三季度收入稳健增长，持续推进门店扩张

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年10月31日买 入周大生（002867.SZ）三季度收入稳健增长，持续推进门店扩张核心观点公司研究·财报点评商贸零售·专业连锁Ⅱ证券分析师：张峻豪证券分析师：柳旭021-609331680755-81981311zhangjh@guosen.com.cnliuxu1@guosen.com.cnS0980517070001S0980522120001基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价15.02 元总市值/流通市值16461/16275 百万元52 周最高价/最低价18.58/10.89 元近 3 个月日均成交额106.89 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《周大生（002867.SZ）-二季度归母净利润增长 27%，黄金品类延续高景气》 ——2023-08-27《周大生（002867.SZ）-一季度业绩增长积极向好，黄金品类继续高景气表现》 ——2023-05-04《周大生（002867.SZ）-三季度营收同比增长 4.19%，持续推进门店扩张》 ——2022-10-28《周大生（002867.SZ）-加盟业务收入快速增长，黄金产品体系日益完善》 ——2022-08-30《周大生（002867.SZ）-疫情影响业绩表现，产品端继续打造差异化竞争优势》 ——2022-07-29第三季度收入增长稳健，扣非净利润同比增长 12.35%。公司 2023 年前三季度实现营收 124.94 亿元，同比+39.81%，归母净利润 10.95 亿元，同比+17.69%，扣非净利润同比+21.20%。单三季度看，营收增长 15.15%至 44.20亿元，归母净利润增长 2.86%至 3.55 亿元，扣非净利润增长 12.35%。公司整体收入增长稳健，受益黄金品类表现及公司稳步推进开店扩张；利润增幅相对较低，预计与镶嵌下滑带来毛利率下降以及公司资产减值损失增加有关。其中资产减值损失增加主要系存货跌价准备随黄金价格波动变化所致。黄金品类延续高景气，前三季度净开店 215 家。分品类看，前三季度素金类产品营收 104.71 亿元，同比+51.67%，行业高景气下延续优异表现；镶嵌品类受行业需求走弱压力影响，前三季度营收 7.55 亿元，同比-22.48%。分渠道看，前三季度加盟业务实现营收 95.46 亿元，同比+36.07%，自营线下业务营收 12.33 亿元，同比+43.15%，线上渠道实现营收 15.6 亿元，同比+74.51%，业务表现最优。扩店方面，公司前三季度合计净开 215 家，其中三季度加速净开 96 家，期末门店总数达 4831 家。结构变化影响毛利率，费用率基本稳定。公司第三季度毛利率 17.78%，同比-0.13pct，预计受加盟业务拓展下低毛利的黄金品类占比提升所致。第三季度销售费用率 4.98%，同比+0.02pct，管理费用率 0.56%，同比-0.02pct，费用管控总体稳定。前三季度存货周转进一步提速，存货周转天数下降 19天至 91 天。现金流方面，公司前三季度经营性现金净流出 1.09 亿元，主要系黄金原料采购随黄金产品业务规模增长所致。风险提示：门店拓展不及预期；黄金品类销售不及预期；市场竞争恶化投资建议：公司今年以来整体受益于黄金产品的行业需求快速提升，以及公司自身加速推进门店扩张，基本面实现稳步成长。进入四季度年末消费旺季，以及去年低基数效应下，公司全年业绩有望得到进一步夯实。中长期看，公司将持续完善黄金产品体系以积极应对终端黄金饰品需求变化，渠道端在线下充分利用省代资源优势拓展门店数量，线上渠道则积极布局饰品赛道实现加 速 增 长 。 我 们 维 持 公 司 2023-2025 年 归 母 净 利 润 预 测 为14.23/17.27/20.03 亿元，对应 PE 为 11.6/9.5/8.2 倍，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)9,155.2011,118.0816,646.5519,863.4423,112.51(+/-%)80.07%21.44%49.73%19.32%16.36%净利润(百万元)1224.611090.601423.111727.492002.62(+/-%)20.85%-10.94%30.49%21.39%15.93%每股收益（元）1.121.001.301.581.83EBITMargin17.67%12.26%10.75%10.94%10.94%净资产收益率（ROE）21.16%18.05%21.02%22.84%23.44%市盈率（PE）13.4515.0911.579.538.22EV/EBITDA10.8513.0811.249.368.31市净率（PB）2.852.722.432.181.93资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2公司 2023 年前三季度实现营收 124.94 亿元，同比+39.81%，归母净利润 10.95亿元，同比+17.69%，扣非净利润同比+21.20%。单三季度看，营收增长 15.15%至44.20 亿元，归母净利润增长 2.86%至 3.55 亿元，扣非净利润增长 12.35%。公司整体收入增长稳健，受益黄金品类表现及公司稳步推进开店扩张；利润增幅相对较低，预计与镶嵌下滑带来毛利率下降以及公司资产减值损失增加有关。其中资产减值损失增加主要系存货跌价准备随黄金价格波动变化所致。图1：周大生营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：周大生单季营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：周大生归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：周大生单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理分品类看，前三季度素金类产品营收 104.71 亿元，同比+51.67%，行业高景气下延续优异表现；镶嵌品类受行业需求走弱压力影响，前三季度营收 7.55 亿元，同比-22.48%。分渠道看，前三季度加盟业务实现营收 95.46 亿元，同比+36.07%，自营线下业务营收 12.33 亿元，同比+43.15%，线上渠道实现营收 15.6 亿元，同比+74.51%，业务表现最优。扩店方面，公司前三季度合计净开 215 家，其中三季度加速净开 96 家，期末门店总数达 4831 家。公司第三季度毛利率 17.78%，同比-0.13pct，预计受加盟业务拓展下低毛利的黄金品类占比提升所致。第三季度销售费用率 4.98%，同比+0.02pct，管理费用率0.56%，同比-0.02pct，费用管控总体稳定。前三季度存货周转进一步提速，存货周转天数下降 19 天至 91 天。现金流方面，公司前三季度经营性现金净流出 1.09亿元，主要系黄金原料采购随黄金产品业务规模增长所致。请务必阅