大消费行业年度策略：他山之石可攻玉，寻找增速放缓下的消费趋势

http://www.huajinsc.cn/ 1 / 56 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2019 年 03 月 03 日 行业研究●证券研究报告 大消费 行业年度策略 他山之石可攻玉，寻找增速放缓下的消费趋势 投资要点  行情回顾：18 年股市表现欠佳，估值明显回落：2018 年，我国股市整体表现欠佳，SW 纺织服装下跌 32.7%、SW 商业贸易下跌 34.3%，SW 休闲服务下跌 10.6%。2018 年末 SW 纺织服装、SW 商业贸易、SW 休闲服务市盈率（TTM，剔除负值）分别下降至 16.9 倍、14.0 倍与 25.0 倍，估值水平接近 2010 年来的历史底部。 社会消费品零售增速放缓，城镇居民消费结构缓慢升级：2018 年，我国社会消费品零售总额同比增长 9%。随着社零规模逐步提升，其增速已经由 2010 年的18.8%降至目前的 9%左右。恩格尔系数的逐步降低，居民消费结构存在缓慢的结构升级趋势。2018 年食品、衣着支出金额分别保持约 3.4%、约 2.8%的同比增长，并分别占据 27.7%、6.9%的消费占比，占比较 2017 年的 28.6%、7.2%均有所降低。  国内旅游维持双位数增长，增速较为稳健：旅游是居民文化娱乐的重要部分。2019 年初，国家旅游局预测，2018 年全年，国内旅游人数将达 55 亿人次，同比增长 10.8%，国内旅游收入将达 5.13 亿元，同比增长 12.3%。2012 年来国内旅游人次及收入持续保持双位数增长，持续较快发展。 他山之石：日本 80 年代的启示，精神文化需求更快增长：与目前中国经济背景最相似的日本经济时段，可能是 1980 年代初期。首先是 1980 年代初期的日本非农人均消费支出与 2017 年我国城镇居民人均消费支出类似，均位于 4000 美元左右。其次是这一时段内日本 GDP 正处于由 10%增长的平台下降至 6%增长的平台的阶段中。这一时段中，日本家庭消费支出增速随 GDP 增速逐步放缓，由 1979 年的 6.4%逐步下降至 1986 年的 1.2%。分品类看，精神文化需求具有更快增速，基本物质需求保持稳健增长，交通通信、教育、文化娱乐或将有更大机遇。 纺织服装：日本 80 年前后男装消费量稳步提升，剔除价格因素后均价下降明显，其他衬衫带动男装存在向平价、休闲倾斜趋势；目前我国男装市场规模稳步扩张，时尚休闲占比提升，关注平价男装及休闲品类。日本 80 年前后女装整体市场增速较快但消费量弹性较高，剔除价格因素后均价基本稳定；目前国内女装市场大而分散，需求或随经济增长波动明显。 日本 80 年前后童装市场规模略有缩减，消费量受儿童人口影响较大，剔除价格因素后部分品类均价上行，消费者或更加注重品质。目前国内童装市场保持较快增速，未来增速或受人口影响略有放缓，集中度提升利好龙头企业。 目前我国纺织制造公司亏损面扩大，部分较小企业退出市场，越南纺织制造产能利润率较高，关注纺织制造龙头越南布局。  休闲服务：日本 80 年前后出境游出现两次双位数增长时期，分别为 1979 年前及1986 年后，均为日元对美元较快升值时段。目前我国出境旅游重回双位数增长，或受汇率波动影响较大。日本 80 年前后酒店逐步替代民俗，入住率略有下滑但维持 70%以上水平，1986投资评级 领先大市-A 维持 首选股票 评级 002563 森马服饰 买入-A 600398 海澜之家 买入-A 601339 百隆东方 增持-A 603558 健盛集团 买入-A 601888 中国国旅 买入-A 002127 南极电商 买入-B 002640 跨境通 买入-B 一年行业表现 资料来源：贝格数据 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -1.00 -8.67 -14.41 绝对收益 14.47 6.32 -21.05 分析师 王冯 SAC 执业证书编号：S0910516120001 wangfeng@huajinsc.cn 021-20377089 报告联系人 吴雨舟 wuyuzhou@huajinsc.cn 021-20377061 相关报告 纺织服装：节假日致 1 月棉纺织行业略显低迷，景气指数环比略有下降 2019-02-24 纺织服装：1 月纺织服装出口额同比增长9.2%，增速较 12 月环比回升 2019-02-17 纺织服装：春节前三天典型城市零售平稳增长，持续关注长假零售情况 2019-02-11 纺织服装：12 月限额以上纺服零售额增速环比 上 行 ， 棉 纺 织 景 气 指 数 环 比 回 升 2019-01-28 纺织服装：2018 年纺织品服装出口同比增加3.5%，年末出口呈下行趋势 2019-01-20 -34%-29%-24%-19%-14%-9%-4%1%2018!-032018!-072018!-11沪深300 纺织服装 行业年度策略 http://www.huajinsc.cn/ 2 / 56 请务必阅读正文之后的免责条款部分 年经济增速回暖后酒店入住率明显提升。目前国内经济增速有所放缓，酒店客房入住率影响间夜收入。 我国 2018 年 6 月发改委指导景区门票价格降低，典型景区门票价格于三季度下调。上次门票价格大幅下降为 2013 年，使 2014 年典型景区游客接待量明显增长。门票降价或使自然景点短期承压，长期预计可稳健增长。 国内免税市场集中，市场规模保持超 20%增速，中免集团为绝对龙头。未来中国奢侈品消费有望逐步提升，政策有望引导高端消费回流，免税行业有望受益，建议关注行业绝对龙头。  商贸零售：日本 80 年前后经济增速放缓时期，超市增速持续高于百货。目前我国超市增速同样持续高于百货，关注生鲜标准化过程中的超市龙头。 我国互联网用户量红利接近尾声，低线城市贡献 2018 年用户量增量，推动实物商品网络销售较快增长。目前低线城市电商渗透率仍有提升空间，部分子行业用户量持续较快增长，未来线上增速有望较线下更快，建议关注电商相关标的。 跨境电商较传统跨境贸易具有更高交易效率，目前进出口市场均保持较快增速。出口市场短期受美国退出万国邮政联盟影响，长期仍有望较快发展；进口市场持续较快发展，市场集中度较高。关注跨境电商相关公司。 日本 80 年前后部分个护化妆消费支出增速略高于整体消费支出增速，剔除价格因素后，实际需求稳中有升。2017 年至 2018 年上半年电商推动化妆品市场快速扩张，目前国内化妆品品牌或迎发展契机。 日本 80 年前后，手表消费支出剧烈波动，高端可选受经济影响较大。目前我国金银珠宝增速放缓，短期内增速存不确定性。  投资建议：我们推荐如下公司：（1）大众休闲服装及童装龙头森马服饰；（2）平价男装龙头海澜之家；（3）较早布局海外的色纺纱龙头之一百隆东方；（4）国内棉袜、无缝内衣制造龙头健盛集团；（5）国内免税渠道巨头中国国旅；（6）基于电商的供应链平台公司南极电商。 建议关注如下公司：（7）国内色纺纱龙头之一华孚时尚；（8）布局跨境进出口的跨境电商公司跨境通；（9）全国性超市龙头永辉超市；（10）深耕胶东的区域性