台积电(TSM.US)公司深度研究：技术领先+规模优势，看好受益半导体行业复苏

敬请参阅最后一页特别声明 1 投资逻辑 晶圆代工与半导体市场高度相关，根据 WSTS，23 年全球半导体销售预计 5151 亿美元，同比-10%， 24 年预计+12%，达 5759 亿美元。根据 Gartner，23 年全球晶圆代工市场同比-6.2%，24 年预计同比+12.4%。公司有望受益制程提升 ASP 增加以及出货增加。公司主要客户库存周转天数仍处高位需库存调整，因此整体晶圆代工行业复苏将落后于设计厂与 IDM。晶圆代工行业目前成熟制程扩产较多，低端制程可能产生激烈竞争，代工属于重资产行业，规模优势明显，因此看好具备领先技术与规模优势的晶圆厂长期发展。 公司全面布局先进制程、特色工艺、先进封装，技术实力全球领先。公司目前制程涵盖 3nm~0.25μm 以上，下游应用覆盖 HPC、智能手机、汽车等。公司预计 25 年实现 2nm 量产。制程迭代帮助 ASP提升，06 年公司平均单片 12 寸晶圆的代工价格为 3043 美元，1~3Q23 已达 5488 美元。公司制程演进领先英特尔，同制程性能领先三星，目前高通、英特尔、英伟达等客户将其他代工厂生产产品陆续转向公司。公司 23Q3 7nm 及更先进制程营收合计 88.53 亿美元，营收占比 59%。公司成熟制程布局特色工艺，进行差异化竞争。公司布局先进封装，提供 CoWoS 用于高性能芯片、InFO 用于消费电子。目前主要消费电子以及 AI 芯片公司使用公司 3/4/5nm制程，受益于客户新产品发布对先进制程拉动，公司 23 年 10 月营收 2432 亿新台币创历史新高，同比+15.7%。 根据公司公告，截至 22 年底，公司年产能超 1500 万片 12 寸晶圆。据 Statista，2Q23 公司晶圆代工营收市占率为 56.4%。技术与规模优势使公司保持较高毛利率，1~3Q23 公司毛利率 54.9%。公司已从高速扩产转向稳步扩产，未来新建产线折旧有限，据公司 23年三季度法说会，公司 23 年资本开支预计 320 亿美元，预计将长期保持 53%以上毛利率。 盈利预测、估值和评级 预计公司 23~25 年归母净利润分别为 302.69、343.92、415.53 亿美元。参照可比公司，我们给予公司 24 年净利润 18 倍 PE，对应目标价 119.37 美元，首次覆盖，予以“买入”评级。 风险提示 下游应用复苏不及预期；研发进度不及预期；行业竞争加剧；美国制裁加剧。 公司基本情况（美元） 项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 56,834.9 75,985.8 72,866.8 86,598.7 103,150.2 增长率（%） 24.9% 33.7% -4.1% 18.8% 19.1% EBITDA 38,851.6 52,717.8 48,242.1 52,144.7 60,403.1 归母净利润 21,208.5 33,326.7 30,269.2 34,392.2 41,552.5 增长率（%） 22.3% 57.1% -9.2% 13.6% 20.8% 每股收益-期末股本摊薄 4.09 6.43 5.84 6.63 8.01 每股净资产 14.96 18.27 22.69 27.82 33.84 市盈率（P/E） 29.42 11.59 16.95 14.91 12.34 市净率（P/B） 8.04 4.08 4.36 3.56 2.92 来源：公司年报、国金证券研究所 01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,00073.0081.0089.0097.00105.00113.00221115231114美元(元)成交金额(百万元)成交金额台积电 公司深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 一、晶圆代工与半导体周期强相关，看好 24 年行业复苏............................................... 5 1.1 晶圆代工与半导体周期强相关，公司业绩增速高于半导体整体市场.............................. 5 1.2 设计厂库存仍处高位，晶圆代工整体复苏可能慢于设计厂与 IDM ................................ 7 1.3 供给端产能增长明显，看好技术优势+规模优势厂商长期发展................................... 8 二、先进制程+特色工艺+先进封装，公司有望长期保持技术优势....................................... 10 2.1 成功实现 N3 工艺量产，制程先进绑定全球大客户............................................ 11 2.2 成熟制程向特色工艺转变，差异化布局避免激烈竞争......................................... 14 2.3 先进封装全面布局，有望深入绑定下游客户................................................. 15 2.4 消费电子、数据中心产品制程迭代，技术优势助力公司营收增长............................... 17 三、规模优势+稳步扩产，长期毛利率有望保持高水平................................................ 18 3.1 规模优势有效控制生产成本，公司毛利率长期优于竞争对手................................... 18 3.2 产能短期内已过高速增长期，稳步扩张有望巩固毛利水平..................................... 20 四、盈利预测与投资建议......................................................................... 21 4.1 盈利预测 ............................................................................... 21 4.2 投资建议及估值......................................................................... 23 五、风险提示................................................................................... 23 图表目录 图表 1： 预计全球半导体销售额 2024 年达到 5759.97 亿美元，同比增长 11.82%.......................... 5 图表 2： 全球晶圆代工市场预计 24