泡泡玛特(9992.HK)3Q23业务情况点评：国内恢复稳健，海外持续高增，看好出海空间

本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请参阅最后一页的重要声明。 证券研究报告·港股公司简评 传媒互联网 3Q23 业务情况点评：国内恢复稳健，海外持续高增，看好出海空间 核心观点 公司公布第三季度业务情况公告，第三季度收入同比增长 35-40%；其中国内增速 25-30%，海外增速 120-125%。 1、 国内恢复稳健：其中门店同比增长 35-40%，机器人同比增长45%-50%，抽盒机有所下滑（同比下滑 10-15%）。 2、 海外增速延续，看好出海空间。海外收入同比增速 120%-125%。我们认为出海是公司国内门店拓展红利期后，最大的发展机遇，凭借国内玩具制造业成本优势、国际化 IP 设计、海内外差异化定价和本土化运营加深，当前海外店销+经营效率均高于国内，中长期有望“再造一个泡泡玛特” 3、 乐园顺利开业，长期提升 IP 影响力：乐园在中秋国庆假期累计接待游客数万人次，并已发布乐园限定新品。我们认为，泡泡玛特不仅本身通过门票收费，开辟了潮玩以外的 IP 新变现方式，更是 IP 影响力的放大器。 主要财务指标 （百万元/%） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 4,491 4,617 6,363 8,059 9,682 增长率 78.7% 2.8% 37.8% 26.7% 20.1% Non-GAAP 净利润 1,002 574 1,220 1,577 1,921 增长率 69.7% -42.8% 112.8% 29.2% 21.9% Non-GAAP 净利率 22.3% 12.4% 19.2% 19.6% 19.8% P/E(倍) 72.0 48.5 23.8 18.4 15.1 资料来源：wind，中信建投 维持 买入 杨艾莉 yangaili@csc.com.cn 18910213127 SAC 编号：S1440519060002 SFC 编号：BQI330 发布日期： 2023 年 10 月 27 日 当前股价： 22.95 港元 主要数据 股票价格绝对/相对市场表现（%） 1 个月 3 个月 12 个月 -15.54/-12.43 -37.49/-36.78 -63.86/-41.47 12 月最高/最低价（港元） 63.65/16.9 总股本（万股） 139,757.22 流通 H 股（万股） 139,757.22 总市值（亿港元） 269.73 流通市值（亿港元） 269.73 近 3 月日均成交量（万股） 1,176.48 主要股东 GWF Holding Limited 40.8% 股价表现 相关研究报告 23.07.20 泡泡玛特 1H23 预告点评：利润超预期，看好全年恢复+海外扩张 23.02.21 泡泡玛特：抖音渠道快速起量 22.12.04 3Q22 经营情况点评：重磅新品减少，消费环境承压，关注长期经营改善 -71%-51%-31%-11%9%2021/8/252021/9/252021/10/252021/11/252021/12/252022/1/252022/2/252022/3/252022/4/252022/5/252022/6/252022/7/252022/8/25泡泡玛特恒生指数泡泡玛特(9992.HK) 1 港股公司简评报告 泡泡玛特 请参阅最后一页的重要声明 简评 复苏态势延续，3Q23 收入符合预期。据公司公告，3Q23 公司收入同比增加 35%-40%，其中中国大陆收入同比增加 25%-30%，显著高于上半年收入增速（+10.71%）；港澳台及海外收入同比增加 120%-125%，远高于公司整体增速。 1、国内：整体恢复较好，门店/抖音亮眼，抽盒机有所下滑 1）线下渠道：3Q23 零售门店、机器人商店收入分别同比增加 35%-40%、45%-50%，高于整体收入增速，预计系去年同期低基数，及暑假出行拉动门店显著复苏。 2）线上渠道：3Q23 抽盒机收入同比下滑 10%-15%，电商平台及其他线上平台收入同比增长 20%-25%，其中抖音、天猫同比增长 875%-880%、减少 20%-25%。据新抖和魔镜数据，3Q23 抖音销售额 1.11 亿元，环比上升 40.27%；天猫销售额 1.02 亿元，同比下降 36.43%，环比下降 17.20%。抖音渠道高增长，主要是 9 月抖音品牌日活动拉动。据公司公众号，今年双 11 公司在抖音和天猫均推出满赠等优惠措施，预计将拉动电商渠道销售。 图表1： 公司天猫渠道销售额 图表2： 公司抖音渠道销售额 资料来源：魔镜数据，中信建投 资料来源：新抖，中信建投 图表3： 国内半年度按渠道分营业收入情况（百万元） 图表4： 国内半年度线上渠道分营业收入情况（百万元） 资料来源：公司公告，中信建投 资料来源：公司公告，中信建投 -100%-50%0%50%100%150%200% - 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000淘宝+Tmall销售额（万）YoY-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%0102030405060抖音销售额（百万元)环比 2 港股公司简评报告 泡泡玛特 请参阅最后一页的重要声明 2、出海业务成为核心增长动力 出海业务收入维持超 100%的同比增速。据公司公告，2H22、1H23 港澳台及海外收入同比增加 283.67%、139.82%，3Q23 延续高增长态势，同比增速 120%-125%。据 23 中报业绩会，公司创始人王宁表示，今年海外业务收入有望 10 亿元+，明年超过 19 年公司整体收入（约 18 亿元），对应 2023、2024 年海外收入增速约 120%、80%。 海外拓店加速，中长期有望“再造一个泡泡玛特”。22 年以来公司持续推进以拓展直营门店（D2C）为主的出海战略。据 23 中报业绩会，截至 1H23，公司拥有海外门店 55 家（含合营），机器人商店 143 台（含合营、加盟）；截至 2023 年底，公司预计港澳台及海外门店数量达 80-90 家，机器人商店达 200 家，其中 70%位于东亚和东南亚，其余位于欧美澳洲地区。 我们在《泡泡玛特：海外拓店加速，再造增长空间》中提到，出海是公司国内门店拓展红利期后最大的发展机遇，凭借国内玩具制造业成本优势、国际化 IP 设计、海内外差异化定价和本土化运营加深，短期内北美（更高购买力+更好本土竞争格局）、东南亚（活跃消费力+东亚文化包容度）是核心增量市场，预计 26年海外业务与国内业务收入接近 1:1，中长期 50-80 亿收入空间。 图表5： 23-26 年泡泡玛特海外业务空间测算 2023E 2024E 2025E 2026E 门店数量 中国港澳台 26 34 43 50 东南亚 16 29 51 70 美国 7 24 45 70 日韩 18 19 19 19 大洋洲 11 13 17 21 其他 12 31