域带来需求增量,看好未来电解铝价格走势,行业高景气的状态或将维持。公司盈利能力提升或将受益于产量增加、铝价上涨、财务费用率下降;公司估值提升或将受益于绿电铝带来的估值溢价。 不同于市场的观点 市场认为,地产恢复不及预期会对电解铝需求产生拖累,进而影响铝价。 我们认为,2024 年铝来自于地产的需求或将受益于保交付的推进,而电解铝作为中游冶炼环节,企业盈利并非完全挂钩铝价,而是取决于铝价和成本差异。即使铝价不涨,如果氧化铝和阳极炭素价格的降幅超过铝价降幅,吨铝盈利会不降反升。 核心假设 ◼ 产量和价格:我们预计 2023-2025 年公司电解铝产量 240 万吨/260 万吨/270 万吨,2023-2025 年国内电解铝均价(含税)19000 元/20000 元/20500 元 ◼ 生产成本:我们预计 2023-2025 年国内氧化铝均价(含税)2900 元/2900 元/2900 元、国内阳极均价(含税)5300 元/5300 元/5300 元、综合用电成本(不含税)0.37 元/0.38 元/0.39 元,在以上价格假设下,我们测算公司 2023-2025年电解铝生产成本(不含税)14741 元/14836 元/14956 元 ◼ 贸易及其他业务收入和成本:我们假设 2023-2025 年公司贸易及其他业务收入和成本与 2022 年持平 盈利预测、估值与评级 我们预计 2023-2025 年公司营业收入分别为 417.98 亿元/476.06 亿元/506.47亿元,同比变动-13.75%/13.9%/6.39%,三年复合增速 1.25%;归母净利润分别为36.57 亿元/55.76 亿元/65.08 亿元,同比变动-19.95%/52.46%/16.73%,三年复合增速 12.5%;EPS 分别为 1.05 元/1.61 元/1.88 元。 采用相对估值法,铝板块可比公司 2024 年市盈率均值为 9.8 倍。鉴于公司电解铝产量仍有增长且绿电铝产品具有稀缺性,在国内可能征收碳税及欧盟对铝制品进口征收碳边境税的情况下,绿电铝产品价格及公司估值应享受溢价。我们给予公司2024 年 12 倍 PE,目标价 19.29 元,首次覆盖给予“买入”评级。 投资看点 ◼ 短期盈利增长:得益于铝价上涨、产量增加、财务费用率下降,24 年公司盈利有望实现增长 ◼ 中长期估值提升:随着下游对绿电铝需求增长,产品售价和估值有望享受溢价 请务必阅读报告末页的重要声明 3 公司报告│非金融-公司深度研究 正文目录 1. 公司是中铝西南地区铝生产基地 ...................................... 5 1.1 国务院国资委为公司实际控制人 ................
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